分析评论
| 发布日期：2008-3-19 12:58:00 |
≈≈山西三维000755≈≈(更新:08.03.19)
[2008-03-19]山西三维:投资价值显现,中线关注
■德邦证券
公司是国内最大的1,4-丁二醇(BDO)生产商,其是一种重要的基本有机化工原料
, 其用途广泛.公司BDO是世界上最先进的以电石乙炔为原料,而目前其他BDO的生产
厂商大都是以原油作为原料, 随着原油价格的高企,公司生产的BDO有明显的成本优
势, 同时高油价也封杀了BDO价格下跌的空间,所以,公司是高油价受益者.前期公司
通过增发募资投建7.5万吨1, 4-丁二醇项目,项目完成后,公司BDO产能将达15万吨,
进入世界前茅.同时, 公司聚乙烯醇生产装置能力为10万吨/年,也居世界前茅,定向
增发项目2万吨/年聚乙烯醇扩产项目建成后, 其生产能力将达到12万吨.<成熟投资
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近期该股随大盘连续下跌, 目前已进入相对安全区域,投资价值凸现,可中线逢
低建仓.
[2008-03-17]山西三维:再造一个三维,管理及技术优势明显
■国金证券
由于受制于产能扩建的土地约束,部分原料供应紧张以及运输的相对偏远,公司
计划开辟新的项目发展基地, 打造另一个"三维",从而2010 年实现销售收入跳跃式
增长的目标.
公司的管理及技术优势是我们重点关注的.目前管理层及技术骨干合作紧密,对
新项目也充满了创业式的激情,这有利于推进公司向新的高度进军,并在很大程度上
支撑我们给于公司的高估值水平.
继续维持对BDO 行业的看好.其一, BDO 价格由石油法决定,目前油价有创新高
的可能,成本推动BDO 价格回归理性仅仅是时间问题;其二,需求仍以15%的速度增长
,尤其是07 年下半年氨纶产能扩张3.3万吨,台湾长春化学在江苏常熟建设6 万吨PB
T 项目,仪化集团与星新材料扩张共12 万吨PBT 项目,将增加BDO12 万吨的需求量,
由此推动国内供应紧张形势持续到2009 年以后;其三,经过技术消化与引进,公司BD
O 产品品质得到很大的提升,拥有了国际市场上很强的竞争力.
维持公司"买入"评级.投资风险为项目进度低于预期, 原油大幅下跌,新项目试
车不顺,去年非公开定向增发的8000 万股解禁可能引发股价波动等.
[2008-03-17]山西三维:管理及技术优势明显再造一个三维
■国金证券
●由于受制于产能扩建的土地约束,部分原料供应紧张以及运输的相对偏远,公
司计划开辟新的项目发展基地, 打造另一个"三维",从而2010 年实现销售收入跳跃
式增长的目标.
●公司的管理及技术优势是我们重点关注的.目前管理层及技术骨干合作紧密,
对新项目也充满了创业式的激情,这有利于推进公司向新的高度进军,并在很大程度
上支撑我们给于公司的高估值水平.<成熟投资者必备的证券软件<<资讯通>>和<<全
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●2007 年公司主要产品PVA,PTMEG,BDO,GBL,干粉胶等产销两旺,产销率超过98
%.其中BDO 销售2.20 万吨,同比增长82.24%;PEMEG 销售2.04 万吨,同比增长23.54
%以上;GBL 与白乳胶的销量也有5-10%的增长.价格方面,除了BDO 价格同比下滑,其
它主要产品的价格有5-10%的涨幅.
●两大主因导致2007 年的27 亿元的销售收入低于我们之前30 亿元的预期.一
是20 万吨的粗苯精制项目去年10 月没能按时投产, 延至今年3月;二是BDO 价格的
从去年初2. 1 万元/吨震荡下滑至去年底1.7 万元/吨;三是公司主要设备进行了为
期20 天的大修.目前公司粗苯精制项目正抓紧调试, 而BDO 价格也回升至17500 元
的/吨的水平.
●目前国内BDO 及其衍生物消费快速增长.2007 年国内进口BDO 及其衍生物17
.75 万吨,接近2005 年的全年表观消费量.而今年1 月,国内进口BDO 接近2.5 万吨
, 同比翻番.消费旺盛的原因在于下游市场不断增长,如江浙一带聚氨酯,氨纶,蓝星
与长春化学的PBT 产能扩产等.
●不过2007 年BDO 价格全年呈现震荡下滑的走势.由于看到国内快速增长的消
费市场, 国外厂商与贸易商在07 年加大了对国内的销售力度,并为了占据市场的一
定份额,有意压低价格.目前,由于原油价格高涨,石油法BDO 成本也逐渐抬升,1.65
万元/吨以下的售价几乎无利可图,而BDO 下游PTMEG 价格涨幅十分缓慢.因此,在成
本推动下,国际第一大BDO 生产厂商巴斯夫近期将要提升BDO 其衍生物200 美元/吨
.
●目前公司BDO 下游链PTMEG 价格并未受损,目前仍维持33000 元/吨左右的高
位.今年PTMEG 扩建3 万吨, 投产后将进一步增强公司BDO 产业链的抗风险能力.此
外, 公司20 万吨粗苯精制装置,比照太化等企业的盈利水平,项目全面投产后,将贡
献08 年EPS0.2 元左右.
●继续维持对BDO 行业的看好.其一, BDO 价格由石油法决定,目前油价有创新
高的可能,成本推动BDO 价格回归理性仅仅是时间问题;其二,需求仍以15%的速度增
长,尤其是07 年下半年氨纶产能扩张3.3万吨,台湾长春化学在江苏常熟建设6 万吨
PBT 项目, 仪化集团与星新材料扩张共12 万吨PBT 项目,将增加BDO12 万吨的需求
量, 由此推动国内供应紧张形势持续到2009 年以后;其三,经过技术消化与引进,公
司BDO 产品品质得到很大的提升,拥有了国际市场上很强的竞争力.
●维持公司"买入"评级.投资风险为项目进度低于预期, 原油大幅下跌,新项目
试车不顺,去年非公开定向增发的8000 万股解禁可能引发股价波动等.
[2008-03-10]山西三维:行业动荡无碍业绩持续增长
■宏源证券
2007 年山西三维实现销售收入27.13 亿元,净利润3.30 万元,较上年同期分别
增长28.62%和138.01%, 净资产收益率为14.99%,每股收益0.87 元,完全符合我们的
预期,07 年利润分配方案为每10 股转增2 股,派发现金1.5 元.
2007 年公司实际生产BDO66887吨, PTMEG21279 吨,γ-丁内酯9718 吨,以氨纶
为主下游行业的旺盛需求使PTMEG 和γ-丁内酯的价格得以高价维持,而公司实际对
外出售的BDO数量较少(22350 吨), 因此凭借完善的产业链和优秀的成本控制能力,
山西三维有效消化了停产检修,原料价格上涨,以及BDO 价格下滑的影响.
我们预计08 年BDO 新增产能将近20 万吨,产量增长7 万吨左右,氨纶产能扩张
及PU, GBL 等下游消费结构变化,预计未来三年我国BDO 消费量有望保持20%以上的
增长速度.此外在国际原油价格持续走高背景下,相对国外以石油原料为主的生产工
艺,我国电石法工艺成本优势明显,因此未来几年我国BDO 行业在满足国内供给后将
逐步走出国门, 参与全球竞争.届时虽然产品毛利率可能出现一定下降,但规模效应
和定价能力的提高有助于国内企业综合实力的增强.
山西三维多项产品业务均居国内龙头地位, 拥有优秀的技术研发实力和完善的
产品业务组合, 产品盈利能力已远超行业平均水平.随着下游消费旺季来临,及新产
能逐步释放,公司业绩将维持较好增长态势.预计公司08年和09 年每股收益分别为1
.33 元和1.87 元, 给予35 倍08 年动态PE,对应目标价46.55 元,维持"买入"评级.
短期股价可能受3 月6 日定向增发限售股解禁影响,一旦成交量放大即现买入机会.
[2008-03-07]山西三维:持续快速发展
■联合证券
山西三维公布年报符合我们预期.净利润增加150%,摊薄后净资产收益率由2006
年的9.98%增加至14.99%.财务状况得到改善,资产负债率也由2006 年的61%下降至
47%.
公司业绩增长主要受益于第二套4 万吨电石炔醛法BDO 装置于07 年9 月投产,
以及PVA 行业景气度提高.
07 年三季度公司进行了为期20 天的停产维修, 公司产品BDO,PVA 系列产量略
低于我们预期.PVA 毛利率增长落后于产品价格,主要由于PVA 生产原料醋酸乙烯价
格大幅上涨.
08 年20 万吨粗苯加氢和7.5 万吨顺酐法BDO 项目将陆续投产, 我们预计公司
仍然能维持近50%的业绩增长.公司在煤化工领域以较难的技术水平和较高的产品附
加值而独具特色.我们继续维持"增持"评级.
[2008-03-06]山西三维:领军煤化工,进入快速成长期
■大同证券
收入, 利润大幅增长:报告期内,公司实现主营业务收入271333.30万元,同比增
长28.62 %;营业利润47, 871.53 万元,同比增长161.98 %;净利润32,926.69 万元,
同比增长138.26%.基本每股收益0.8725元.07年全年业绩优于我们12月报告中0.8元
的预测.
全年经营状况良好, 产品销售率高,总资产周转率和应收帐款周转率提高明显,
公司主营收入增长28.62%,但净利润大幅增长138%,主要来自公司产品价格的大幅提
升,由于07年国内经济快速增长,受原材料价格上涨,通胀等因素的影响,公司主要产
品的毛利率大幅提高, 毛利率提升最快的是醋酸,提高了22倍,公司产品中只有四氢
呋喃(产品)毛利率出现下降及销售收入双下降的问题,而占公司最大的业务PVA产品
也实现了销售收入和营业利润的同比增长,公司07年三项费用控制良好,只比06年增
加了7.4%,公司和集团公司业务往来明确,只有4000万元左右的关联交易.
未来3年公司将高速成长,目前的在建项目包括EVA 乳液项目,0.9万吨煤气化制
氢项目,1.6 万吨干粉胶项目,3 万吨PTMEG 项目等.这些项目将保证公司未来3年成
长为山西省乃至全国一流的精细化工产品生产企业.
考虑股本扩张后,预计08年,09年EPS业绩分别达到1.2元和1.4元,对应目前的市
盈率为28倍和24倍;我们给予公司09年30倍市盈率,目标价42元,短期"谨慎推荐";长
期"A"的评级.
[2008-03-06]山西三维:增长趋势不改
■国泰君安
07 年公司实现营业收入27.1 亿元,净利润3.29 亿元,分别同比增长31.5%,149
%;基本EPS0.87 元,ROE18.48%,每股经营现金流1.27 元.分配预案是10 转增2 派1.
5 元.
公司收入增长来自于BDO 和PTMEG 产量增加,07 年BDO 产量为6.69 万吨,同比
增加38%而外销量增加75%, PTMEG 产量2.13 万吨,同比增加37%,收入分别同比增加
了81%和41%且两产品较高的盈利水平和另一主导产品PVA 毛利率的提高使利润增幅
远超过收入增幅,全年综合毛利率28.87%,比上年提高7.42 个百分点,其中PTMEG 和
PVA 的毛利率分别为41.82%和15.97%,比上年分别提升11.40 个,5.38 个百分点.BD
O 毛利率因为下半年产品价格的下跌而略降0.49 个百分点为47.48%.
公司的1.6 万吨干粉胶项目已经完成三分之一,9000 吨煤气化制氢和3 万吨PT
MEG 项目正在筹备和开始建设之中, 是公司在前期募集资金项目之外,09 年以后的
利润增长来源.
近年来公司持续快速的发展,后续增长明确,而且在目前国际油价已经突破100
美元,煤化工产业链优势更加突出的背景下,我们更加看好公司在BDO 产业链上的技
术, 规模,成本优势.略微调整原有业绩预测,以原有股本预计08-09 年EPS 为1.39
元, 1.93 元,目前动态市盈率25 倍和18 倍,维持长期持有观点不变,短期建议可在
调整中增持.
[2008-03-05]山西三维:业绩低于预期,BDO及粗苯加氢项目推动未来两年业绩增长
■申银万国
BDO 价格下滑, 业绩低于预期.07 年实行收入27.1 亿元,净利润3.29 亿元,分
别同比增长31.5%,148%;EPS0.87 元,低于我们前期预测的0.99 元,因下半年BDO 价
格下滑导致毛利率下降,全年BDO 毛利率47.5%(上半年51.5%,我们预期51.3%).
07 年业绩增长动力来自于BDO 产量增长及PVA 毛利率提高.07 年BDO 产量为6
.7 万吨, 同比增长1.8 万吨.07 年PVA 价格上涨,毛利率提高至16%,同比增加5.3
个百分点.
BDO 旺季来临,价格可能季节性反弹.BDO 价格07 年下半年来持续下跌.旺季来
临,随着下游PU 开工率提高及氨纶产量增长,BDO 价格可能季节性反弹.但随着三维
7.5 万吨顺酐法项目,新疆美克7.5 万吨BDO 等项目投产,未来几年国内BDO 供应将
较为充足.
未来两年增长明确, 维持增持评级.我们预计08-09 年EPS 为1.27 元,1.54元;
分别对应PE29 倍, 24 倍.公司7.5 万吨BDO 项目及20 万吨粗苯加氢项目投产将使
得未来两年增长明确,维持增持评级.
[2008-03-05]山西三维:BDO业务推动公司业绩大幅增长
■广发证券
2007 年公司业绩继续快速增长,净利润增幅远快于营业收入增幅.主要原因是2
007 年, BDO产品产量为66887 吨,同比增加37.62%;而PVA 产量为62903 吨,同比下
降了5.31 个百分点,同时,由于BDO 系列产品毛利率远高于PVA 系列产品,从而带动
了公司整体盈利能力的提升. 导致2007 年公司营业利润同比增长了161.98%.2008
年公司新建7.5 万吨BDO项目和20 万吨粗苯精制项目将投产,2008 年公司业绩大幅
增长已成定局.
去年以来,随着氨纶价格的回落,以及进口量的增加,BDO系列产品价格略有回落
.但国际主要厂商的BDO的成本价在17000元左右/吨,所以目前BDO价格下调空间已不
大.从目前形势看,BDO系列产品价格企稳小幅回升.
预计2008,2009,2010年公司每股收益分别为1.34元,1.55元和1.85元.按目前股
价计算, 2008年公司动态市盈率为27.43倍,与目前优质公司平均市盈率水平基本相
当,给予持有评级.
[2008-03-05]山西三维:BDO、PVA业务增速强劲
■国信证券
2007 年公司实现主营业务收入27.13 亿元,同比增长28.62%;主营业务利润7.8
3 亿元, 同比增长76.97%,毛利率28.87%,比去年的21.45%上升了7.42 个百分点;实
现归属于上市公司的净利润3.30 亿元,同比大幅增长138.01%.利润增速显著高于销
售收入的增长速度,全年共实现基本每股收益0.87 元/股,摊薄后每股收益0.84 元/
股,略高于我们此前预测的0.81 元/股.全面摊薄净资产收益率达到14.99%,比06 年
的10.34%增加了4.65 个百分点.
07 年公司1,4-丁二醇(BDO)产量达到62903 吨,销售62164 吨,同比增长了37.6
%.BDO 产品系列BDO, 四氢呋喃,PTMEG,γ-丁内酯的销售收入合计达到11.44 亿元,
同比增长40.0%,占总收入的比重从39.6%提高到42.2%.BDO系列的主营业务利润达到
5.06 亿元,同比增长60.9%,占比从2006 年的56.6%提高到64.6%.仍是公司收入和利
润的主要来源.虽然BDO由于价格波动较大,毛利率与去年同期相比变化不大,但PTME
G在BDO 价格波动时, 仍保持较高价格水平,其毛利率从06 年的30.4%提高到41.8%,
因此整个BDO系列的毛利率仍达到44.2%,比06 年的38.5%增长了5.7 个百分点.
PVA 一直在公司的销售收入中占据重要地位,虽然随着公司BDO 产能的扩大,PV
A 占收入的比重在缩小,但07 年PVA 仍实现销售收入9.18 亿元,占总销售收入的比
重仍有33.8%.而且随着国内环保要求的提高,对可降解塑料的需求增加,带动了聚乙
烯醇的市场需求, 聚乙烯醇的价格逐渐提高,目前国内的出厂价都维持在19500 元/
吨的高位.产品价格的上涨使得PVA 的毛利率迅速提高,由06 年的10.6%提高到了16
.0%.在产销量同比下降7.8%的情况下,收入增长了12.15%.随着公司2 万吨扩产项目
的建成,将成为公司新的业绩增量.
除2 万吨PVA 新增产能08 年投入运行之外,公司20 万吨/年的粗苯精制项目仍
在调试当中, 目前已经处于整体设备贯通调试阶段,将成为08 年业绩的主要增长点
之一.由于设备到货问题,公司7.5 万吨/年顺酐法BDO 原定的5 月份投产被迫延期,
但我们预计08 年3 季度左右能够建成投产. 这三大项目将成为公司08 年的业绩增
量,而后续公司3 万吨/年PTEMG项目也将建成投产,预计公司08,09 年EPS 分别为1.
47,2.03 元,继续维持公司"推荐"的投资评级.
[2008-03-05]山西三维:年报和预增公告一致,技术优势带来长期增长潜力
■中金公司
公司2007 年度实现销售收入27.13 亿元, 同比增长28.6%;主营业务利润7.69
亿元,同比增长74.1%;净利润3.30 亿元,同比增长138%,每股收益0.84 元.其中四季
度实现每股盈利0.18 元,和我们前期调整后的预期一致.
公司2007 年业绩增长来自于BDO 的产销量增长和PVA 价格上涨带动毛利的恢
复, 下半年PVA 平均毛利率提升到18.7%,而BDO 毛利率下降到43.4%.公司BDO 产量
同比增加了1. 8 万吨.公司业绩低于前期预期的主要原因是由于电石供应问题PVA
和BDO 产量未达到预期, PVA 产量同比下降了3500 多万吨;四季度BDO 价格下跌幅
度高于预期;以及公司坏帐计提准则改变,将3 年以上坏帐全部100%计提,合计1944
万元.
目前正在建设的7.5 万吨/年顺酐法BDO 装置目前化工设备供应商合同饱满,关
键设备推迟到货的原因,该装置将在7 月份投产.除了计划建的3 万吨PTMEG 和煤气
化制氢外,公司很可能进一步发挥现有技术优势,建设大规模电石法的PVA 原料醋酸
乙烯和电石法BDO 装置, 降低生产成本,提高BDO 的定价能力,由于电石法工艺在目
前高油价下和国际公司比具有很大的成本优势, 未来公司业绩将随着BDO 和PTMEG
产能的增加而同步成长.
我们维持公司2008～2009 年的每股盈利1.32 元和1.59 元的盈利预测,公司的
行业竞争优势明显,未来3 年的成长性明确,维持"推荐"评级.短期由于去年8000 万
定向增发锁定股份将在3 月8 日解禁,可能导致股价的大幅波动,如果股价调整过大
,将是买入机会.
[2008-03-03]山西三维:BDO价格有望走出低谷
■国信证券
我们认为, 随着下游氨纶等的季节性周期,BDO 价格会时有波动.但需要强调的
是此轮BDO 的景气周期主要是下游氨纶,PBT 等行业景气带来的中长期繁荣,是由下
游需求拉动的.07 年国内需求仍十分旺盛,07 年国内BDO 的进口量达到17.75 万吨
,比06 年的12.43 万吨增长了42.8%.
07 年3 月份以来BDO 价格下滑的一个重要原因是由于07 年国内扩产相对集中
, 加之国外企业加强了对国内的销售,在一定程度上打压了国内市场价格.但从进口
价格来说,07 年的进口均价达到1938 美元/吨,比06 年的1729 美元/吨上涨了12%.
另外BDO 的下游产品氨纶, 浆料,鞋底原液等均属于季节性较强的产品,产品价格受
季节性影响较大.春节过后这些下游产品将陆续进入旺季,这是BDO 价格将走出低谷
的重要原因.而国际油价突破100 美元/桶,也给BDO 价格带来支撑.因此我们认为目
前的BDO 价格已经处于底部, 长三角地区BDO 市场价的反弹就是BDO 价格即将反转
的征兆.近日, 巴斯夫公司也宣布要在亚太区对BDO 及其衍生物执行200 美元/吨的
提价,以应对原料价格的大幅上涨,以及过高的能源和物流成本.
由于设备到货问题, 公司7.5 万吨/年顺酐法BDO 原定的5 月份投产被迫延期,
我们将会密切跟踪项目进展.
由于雪灾缘故, 公司原料无法正常到厂,而产品也无法及时销售,将会对公司一
季度业绩造成不利影响, 同时公司的粗苯精制项目以及顺酐法BDO 项目进展低于预
期, 我们调低了公司08 年业绩,但基本维持09 年EPS 预测,预计公司08,09 年EPS
分别为1.47,2.03 元,以2 月28 日收盘价33.51 计算,相应的08,09 年PE 分别为22
.80,16.51 倍,继续维持公司"推荐"的投资评级.
[2008-03-03]山西三维:BDO价格有望走出低谷
■国信证券
●BDO 需求仍强劲.我们认为, 随着下游氨纶等的季节性周期,BDO 价格会时有
波动.但需要强调的是此轮BDO 的景气周期主要是下游氨纶,PBT 等行业景气带来的
中长期繁荣, 是由下游需求拉动的.07 年国内需求仍十分旺盛,07 年国内BDO 的进
口量达到17.75 万吨,比06 年的12.43 万吨增长了42.8%.
●BDO 价格已经处于底部.07 年3 月份以来BDO 价格下滑的一个重要原因是由
于07 年国内扩产相对集中, 加之国外企业加强了对国内的销售,在一定程度上打压
了国内市场价格.但从进口价格来说, 07 年的进口均价达到1938 美元/吨,比06 年
的1729 美元/吨上涨了12%.另外BDO 的下游产品氨纶,浆料,鞋底原液等均属于季节
性较强的产品,产品价格受季节性影响较大.春节过后这些下游产品将陆续进入旺季
,这是BDO 价格将走出低谷的重要原因.而国际油价突破100 美元/桶,也给BDO 价格
带来支撑.因此我们认为目前的BDO 价格已经处于底部,长三角地区BDO 市场价的反
弹就是BDO 价格即将反转的征兆.近日,巴斯夫公司也宣布要在亚太区对BDO 及其衍
生物执行200 美元/吨的提价, 以应对原料价格的大幅上涨,以及过高的能源和物流
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●PVA 产品价格稳定.目前公司的另一主导产品PVA 的价格基本稳定,出厂价基
本保持在19800 元/吨左右,与主要原料醋酸乙烯的价差相对于06 年还有所扩大,我
们预计PVA 业务将成为公司稳定的利润来源.
●粗苯精制成08 年业绩增长点.公司20 万吨/年的粗苯精制项目仍在调试当中
,目前已经处于整体设备贯通调试阶段,将成为08 年业绩的主要增长点之一.
●7.5 万吨/年顺酐法BDO 投产延期.由于设备到货问题,公司7.5 万吨/年顺酐
法BDO 原定的5 月份投产被迫延期,我们将会密切跟踪项目进展.
●维持公司"推荐"评级.由于雪灾缘故, 公司原料无法正常到厂,而产品也无法
及时销售,将会对公司一季度业绩造成不利影响,同时公司的粗苯精制项目以及顺酐
法BDO 项目进展低于预期, 我们调低了公司08 年业绩,但基本维持09 年EPS 预测,
预计公司08, 09 年EPS 分别为1.47,2.03 元,以2 月28 日收盘价33.51 计算,相应
的08,09 年PE 分别为22.80,16.51 倍,继续维持公司"推荐"的投资评级.
[2008-01-21]山西三维:业绩预增略低于预期,长期增长仍然明确
■中金公司
公司公布2007 年度业绩预增公告, 业绩同比预增100%～150%,我们预计全年公
司实现净利润在3.23 亿元,每股盈利0.83 元,业绩略低于市场预期.
我们判断公司业绩低于预期的原因主要是因员工工资收入提高带来管理费用的
明显上升和历史坏帐的清理,也有可能因为08 年所得税率降低原因公司做了一些调
整.
目前正在建设的7.5 万吨顺酐法BDO 进展基本顺利, 由于目前化工设备供应商
合同过于饱满,关键设备可能无法即使到货的原因,改装置有可能推迟至7 月份投产
.除了计划建的3 万吨PTMEG 和煤气化制氢外,公司还有可能进一步发挥现有技术优
势, 建设电石法的PVA 原料和电石法BDO,降低生产成本,提升竞争力,由于电石法工
艺在目前高油价下具有很大的成本优势,我们认为公司未来三年成长性非常明确.
我们下调公司2007 年业绩预测11%至净利润3.23 亿元,每股盈利0.83 元,维持
2008～2009 年的盈利预测.我们认为公司水平和化工板块持平, 而竞争力和成长性
比较明显,维持"推荐"评级.
[2008-01-21]山西三维:2008年01月18日跌幅偏离值达到7%
■深圳交易所
山西三维(代码000755) 跌幅偏离值:-7.57%
成交量:989万股 成交金额:35157万元
买入金额最大的前5名
营业部或交易单元名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
机构专用 70546588.20 0.00
机构专用 21163632.00 0.00
联合证券有限责任公司广州天河路证券营业部 4326397.00 38478.00
国信证券有限责任公司深圳泰然九路证券营业部 4011988.00 680276.50
国信证券有限公司广州东风中路证券营业部 2824416.00 783636.00
卖出金额最大的前5名
营业部或交易单元名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
机构专用 0.00 122682213.50
机构专用 0.00 99413681.70
机构专用 0.00 54592158.85
机构专用 0.00 9962378.75
机构专用 0.00 9486080.71
[2007-12-27]山西三维:首次给予"推荐"的投资评级
■招商证券
公司未来几年仍处于较快速的发展阶段.目前BDO产品及衍生物已是公司最主要
的利润来源.招商证券预计公司2007～2009年每股收益分别为0.91元, 1.48元,2.21
元, 未来两年公司的净利润仍处于快速增长之中,公司在精细煤化工领域不断开拓,
在多方面明显领先竞争对手,首次给予"推荐"的投资评级.
[2007-12-25]山西三维:快速成长中的精细煤化工龙头
■招商证券
公司为山西省大型精细煤化工企业,主营1,4-丁二醇(BDO)及衍生物(四氢呋喃T
HF,聚四亚甲基醚二醇PTMEG,γ-丁内酯GBL,N-甲基吡咯烷酮等),聚乙烯醇(PVA),胶
粘剂等三大主导系列一百多个品种, 其中拥有BDO产能7.5万吨/年,并配套有2万吨/
年THF,1.5万吨/年PTMEG及1万吨/年GBL,0.1万吨/年NMP的装置,另有PVA产品12万吨
/年, 白乳胶3.5万吨/年,干粉胶1.5万吨/年的生产能力,各项产品的产能,技术水平
及质量均位居国内前列:
BDO系列为国内规模最大,综合技术最强,是目前全球唯一的电石炔醛法生产BDO
的企业;PTMEG是国内首套投产的万吨装置, 产量排名国内第四;GBL是国内仅有的两
套万吨级装置之一;PVA的产能居国内第一,世界第三,品种为行业内最多;白乳胶,干
粉胶产能和实力居行业第一.成熟投资者必备的证券软件<<资讯通>>和<<全球赢家>
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公司的产品广泛应用于化工,化纤,建材,涂料等诸多行业中.
在精细煤化工产业链上做强做深,具备了同世界一流产商同台竞技的实力.公司
不断在电石乙炔衍生精细化工产品链领域延长, 深化,完善,消化吸收引进的国外先
进技术,形成大量自有技术,使得竞争对手难以在短期内跟进.凭借技术,规模,成本,
质量与柔性生产等多方面的领先优势, 在PVA,BDO,胶粘剂三大主导产品领域均形成
强大竞争力.在高油价的趋势和产品国际化定价的背景下, 公司的BDO系列产品凭借
低成本和高品质完全具备了同世界一流产商同台竞技的实力.
未来几年仍处于较快速的发展阶段.顺酐酯化加氢制BDO, 粗苯精制项目是公司
未来主要的看点. 目前BDO产品及衍生物已是公司最主要的利润来源.预计2009年前
我国的BDO供需仍偏紧张, 公司新增的7.5万吨/年顺酐酯化加氢法生产BDO将在明年
中期投产,可进一步提升公司BDO的整体竞争力.公司的20万吨/年粗苯加氢项目已于
近期投产, 国内精苯系列产品快速增长的需求导致的供需缺口使得项目良好盈利前
景值得期待. 而公司的其它产品如干粉胶等胶粘剂产品面临国内建筑和装潢蓬勃发
展的机遇,亦能保持稳健成长.
首次评级推荐.预计公司07～09年EPS分别为0.91, 1.48,2.21.元/股,未来两年
公司的净利润仍处于快速增长之中,公司在精细煤化工领域不断开拓,在多方面明显
领先竞争对手,基于公司的长期竞争力,我们给予公司08年27～30倍左右的动态PE估
值水平,对应40～44元的股价,首次评级推荐.
主要风险.公司的业绩对BDO的价格较为敏感,而未来BDO的新进入者增多使得国
内的竞争有所加剧;如果人民币继续较快升值将一定程度的抵消了公司受益高油价
的优势;公司仍需外购不少电石,醋酸乙烯等也影响了公司的成本控制.
[2007-12-25]山西三维:快速成长中的精细煤化工龙头
■招商证券
公司不断在电石乙炔衍生精细化工产品链领域延长, 深化,完善,消化吸收引进
的国外先进技术,形成大量自有技术,使得竞争对手难以在短期内跟进.凭借技术,规
模, 成本,质量与柔性生产等多方面的领先优势,在PVA,BDO,胶粘剂三大主导产品领
域均形成强大竞争力.在高油价的趋势和产品国际化定价的背景下, 公司的BDO系列
产品凭借低成本和高品质完全具备了同世界一流产商同台竞技的实力.
顺酐酯化加氢制BDO,粗苯精制项目是公司未来主要的看点.目前BDO产品及衍生
物已是公司最主要的利润来源.预计2009年前我国的BDO供需仍偏紧张,公司新增的7
.5万吨/年顺酐酯化加氢法生产BDO将在明年中期投产,可进一步提升公司BDO的整体
竞争力.公司的20 万吨/年粗苯加氢项目已于近期投产,国内精苯系列产品快速增长
的需求导致的供需缺口使得项目良好盈利前景值得期待. 而公司的其它产品如干粉
胶等胶粘剂产品面临国内建筑和装潢蓬勃发展的机遇,亦能保持稳健成长.
预计公司07～09 年EPS分别为0.91, 1.48,2.21.元/股,未来两年公司的净利润
仍处于快速增长之中,公司在精细煤化工领域不断开拓,在多方面明显领先竞争对手
,基于公司的长期竞争力,我们给予公司08 年27～30倍左右的动态PE估值水平,对应
40～44 元的股价,首次评级推荐.
[2007-12-12]山西三维:BDO价格持续下滑,公司盈利前景但无忧
■国金证券
近期BDO 价格连续走低.10 月均价19100 元/吨, 11 月均价18200 元/吨,而截
至目前的12 月份均价为17700 元/吨. 我们认为下游消费淡季是价格下滑的主要因
素.以往这个时段到春节前,BDO 价格较为低迷.如2005 年年底到2006 年第一季度,
BDO 价格维持在16800 元/吨的近年最低水平.其次, 价格下跌也跟国内进口过多有
关.前10 个月,中国月度进口BDO 同比增长了100～200%,国内消费旺盛是主因,一旦
销售受阻,则贸易商压价销售的可能性较大.
BDO 价格有望在月底止跌企稳.由于世界BDO 供应商主要是石油法,而原油价格
高涨,BDO 原料也水涨船高,BDO 价格进一步下跌的空间不大.一旦消费趋势向好,BD
O 价格将快速反弹.
继续维持对BDO 及其产业链的看好.其一, BDO 价格由石油法决定,近期油价飙
升, 成本推动BDO 价格维持高位应可期;其二,需求仍以15%的速度增长,尤其是今年
下半年氨纶产能扩张3.3 万吨,台湾长春化学在江苏常熟建设6 万吨PBT 项目(目前
开工率60～70%),增加了BDO 的需求量.我们预计国内供应供需缺口至少持续到2009
年;其三, 经过技术消化与引进,公司BDO 产品品质得到很大的提升,具有国际市场
很强的竞争力.
维持"买入"建议及目标价42.19 元,相当于08 年30xPE.公司拥有令巴斯夫都赞
叹的BDO 工艺技术,理应享受高估值.我们判断,尽管近期BDO 价格下滑,但今年全年
业绩仍有超预期的可能.
[2007-12-12](000755)山西三维:盈利前景无忧
■中国证券报
国金证券分析师指出, 山西三维拥有令巴斯夫都赞叹的BDO工艺技术,理应享受
高估值.尽管近期BDO价格下滑,但公司今年全年业绩仍有超预期的可能.维持对公司
"买入"的投资评级.
近期BDO价格连续走低,10月均价为19100元/吨,11月均价为18200元/吨,而截至
目前的12月份均价为17700元/吨.下游消费淡季是价格下滑的主要因素,以往这个时
段到春节前,BDO价格较为低迷.如2005年年底到2006年第一季度,BDO价格维持在168
00元/吨的近年最低水平.其次, 价格下跌也跟国内进口过多有关.前10个月,中国月
度进口BDO同比增长了100-200%,国内消费旺盛是主因,一旦销售受阻,则贸易商压价
销售的可能性较大.
预计BDO价格有望在月底止跌企稳.由于世界BDO供应商主要采用石油法生产,而
原油价格高涨, BDO原料也水涨船高,BDO价格进一步下跌的空间不大.一旦消费趋势
向好,BDO价格将快速反弹.此外,BDO下游链PTMEG价格并未受损,目前仍维持33000元
/吨左右的高位.下游氨纶扩产与PTMEG供应偏紧是维持价格高位的原因.公司2009年
新建成的3万吨PTMEG将投产,电石-PTMEG这一产业链抗风险能力将进一步加强.
[2007-10-26]山西三维:适当关注
■联合证券
●公司2007年第三季度实现每股收益0.209元, 净利润同比增加100%左右,前三
季度共实现每股收益0.667元, 符合我们预期.汇集100多家机构,1500多位分析师的
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●第三季度是BDO需求旺季,BDO价格不断上涨,平均含税价格达到1.95万元/吨.
受原料醋酸乙烯价格上涨影响,PVA产品含税售价已经达到2万元/吨.总体而言,三季
度公司产品的盈利能力高于上半年.
●公司公告投资建设3万吨PTMEG项目, 预计于2009年9月投产,该项目盈利能力
需要进一步观察.现有PTMEG产品毛利率一直在30%以上,拟建的PTMEG项目以顺酐法B
DO为原料,我们预计生产成本将高于现有生产线.
●为充分保证顺酐法BDO生产的原料氢气供应,计划投资建设9000吨煤制氢气项
目,计划于2009年5月投产.煤制氢气技术成熟,运营风险不大.
●较高的技术壁垒,有序的竞争格局,明确的项目规划,山西三维在电石产业链P
VA,BDO两种产品上逐渐做大,做深.我们维持现有盈利预测,维持"增持"评级.
[2007-10-25]山西三维:成长动力保持强劲
■国信证券
2007 年前三季度公司实现主营业务收入20.29 亿元, 同比增长39.04%;主营业
务利润6.02 亿元,同比大幅增长117%;营业利润3.67 亿元,同比大幅增长225%;实现
净利润2.61 亿元,同比大幅增长176%.前三季度共实现EPS0.667 元/股.净资产收益
率12.25%,比去年同期的7.31%大幅提高了4.94 个百分点,表现出较强的盈利能力.
随着公司BDO 产能的扩大,公司的主营业务收入持续增长.但由于9 月3日至20
日公司7.5 万吨的BDO 装置, 1.5 万吨的PTMEG 装置以及1 万吨的GBL 装置进行了
检修,使得3Q07 实现销售收入6.24 亿元,环比下降了15.74%.但由于毛利率提高,使
得3Q07 的主营业务利润仅环比仅下降7.39%.
随着国内环保要求的提高, 对可降解塑料的需求增加,带动了聚乙烯醇市场.聚
乙烯醇的价格逐渐提高, PVA(1799)从去年中期的13300 元/吨逐渐提高到今年年初
的16000 元/吨,9 月中旬国内多家厂商的出厂价更是从18000 元/吨大幅提高到195
00 元/吨.公司现有10 万吨/年产能, 随着募集资金项目的建成,将拥有12 万吨/年
的PVA 产能,成为公司未来业绩新的增量.
公司20 万吨粗苯精制项目目前已经建成,11 月初将进行试生产.公司BDO,PVA,
粗苯精制三大业务共同发展的格局初步形成,公司抗风险的能力进一步增强.我们维
持公司07 年0.91 元/股的盈利预测, 由于公司08 年将收到4000万元左右的国产设
备所得税抵扣,以及PVA 近期价格的上扬,我们调高08,09 年盈利预测至1.57 元/股
和2.05 元/股,继续维持公司"推荐"的投资评级.
[2007-10-25]山西三维:全年业绩超预期可能性渐增,维持买入建议
■国金证券
第三季度公司实际EPS 为0.209 元, 环比第二季度的0.268 降低22%.主要原因
在于9 月公司进行了2 周的设备停产检修, 影响EPS0.04 元左右.此外,今年前三季
度电石均价同比增加10%以上,成本相应增加2000 万元左右.不过,随着公司20 万吨
粗苯精制项目的四季度投产,公司全年业绩实现大幅增长已成定局.
公司同时公告的两个项目让人一忧一喜.忧的是, 计划明年投产的7.5万吨顺酐
法BDO 项目, 氢原料源头焦炉煤气(原配装置3.5 万Nm3/h)受到限制,因为周边焦炭
企业开始自我深加工,对外销售量减少;喜的是,PEMEG 供不应求,扩产正逢时.
我们认为公司新投资两个项目符合公司的长期战略,强化了产业链匹配关系,如
增加煤制氢项目可保障氢供应;而扩产PTMEG 则增强了BDO产业链抗价格波动风险能
力.
上调公司目标价至40.68 元,相当于08 年30xPE,波动空间37.42～43.93 元.维
持公司"买入"建议.公司独有的先进技术, 可享受高估值,且今年全年业绩有超预期
的可能.
[2007-10-25]山西三维:三季度大修原因,业绩略低于预期
■中金公司
山西三维2007 年前三季度实现销售收入20.29 亿元,同比增长39%;主营业务利
润5.92 亿元,同比增长111.1%;净利润2.61 亿元,同比增长175%,每股盈利0.67 元,
业绩略低于我们预测.公司业绩低于我们预期的主要原因是三季度BDO 装置大修,停
车18 天,影响产销量比预期要高.
公司的各项费用控制基本合理.应收票据有较大幅度上升, 货币资金大量增加,
同时短期负债比期初大幅下降.实现经营现金流2.05 亿元.
我们维持公司2007 全年净利润3.65 亿元,每股盈利0.93 元,2008 年净利润5.
15 亿元,每股盈利1.32 亿元的盈利预测,同时认为随着公司粗苯精制投产,公司200
7 和2008 年业绩仍有超预期的可能.
目前公司2008 年动态PE 为29.8 倍, 处于目前A 股特殊化学品中间位置,我们
对公司中长期的盈利增长仍然比较乐观,公司07 年和08 年盈利仍有超出预期可能,
我们维持"推荐"评级.
[2007-10-15]山西三维:前三季预增150%-200%
■海通证券
公司预计今年前三季度业绩同比增长150-200%,即每股收益在0.60-0.72元之间
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海通证券认为,业绩的增长主要得益于产销量提升以及价格上涨.在去年下半年
完成BDO技改后,公司BDO产能新增4万吨,达到8万吨,从而保证了今年BDO产销量的稳
步提升.另外国内BDO价格在第三季度从18000元/吨涨至20000元/吨, 也保证了公司
业绩的增长.未来两年公司业绩将继续保持稳步增长.公司投资建设的20万吨粗苯精
制项目预计将于10月底竣工投产, 另外7.5万吨顺酐法BDO项目将于明年第一季度完
成,从而保证未来两年公司业绩稳步增长.预计公司2007-2009年业绩分别为0.89元,
1.41元和1.62元,给予"买入"投资评级.
[2007-09-28]山西三维:规模优势进一步显现
■和讯网
山西三维(000755)披露中报:营业收入, 净利润同比分别增加63.85%,223.43%,
净资产收益率由2006年1-6月份的4.48%提高至8.76%, 略高于普遍预期,主要是国有
设备抵税增加1939万元.在业绩显著提高的背后是产品盈利能力增加,产量增加的结
果.受益于下游需求旺盛, PVA和BDO系列产品的毛利率都有着不同程度的提高,主营
业务利润率同比整体上涨9.41%.另外,在4.5万吨BDO项目投产后,增加了铁路运输比
例, 降低了部分运输费用,使得销售费用增速远远落后于收入;管理费用同比增80%,
主要由于9月份将全部停产进行为期20天左右的大修,半年报中已预提大修费用4700
万元. 新任董事长和总经理都表示以表示公司将继续按照原定的十一五规划进行项
目建设,主要集中于PVA,BDO和干粉胶规模扩大:PVA供给增长缓慢,价格已上涨到1.6
-1.7万元/吨;由于部分设备未能及时到位, 粗苯加氢项目推迟到2007年9-10月份投
产,7.5万吨顺酐法BDO将在2008年3月份左右投产;干粉胶是新一代环保胶粘剂产品,
采用自己配方生产的干粉胶目前产能1万吨, 还有进一步扩产计划.中国第一品牌证
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山西三维依靠山西当地丰富廉价的石灰石和煤炭资源, 采用电石乙炔生产BDO,
在高油价的情况下,公司BDO的生产成本最低,低廉的成本使公司BDO产品能够长时间
保持高毛利率水平.增发项目完成后,公司BDO产能将提高到15.5万吨,成为国内第一
, 全球第三的BDO生产企业,产业链的延伸和产品种类的丰富将提升公司的规模经济
优势.
BDO业务:此次募集资金项目的其中一个是建设7. 5万吨顺酐脂化加氢工艺(DPT
法)BDO生产装置,该项目投资总额为3.97亿元,建设周期为2年,预计08年初建成投产
, 第一年生产负荷达到80%,第二年以后可全部达产,年均净利润9725万元.如果该项
目能够正式运行,公司将拥有两种工艺制备BDO.PVA业务:募集资金投向2万吨低碱法
PVA项目,项目建成后,公司PVA的生产能力将达到12万吨,跃居世界第二.该项目周期
1年, 第2~4年生产负荷分别达到设计能力的80%,90%和100%,目前该项目进展缓慢,
预计项目进程的进度与计划会有所改变. 白乳胶和干粉胶:预计未来3年我国对涂料
的需求年均增长率将达到10%以上.目前该业务在公司的主营业务收入中占比较低,0
6年仅占4%. 粗笨精制:募集的粗苯精制项目引进的是德国Uhde公司的技术和部分关
键设备, 预计该项目投资2.84亿元,建设周期为20个月,于07年8~9月建成投产,投产
第一个完整年度生产负荷达到 80%, 第二年以后可达100%,该项目达产后,年均销售
收入为11.48亿元,年均税后利润7074万元.
市场比较担心08年国内由于三维7.5万吨/a和新疆美克6万吨/a装置投产的影响
, 但国内氨纶和PBT等主要下游领域扩产增加需求将超出预期,国内需求完全可能消
化新增产能;同时由于BDO合成技术要求比较高, 新疆美克在08年能贡献多少量还需
要观察;今年氨纶价格的暴利状况将引发新一轮的产能扩张热潮,预计今年下半年到
明年国内新增氨纶产能将达到6万吨左右,将新增BDO需求6.5万吨左右.目前,国内PB
T树脂的潜在需求量在19 万吨以上,对BDO的潜在需求在9.5万吨左右.如果08年南通
和仪征化纤新建的6万吨/年PBT树脂完全投产, 将增加6万吨BDO需求.因此08年市场
情况将好于预期.
对于经营计划提出了5点要求:(1)公司要抓住市场机遇旷达主要产品的生产量,
提高产品的附加值,加大市场开拓及营销力度,扩大市场份额,增加销量,最大限度地
满足市场的需求,全年力争销售收入突破25亿元;(2)加快新项目的步伐,早日投产见
效.(3)大力推进技术开发与技术创新,不断提高工艺技术水平;(4)注重科学管理,强
化质量意识,狠抓节能降耗,努力降低成本;(5)保质保量按期完成设备检修任务.
山西三维所处行业为有机化工行业, 经过近几年的盘整,市场转暖,形势喜人.
公司主导产品为聚乙烯醇(PVA ), 1,4-丁二醇(BDO ),胶粘剂三大系列产品,属于技
术密集型的精细化工产品,占据了国内同类产品的主导地位.公司现已进入快速成长
期.作为全球唯一掌握电石乙炔法生产BDO技术的公司,在油价高企的情况下,公司产
品具有成本优势.随着7.5万吨顺酐法BDO项目的完成, 公司将成为国内第一,全球第
三的BDO生产企业, 其规模优势将进一步显现.随着阳泉煤业的进入以及定向增发项
目的陆续完成,为公司未来发展奠定了坚实基础.预计公司未来几年盈利将继续保持
较快增速.可以予以密切关注.
[2007-09-17]山西三维:规模优势显现
■和讯网
山西三维(000755):2007年上半年,山西三维实现主营业务收入14.05亿元,同比
增长了63.85%,实现营业利润和净利润分别为2.42亿元和1.79亿元,分别同比大幅增
长了333.38%和223.43%.2007年上半年实现每股收益0.458元, 净资产收益率8.76%,
比去年同期提升了4.28个百分点.公司的几项主营业务在上半年都呈旺盛的势头,PV
A价格稳中有升,毛利水平已经达到2004年的较高水平;BDO市场价格在进入2007年后
大幅上涨,一度达到2005年以来最高水平,直到二季度才开始从高位逐渐回落,主要B
DO主要下游产品γ-丁内酯,四氢呋喃和PTMEG的价格都有不同程度的上涨,三种产品
的毛利也都呈现上升的态势, 尤其以氨纶市场旺盛带动的PTMEG表现最为明显.公司
的第二套炔醛法BDO装置开始体现业绩,上半年的BDO产量同比增长近一倍,主要都用
于满足下游旺盛的产品需求,BDO的直接外销量反而下降.而PTMEG的产销量分别增长
了87%和57%,聚四氢呋喃的产量也增加了100%以上.
在主要产品毛利均不同程度提升的情况下,公司的综合毛利水平继续小幅提升,
已经达到了公司2003年以来的最高水平, 这种旺盛的态势短期内还不会发生根本性
改变,公司将继续保持业绩高速增长.汇集100多家机构,1500多位分析师的研究报告
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,电话:021-51098857.
目前, 公司的募集资金项目正在建设中(7.5万吨顺酐酯化加氢法BDO项目,20万
吨粗苯精制项目和低碱法2万吨/年PVA扩产项目), 将在2008年逐渐建成并开始产生
业绩,公司不仅将成为国内BDO主要供应商,抗风险能力也将进一步增强.在业绩显著
提高的背后是产品盈利能力增加, 产量增加的结果.受益于下游需求旺盛,PVA和BDO
系列产品的毛利率都有着不同程度的提高, 主营业务利润率同比整体上涨9.41%.另
外,在4.5万吨BDO项目投产后,增加了铁路运输比例,降低了部分运输费用,使得销售
费用增速远远落后于收入;管理费用同比增80%,主要由于9月份将全部停产进行为期
20天左右的大修,半年报中已预提大修费用4700万元.新任董事长和总经理都表示以
表示公司将继续按照原定的十一五规划进行项目建设,主要集中于PVA,BDO和干粉胶
规模扩大:PVA供给增长缓慢,价格已上涨到1.6-1.7万元/吨;由于部分设备未能及时
到位, 粗苯加氢项目推迟到2007年9-10月份投产,7.5万吨顺酐法BDO将在2008年3月
份左右投产;干粉胶是新一代环保胶粘剂产品,采用自己配方生产的干粉胶目前产能
1万吨,还有进一步扩产计划.
依靠山西当地丰富廉价的石灰石和煤炭资源, 采用电石乙炔生产BDO,在高油价
的情况下,公司BDO的生产成本最低,低廉的成本使公司BDO产品能够长时间保持高毛
利率水平.增发项目完成后, 公司BDO产能将提高到15.5万吨,成为国内第一,全球第
三的BDO生产企业,产业链的延伸和产品种类的丰富将提升公司的规模经济优势.
BDO业务:此次募集资金项目的其中一个是建设7. 5万吨顺酐脂化加氢工艺(DPT
法)BDO生产装置,该项目投资总额为3.97亿元,建设周期为2年,预计08年初建成投产
, 第一年生产负荷达到80%,第二年以后可全部达产,年均净利润9725万元.如果该项
目能够正式运行,公司将拥有两种工艺制备BDO.PVA业务:募集资金投向2万吨低碱法
PVA项目,项目建成后,公司PVA的生产能力将达到12万吨,跃居世界第二.该项目周期
1年, 第2~4年生产负荷分别达到设计能力的80%,90%和100%,目前该项目进展缓慢,
预计项目进程的进度与计划会有所改变. 白乳胶和干粉胶:预计未来3年我国对涂料
的需求年均增长率将达到10%以上.目前该业务在公司的主营业务收入中占比较低,0
6年仅占4%. 粗笨精制:募集的粗苯精制项目引进的是德国Uhde公司的技术和部分关
键设备, 预计该项目投资2.84亿元,建设周期为20个月,投产第一个完整年度生产负
荷达到 80%, 第二年以后可达100%,该项目达产后,年均销售收入为11.48亿元,年均
税后利润7074万元.
对于年度经营计划提出了5点要求:(1)公司要抓住市场机遇旷达主要产品的生
产量, 提高产品的附加值,加大市场开拓及营销力度,扩大市场份额,增加销量,最大
限度地满足市场的需求,全年力争销售收入突破25亿元;(2)加快新项目的步伐,早日
投产见效.(3)大力推进技术开发与技术创新, 不断提高工艺技术水平;(4)注重科学
管理, 强化质量意识,狠抓节能降耗,努力降低成本;(5)保质保量按期完成设备检修
任务.
山西三维所处行业为有机化工行业, 经过近几年的盘整,市场转暖,形势喜人.
公司主导产品为聚乙烯醇(PVA ), 1,4-丁二醇(BDO ),胶粘剂三大系列产品,属于技
术密集型的精细化工产品,占据了国内同类产品的主导地位.公司现已进入快速成长
期.作为全球唯一掌握电石乙炔法生产BDO技术的公司,在油价高企的情况下,公司产
品具有成本优势.随着7.5万吨顺酐法BDO项目的完成, 公司将成为国内第一,全球第
三的BDO生产企业, 其规模优势将进一步显现.随着阳泉煤业的进入以及定向增发项
目的陆续完成,为公司未来发展奠定了坚实基础.预计公司未来几年盈利将继续保持
较快增速.可以予以密切关注.
[2007-09-06]山西三维:行业向好,走高在望
■天信投资
近年随着下游PBT树脂, 氨纶等进入快速发展期,BDO需求快速增长,这为公司发
展创造了有利条件.短线该股发力突破整理平台,后市仍将走高.
[2007-08-03]山西三维:业绩快速增长,走势独立
■德邦证券
今年上半年公司产品价格稳中有升, 产销两旺.随着增发项目的建成投产,明年
业绩仍将继续快速增长.该股走势独立,强势特征明显,短期仍有上攻潜力.
[2007-07-27]山西三维:持续增长可期,稳健攀升
■天信投资
公司已成为国内最具竞争力的BDO生产企业, 未来几年我国BDO的需求年均增长
率在15%左右,公司持续增长可期.短线该股稳健攀升,仍有上行空间.
[2007-07-25]山西三维:进入快速成长期
■海通证券
公司是全球唯一一家以电石炔醛法生产BDO 的生产企业,目前具备7.5 万吨/年
的BDO 生产能力, 在完成7.5 万吨顺酐法BDO 项目后,公司BDO 总产能将达到15 万
吨/年, 成为仅次于BASF 和Lyondell 的全球第三大BDO 生产企业.在BDO 产能基础
上, 公司又拓展了PTMEG,GBL 等下游产品,不仅丰富了BDO 产业链,而且增强了整体
盈利能力.
2007 年上半年,BOD 及下游产品在公司利润中的比重达到近70%.虽然PVA 产品
在公司收入中的比重一直较大, 但由于竞争激烈,产品附加值低,该产品的盈利能力
较弱.随着公司BDO 产品产能的稳步扩展,BDO 下游产品产能的不断提高,从2005 年
起,BDO 及其下游产品已成为公司主要利润来源.随着公司BDO 装置技改扩能在2006
年中期的完成,以及国内氨纶行业的快速发展,今年上半年公司BDO 及下游PTMEG,G
BL 等产品的毛利率同比均有一定幅度的提升.
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根据PE 估值结果, 公司股票合理价格为39.90 元.在BDO 扩能及粗苯精制项目
陆续竣工投产的情况下,山西三维未来几年的业绩将保持快速增长态势.业绩高成长
以及产品精细化程度的不断提高,我们给予公司股票30 倍市盈率.按照30 倍市盈率
以及2008 年1.33 元的每股收益计算,公司股票合理价位为39.90 元.
根据海通证券盈利预测模型,我们预计公司未来三年的每股收益分别为0.88 元
, 1.33 元和1.54 元,具有较好的成长性.根据PE 和DCF 估值结果,公司股票合理价
格区间为33.45-39.90 元, 距离股票目前价格还有14%-36%的上涨空间.因而我们继
续维持前期"买入"投资评级.
[2007-07-20]山西三维:公司产销两旺,业绩稳步增长
■第一创业
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公司07 年7 月17 日公布07 年中报,07 年上半年公司实现主营业务收入14.05
亿元,同比增长63.85%;主营业务利润2.42亿元,同比增长333.38%;净利润达到1.79
亿元,同比增长223.43%.每股收益0.458 元,高于我们的预期.这主要是公司产品价
格持续上涨, 公司第二套炔醛法1,4-丁二醇技术改造项目国产设备投资抵免所得税
进入半年度利润,所以,本报告期,营业收入,营业利润和净利润较上年同期均有大幅
增长.
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2007 年上半年,公司主导产品聚乙烯醇(PVA)的产量34632 吨,产销率100.72%;
1,4-丁二醇(BDO)产量33833 吨(商品量10459 吨),产销率110.50%:四氢呋喃产量12
898 吨(商品量为1536 吨,其余为自用),产销率97.12%;PTMEG 产量9848吨,产销率1
06.81%;γ-丁内酯产量4767 吨,产销率100.16%.干粉胶产量5002 吨,产销率103.96
%,白乳胶产量9830 吨,产销率103.27%.
公司PVA 产能10 万吨(09 年将达到15 万吨), BDO7.5 万吨(另有7.5 万吨08
年建成),20 万吨粗苯精制将与于07 年底投产,将为公司带来可持续的利润增长.
公司07-09 年每股收益将达到0.918 元,1.37 元,1.54元.综合考虑公司的成长
性, 公司在化工行业的地位,给25PE,预测未来六个月股票理论价值应在34 元上下.
给予该公司"谨慎买入"评级.
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[2007-07-19]山西三维:产品量价齐升助推业绩超预期
■天相投资
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目前公司PVA 产品出厂价平均在16100 元/吨(含税)以上,同比增长10%以上;BD
O 产量由去年同期的1.7 万吨增加到3.4万吨, 产品价格虽然价格有所下降,但是公
司大部分BDO 用于生产PTMEG 和γ-丁内脂等下游产品, 这些产品市场需求旺盛,整
个BDO 系列产品毛利率仍然保持了很高水平.我们认为,随着下游需求的持续旺盛以
及油价和电石价格上涨,BDO,PVA 产品价格将长期维持高位.
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随着国内纺织行业升级, 氨纶行业从06 年下半年出现行业拐点,需求增速明显
高于产量增速,氨纶价格大幅上涨,2007 年不断有新生产装置开工建设,预计新建装
置将会在2008 年投产, 带动了BDO 需求的增加.BDO 另一应用领域PBT 国内也处在
高速增长期,星新材料和台湾长春都有新建PBT 将陆续投产.PVA 下游主要领域水性
涂料,粘合剂,纺织等行业都保持较快增长,PVC薄膜工业化生产也带动了PVA 需求的
增加.
公司现有炔醛法BDO 产能7.5 万吨/年,拥有明显成本优势,7.5 万吨/年顺酐酯
化法BDO 在08 年初建成后,公司BDO 产能将达15 万吨/年,稳居国内第一.聚乙烯醇
(PVA)系列产品是公司传统主导产品,现有产能10 万吨/年,定向增发募集资金项目2
万吨/年低碱法聚乙烯醇将在08 年投产,到2009 年,公司将形成15 万吨/年的聚乙
烯醇产能.另公司20 万吨/年粗苯精制项目也将在07 年10 月投料生产.各产品产能
的扩张加行业向好将支持公司业绩实现大幅增长.
预计公司07 年, 08 年,09 年每股收益为0.91 元,1.26 元,1.41 元,我们认为
公司是成长性优异的精细化工龙头企业,各主要产品均进入行业景气阶段,我们维持
公司"增持"投资评级.
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[2007-07-19](000755)山西三维:进入盈利快速上升通道
■中国证券报
华泰证券研究员熊杰预测, 山西三维(000755)2007年—2009年的每股收益分别
为0.88, 1.26和1.64元,动态市盈率分别为32.14,22.39和17.22倍,公司长期的持续
增长潜力依旧看好,维持前期"推荐"的投资评级.
业绩方面,2007年上半年,山西三维实现主营业务收入14.05亿元,同比增长了63
.85%;实现营业利润和净利润分别为2.42亿元和1.79亿元,分别同比大幅增长了333.
38%和223.43%.2007年上半年实现每股收益0.458元, 净资产收益率8.76%,比去年同
期提升了4.28个百分点.在主要产品毛利均不同程度提升的情况下,公司的综合毛利
水平继续小幅提升, 已经达到了公司2003年以来的最高水平.研究员预测,这种旺盛
的态势短期内还不会发生根本性改变,公司将继续保持业绩高速增长.
同时,公司的募集资金项目正在建设中.这包括7.5万吨顺酐酯化加氢法BDO项目
, 20万吨粗苯精制项目和低碱法2万吨/年PVA扩产项目.这些项目预计将在2008年逐
渐建成并开始产生业绩.到时公司不仅将成为国内BDO主要供应商, 抗风险能力也将
进一步增强.
[2007-07-18]山西三维:实现"转折"
■东方证券
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山西三维2007 年中期实现主营业务收入14.05亿,营业利润2.42 亿,净利润1.7
9 亿,分别同比增长64%,334%和222%,实现每股收益0.46 元,净资产收益率8.76%,每
股净资产5.23元
公司上半年主要产品产销量良好,聚乙烯醇(PVA),1,4-丁二醇(BDO)系列产品以
及干粉胶等价格全面走强,尤其随着国内氨纶行业的复苏,作为氨纶上游原料1,4-丁
二系列产品的国内最大供应商, 山西三维受益匪浅.另外,公司第二套炔醛法1,4-丁
二醇技术改造项目国产设备投资抵免所得税进入半年度利润, 这也是导致上半年公
司业绩大幅增长的主要原因
我们曾在06年初的报告中预见山西三维将迎来"转折"年, 目前来看这种转折已
经兑现.2007年中期, 丁二系列产品在主营收入和利润中的占比分别高达40%和64%,
成为继聚乙烯醇后山西三维的又一拳头产品.另外,上半年主营业务的全面好转使得
经营性现金流充裕,加之公司上半年完成了增发融资和实际控制人的更换,公司的财
务状况大为好转,财务费用在主营业务收入中的比重由去年同期的4.4%下降至3.8%,
公司长短期偿债指标均有较大改善
山西三维是国内精细化工龙头企业, 目前主要产品聚乙烯醇,1,4-丁二醇,白乳
胶等,结合国内供需状况和能源将处于高位的判断,我们看好山西三维产品的盈利前
景,公司增发所投粗苯精制及7.5 万吨BDO 项目,将为公司未来几年业绩持续高增长
提供支撑,维持07 年0.88(全面摊薄)的盈利预测和长期增持的投资评级
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[2007-07-18]山西三维:中报业绩略超预期,BDO系列产品景气度仍将维持
■申银万国
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实现主营业务收入14 亿元,同比增长64%;实现净利润1.79 亿元,同比增长220%
.EPS 为0.458 元(我们原预计EPS为0.43 元), 略超预期,主要为本期国产设备抵税
额度约2000 万元,较我们之前预计约多1000 万元.
BDO 产量由去年同期1.7 万吨增加至3.4 万吨, BDO 及PTMEG 等产品平均价格
涨幅在10%以上.另一产品PVA 平均价格由1.3 万元上涨至1.61 万元,涨幅约25%.
20 万吨粗苯精制项目预计07 年9-10 月建成投产,是未来两年又一业绩增长点
.山西地区煤焦油及粗苯资源较为丰富, 粗苯精制项目原材料供应较充分.粗苯精制
项目07 年约可贡献一个季度业绩.
我们预计07-09EPS 为0.99 元, 1.30 元,1.59 元,分别对应PE29,22,18 倍;给
予08PE25-28 倍,合理价值33-36 元.维持增持评级.
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[2007-07-18]山西三维:技术突破演绎高盈利的持续发展
■联合证券
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山西三维披露亮丽的中报,营业收入同比增加63.85%,净利润同比增加223.43%,
净资产收益率由2006 年1-6 月份的4.48%提高至8.76%, 略高于普遍预期,主要是国
有设备抵税增加1939 万元.
在业绩显著提高的背后是产品盈利能力增加,产量增加的结果.受益于下游需求
旺盛,PVA 和BDO 系列所有产品的毛利率都有着不同程度的提高,主营业务利润率达
到28.7%,同比整体上涨9.41%.
由于部分设备未能及时到位,粗苯加氢项目推迟到2007 年9-10 月份投产,7.5
万吨顺酐法BDO 将在2008 年3 月份左右投产.
我们微调盈利预测,对应当前股价07,08 年年PE 分别约32 倍,23 倍.我们认为
应继续重点关注项目进展和新一届董事会作用.维持长期"增持"评级.
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[2007-07-18]山西三维:业绩仍存在超预期的可能
■国信证券
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2007 年上半年公司实现主营业务收入14.05 亿元, 同比增长63.85%;主营业务
利润2.42 亿元,同比大幅增长333%,毛利率28.70%,比去年同期的19.02%上升了8.68
个百分点;实现净利润1.79 亿元,同比大幅增长223%.上半年实现EPS0.458 元/股,
超出市场的普遍预期.净资产收益率达到8.76%, 而去年同期仅为4.48%.销售收入尤
其是净利润继续保持快速稳定的增长态势.
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除了产量的增长之外,利润增长贡献的主要原因是主导产品BDO 系列,PVA 系列
产品等产品价格的大幅上涨.从长三角地区的市场价来看,07年上半年BDO 的均价为
20660 元/吨,比去年同期的17300 元/吨大幅提高了3360 元/吨.PVA 的均价约为16
000 元/吨, 而去年同期大约为13300元/吨左右.产品价格的大幅提升使公司的毛利
率水平迅速提高.公司BDO,PVA 产品的毛利率分别从去年同期的40.61%,11.69%提高
到51.53%,13.48%.
公司的新任管理层将继续遵循公司"十一五"规划的既定方向:BDO 产能增加至1
8～20 万吨/年, PVA 产能增加至15 万吨/年,同时扩大下游PTMEG 对于BDO 的消化
能力.我们认为管理层的变化不会影响公司的长远发展.
虽然目前BDO 的价格有所调整,可能会对公司的毛利率水平造成一定的影响,但
我们的盈利预测中已经给予了足够的安全边际,考虑到下半年粗苯精制项目的投产,
全年业绩超出我们预期的可能性仍很大,调高公司07～09 年EPS 预测至0.91,1.45,
1.83 元,我们建议给予公司08PE25~28 倍左右的水平,目标价格区间为36.3～40.6
元,继续维持"推荐"的投资评级.
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[2007-07-18]山西三维:进入业绩快速上升通道
■华泰证券
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2007年上半年,山西三维实现主营业务收入14.05亿元,同比增长了63.85%,实现
营业利润和净利润分别为2.42亿元和1.79亿元,分别同比大幅增长了333.38%和223.
43%.2007年上半年实现每股收益0.458元,净资产收益率8.76%,比去年同期提升了4.
28个百分点.
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公司的几项主营业务在上半年都呈旺盛的势头, PVA价格稳中有升,毛利水平已
经达到2004年的较高水平;BDO市场价格在进入2007年后大幅上涨, 一度达到2005年
以来最高水平, 直到二季度才开始从高位逐渐回落,主要BDO主要下游产品γ—丁内
酯, 四氢呋喃和PTMEG的价格都有不同程度的上涨,三种产品的毛利也都呈现上升的
态势,尤其以氨纶市场旺盛带动的PTMEG表现最为明显.
目前, 公司的募集资金项目正在建设中(7.5万吨顺酐酯化加氢法BDO项目,20万
吨粗苯精制项目和低碱法2万吨/年PVA扩产项目), 将在2008年逐渐建成并开始产生
业绩,公司不仅将成为国内BDO主要供应商,抗风险能力也将进一步增强.
根据预测,公司2007年-2009年的每股收益分别为0.88,1.26和1.64元,动态市盈
率分别为32.14,22.39和17.22倍,我们对于公司长期的持续增长潜力依旧看好,维持
前期"推荐"的投资评级.
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[2007-07-18]山西三维:量价齐升推升公司业绩大幅增长
■广发证券
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2007 年上半年,公司实现主营业务收入140540 万元,净利润17933万元,同比分
别增长了63. 85%和223.43%.公司业绩大幅增长.导致公司业绩大幅增长的主要原因
是公司新建的4.5 万吨BDO 项目在2006 年7 月份顺利投产,导致BDO 产量大幅度提
升;干粉胶销量大增.同时, PVA,BDO,THF,PTMEG 以及干粉胶等产品价格都有不同程
度的上涨.
业务运行态势良好,未来业绩仍将维持快速增长态势目前,公司BDO 产能快速扩
张,价格继续高位运行;PVA 需求增长加快,价格回升.20 万吨粗苯精制项即将投产,
2008 年初7.5 万吨顺酐法BDO 也将投产, 产品产销量将大幅度增加,将推动公司未
来业绩快速增长.
我们预计2007,2008,2009 年公司每股收益分别为0.95 元,1. 21元和1.29 元.
按目前股价计算,2007 年公司动态市盈率为28.93倍,仍低于优质公司平均市盈率水
平,我们仍然给予买入评级.
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[2007-07-18]山西三维:"量价齐升"引导公司业绩高速增长,维持买入建议
■国金证券
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扣除1939 万元BDO 二期装置国有设备投资税额抵免后,EPS 为0.408元,高于我
们0.35 元的预期.主要原因在于公司产品PVA, PTMEG,BDO,GBL,干粉胶等产销两旺,
产销率都超过100%.其中BDO 销售1.16 万吨,已接近去年全年1.21 万吨的水平,PEM
EG 销售1.05 万吨, 同比增长57.95%;主要产品PVA,BDO,GBL 价格同比上升了20%以
上.
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我们关注到公司主要产品BDO 价格呈现先杨后抑的走势. 认为这完全是市场的
非理性下跌.目前, 在欧洲,日本,韩国等地BDO 供应偏紧,价格也由于油价上升而处
于20000～22000 元/吨的较高位置.而国内由于个别厂家的价格战,迫使公司主动下
调了BDO 产品销售价格, 但BDO 仅占销售收入的12.78%,而其它产品价格保持高位,
因此上半年BDO 产品价格波动对公司利润影响有限.此外, 由于原油价格高企,我们
认为1.8 万元/吨的BDO 价格是巴斯夫等世界主要厂商的成本,国内进一步下跌的空
间不大.
维持对BDO 行业的看好.其一, BDO 价格由石油法决定,目前油价有创新高的可
能, 成本推动BDO 价格回归理性仅仅是时间问题;其二,需求仍以15%的速度增长,尤
其是今年下半年氨纶产能扩张3.3 万吨, 台湾长春化学在江苏常熟建设6 万吨PBT
项目,仪化集团与星新材料扩张12 万吨PBT 项目,增加BDO12 万吨的需求量,相当于
在2005 年基础上翻番, 而国内供应紧张形势会持续到2009 年以后;其三,经过技术
消化与引进,公司BDO 产品品质得到很大的提升,拥有了国际市场上很强的竞争力.
维持公司"买入"建议.并认为公司今年业绩有超预期的可能.目标价30.54 元,
对应08 年EPS 的25xPE.
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, 而国内供应紧张形势会持续到2009 年以后;其三,经过技术
消化与引进,公司BDO 产品品质得到很大的提升,拥有了国际市场上很强的竞争力.
维持公司"买入"建议.并认为公司今年业绩有超预期的可能.目标价30.54 元,
对应08 年EPS 的25xPE.
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