云内动力[000903]：国Ⅲ有影响 轿柴是希望

    云内动力[000903]：国Ⅲ有影响 轿柴是希望，2008年1—6月，公司实现营业收入同比增长0.42％，营业利润下降51.73％，净利润同比下降41.74％。扣除2007年上半年股票投资收益等非可比因素后，2008年1-6月公司实现的净利润仍较上年同期下降，公司营业收入同比基本持平。公司净利润同比大幅下降41.74％的主要影响因素有：

　　1．由于上游原材料涨价影响，公司毛利率水平下滑了3.74个百分点。其中柴油机毛利率下滑4.94个百分点，印证了我们对公司柴油机毛利率水平远高于行业平均水平的担忧。配件及其他毛利率小幅下滑0.35个百分点，基本稳定。轻型载货车毛利率由去年同期的0.03％下滑到-0.27％，已经彻底亏损。我们预计上游原材料涨价影响在今年下半年将会体现的更为明显，公司全年毛利率水平有进一步走低的趋势。

　　2．期间费用大幅下降2563.76万元，占公司净利润总额的35.83％，如果剔除这一因素影响，公司净利润同比下滑64.67％。其中销售费用减少1355.71万元；财务费用为-366.59万元，主要因为由于去年年底完成增发影响减少了1069.44万元。我们预计公司期间费用进一步下降的空间已经相对有限，下半年对净利润的影响将会减弱。

　　3.非经常性损益减少5605.18万元，其中去年同期股票投资收益为6893.90万元，今年为零；政府补贴今年中期为1291.97万元，去年同期为零。上半年公司实现每股收益0.20元，低于我们的预期。

　　公司在下游载货汽车市场占有率约10％，在中轻卡领域市场占有率15％左右，公司在小缸径四缸机领域的龙头地位明显。但受国Ⅲ排放标准的推行，其销量将会受到较大的负面影响。公司正在加大D16TCI、D19TCI、D25TCI电控、高压共轨轿车柴油机的市场开发力度，伴随着节能减排与国内乘用车柴油化进程的加快，公司的轿柴业务有望成为2008年以后的增长点。剔除非经常性损益后，预计公司未来三年净利润符合增长率为22.93％。其催化剂是国家乘用车柴油化进程的加快和股权激励的实施。

　　总体上，给予其股价1.0倍PEG和22.93倍PE的估值水平，对应2008年预测EPS的合理价位为8.80元，目前股价较为合理，维持中性投资评级。但也需注意风险因素：国Ⅲ排放标准的推行对下游轻卡行业影响的不确定性；上游原材料价格上涨所带来的成本压力的不确定性；新产品轿车柴油机所面临的车型配套、政策法规等诸多不确定性。