中国联通(600050)符合预期 中性评级

    中国联通(600050) :联通实体回归是趋势 中性评级

　　前三季度，公司收入748.0亿元，比上年同期增长5.1%，服务收入为708.1亿元，比上年同期增长5.0%，净利润为31.5亿元，同比增长19.73%，财务费用下降所致，每股收益为0.149元，基本符合预期。

　　公司用户数及业务收入保持10%以上增长，电话传统业务保持平稳，ARPU持续下降，公司未来的发展需要在占领用户市场的同时提高用户消费的水平.

　　截至2007年9月30日，大股东联通集团偿还了到期的银行贷款及短期融资券，同时韩国SKT持有的联通红筹公司可转换债券全部转换为联通红筹股份，使资产负债率46.4%下降至35.1%。公司间接持有联通红筹公司的股份比例由62.80%下降为58.61%。

　　公司大股东联通集团于2006年8月16日起增持本公司1%（212,081,265股）的股份，将于2007年11月16日起可上市交易。

　　业绩增长符合我们预期，仍然预测07、08、09年EPS分别为0.22、0.28、0.33元，由于中国移动等海外上市运营商的回归是必然趋势，回归方式我们认为将触动联通目前的上市模式，未来的移动3G运营体制将触动电信运营商的重组预期，我们维持中性评级，目标价格8.25元。

    风险提示：

　　公司风险来自不确定因素，包括近期中国移动等运营商的回归方式、集团的CDMA网络资产和运营权的处置，以及远期国内电信运营发展不平衡可能导致的重组问题。

    网间结算净支出约为人民币16.0亿，比上年同期下降9.0%；折旧及摊销为167.5亿元，比上年同期增长0.6%，显示公司业务保持持续稳定增长，公司用户数及业务收入保持10%以上增长，电话传统业务保持平稳，ARPU持续下降，公司未来的发展需要占领用户市场的同时加强用户消费水平的提高。

　　目前公司股价远高于我们预期，主要是源于市场对远期的重组预期，但我们考虑近期中国移动等国内运营商的回归将会导致公司以壳方式存在形式的改变，基于以下原因，一、公司A股存在形式已完成历史使命；二、整个A股市场没有那个行业存在联通上市方式，中移动等运营商的回归必将是实体方式回归；三、假想CDMA网络资产注入上市公司、联通红筹以增发方式来完成公司实体回归，必将以增加股本摊薄公司业绩来完成。

    因此我们维持中性评级。