分析评论
| 发布日期：2008-4-7 15:59:00 |
≈≈天音控股000829≈≈(更新:08.04.07)
[2008-04-07]天音控股:应对竞争,业绩报喜
■顶点财经
异动原因:
2007年年报披露, 公司营业收入较去年同期增长6.81%,主要是控股子公司天音
通信公司移动电话销售收入的增加所致.天音通信公司2007年总销数量1830.01万台
,同比增长47.60%.
投资亮点:
(1)公司将酒业分公司整体转让给全资子公司章贡酒业公司,"年产二万吨白酒'
退城进郊'异地搬迁技改项目"建设投资总额9885万元,由章贡酒业公司继续进行.预
计于08年9月投产使用.<成熟投资者必备的证券软件<<资讯通>>和<<全球赢家>>,看
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098857.>
(2)公司最大营业收入和利润贡献者为天音通信,目05日音通信增加了三星和诺
基亚手机品牌的销售, 成为摩托罗拉,索尼爱立信,诺基亚和三星四大国际名牌手机
的分销商;同时,天音通信销售模式成功转型,通过直接向零售终端供货,压缩中间环
节,以此应对激烈的市场竞争,大幅度增加了客户数量.
(3)行业景气度对公司的销售增长产生直接的影响.毛利率略有提升, 规模效益
明显.同时, 由于公司已经建立起了较为完善的物流和销售管理平台,分销量增加时
无需再投入更多的额外费用,体现出了明显的规模效益.
[2008-03-03]天音控股:手机分销业强势企业
■国都证券
主营业务为移动电话销售及白酒,水果的生产与销售.移动电话分销业务是公司
主要收入来源,2007 年移动电话分销业务收入146.68亿元,占公司主营收入比重达9
5.3%.2007 年公司共实现营业收入153.87 亿元, 同比增长6.81%;实现净利润2.45
亿元,同比增长57.79%.每股收益0.48 元.分配方案:10 股转增8 股.
公司是手机分销领域的强势企业. 未来公司将继续受益于国内手机销售行业性
增长, 以及手机分销领域的整合.公司面临的主要经营风险在于,未来随着连锁零售
直供及运营商渠道的快速发展, 公司所从事的手机分销业务可能面临更大的竞争压
力.
2008-2009年预期每股收益0. 57-0.71元.当前股价对应2008-2009 年动态市盈
率40 倍-32 倍.公司在手机分销领域具备较强竞争实力, 未来2 年仍将受益于行业
性增长.投资建议:推荐A.
[2008-02-26]天音控股:手机销售渠道商地位稳定
■日信证券
2007年, 公司共实现营业收入153.87亿元,同比增长6.81%;营业利润4.21亿元,
同比增长48.84%;净利润2.46亿元,同比增长57.79%;实现每股收益0.4799元.相比20
06年,公司主业增长速度显著放慢.
公司主业收入的增速较低,是因为核心业务—移动电话销售业务表现一般.07年
通信业务实现营业收入149.44亿元, 同比增长6.68%.其中手机销售金额共146.68亿
元,同比增长仅6.52%.手机销售均价的显著下降,成为拖累公司主业收入增速的主要
原因.
随着08年手机行业销售均价下降速度减缓, 和诺基亚,摩托罗拉,三星等品牌新
机型的推出,公司主业增速应该能够恢复高增长.08年公司将加大和现有代理商的合
作力度,同时计划引进2-3个新的手机代理品牌.经营规模扩张,分销网络的建设及良
性运营,都使得公司需要大量资金支出,对资金需求依然强烈.
我们预测公司08, 09年的营业总收入为191.31亿元,238.82亿元;净利润为3.81
亿元, 5.47亿元;每股收益分别为0.721元,1.0361元.我们认为可以给予公司08年38
倍市盈率,09年29倍市盈率.因此公司合理股价应该在30元左右.
[2008-02-13]天音控股:渠道转型之中
■中信建投
报告期内公司实现收入153.87 亿元,同比增长6.81%,其中手机批发业务销售手
机数量1830 万台,同比增长47.60%,高于行业增幅的23.60%;收入146.68 亿,同比增
长6.52%,高于行业整体的4.8%增幅;净利润2.46 亿,同比增长57.79%;毛利率8.19%,
同比2006 年的8.11%增长了0.08%,整体毛利率从2006 年的8.6%提高到9.3%,整体毛
利的提升主要是由于赣南脐橙基地以及服务业收入(主要为手机维修业务)的大幅增
加.公司财务费用增加了约8793 万,同比增加131%,主要是由于公司对供货商采用银
行承兑汇票结算,票据的贴现利息约1.1 亿计入.
我们认为公司未来增长潜力主要有内生性增长和外延式扩张两个方面, 内生性
增长包括分销产品档次提升, 通过分销中高端手机产品,攫取第一桶金.由于零售分
销的高杠杆特征,代理手机价格的提升将能大幅提高手机分销的营业收入,同时毛利
的小幅提升将带来利润的大幅增长,这也是公司07 年在收入增长6.52%,毛利仅提升
0.08%的情况下, 利润可以增长幅度达57.79%的原因.外延式增长主要体现在公司零
售渠道的投入, 由于公司以前并不介入零售渠道,仅限于分销,如果公司能顺利延伸
渠道,那么将能进一步攫取终端利润.目前公司的渠道状态就是分销+直营.
假设公司代理手机平均价格提高15%,考虑到公司直营渠道的拓展,2008 年公司
手机业务销售额有望增长20%,毛利提升0.4%,达到8.6%.我们预测公司2008-2010 年
总收入增幅分别为19.7%,23.8%,28.8%;总体毛利分别为9.8%,10.2%和10.4%.不考虑
公司送股因素,EPS 分别为0.69,0.97,1.12.考虑到公司发展阶段,我们认为09 年30
倍市盈率比较合适,目标价29.7.
[2008-02-04]天音控股:收入增长有限,但规模效益明显
■中金公司
天音控股2007 年实现营业收入154亿元,同比增长6.8%;净利润2.46 亿元,同比
增长57.8%,符合我们的预期.同时,公司拟以资本公积金每10 股转增8 股.
2007年, 我国手机销售收入增速仅为4.8%,主要因为在销量增长23.6%的同时均
价却下跌了15.2%.行业景气度对公司的销售增长产生直接的影响.报告期,天音控股
销售收入增长6.8%,略快于行业平均水平,销售均价下降较快是主要原因.
2008 年公司将加大和原有手机品牌的合作力度, 并计划引入2-3 个新品牌.我
们预计其2008,2009 年将分别实现销售收入177 亿元和206 亿元,同比增长15.1%和
16.5%, 主要来自均价下降趋势的减缓以及公司原有及新引入品牌销售量的增加.受
益于规模效益和运营效率的提升,公司净利润将达到3.7 亿元和5.4 亿元,同比增长
51.4%和44.5%.
目前, 公司2008,2009 年市盈率分别为32.8x 和22.7x(PEG0.68x),考虑到其较
快的业绩增长, 这并不是一个很高的估值水平.同时,公司的高转增方案也有望对其
股价形成一定的支撑.维持"推荐"的投资评级.
[2008-02-04]天音控股:蓄势待发、期待行业性利好催化
■国信证券
2007 年公司实现营业收入153.9 亿元,同比增长6.8%;实现净利润2.46亿元,同
比增长57.8%;实现每股收益0.47 元(按增发后总股本5.28 亿股计算), 基本符合我
们的预期.
其中, 天音通信公司共销售手机1,830 万台,同比增长47.6%,高于行业增速24
个百分点;实现手机销售收入147 亿元, 同比增长6.52%,高于行业增速1.72 个百分
点.
从策略上讲, 我们认为,公司现在的盈利增长水平能够支撑目前股价,由于公司
的模式生命力旺盛, 加上不断积蓄的销量实力,待行业性利好出现时,公司业绩有望
实现"爆炸性"增长.
我们预计公司2008-2010 年收入增速分别为25.49%, 24.78%,24.82%,每股收益
分别为0.81 元, 1.23 元,1.55 元,随着天音控股网络建设和管理系统日臻成熟,其
执行能力不断被认可,市场份额逐步提升,具有较好的成长性,我们给予公司08 年40
倍的PE,相应的股价为32.4 元/股,维持推荐评级,建议买入.
[2008-02-04]天音控股:收入增长有限但规模效益明显
■中金公司
●天音控股(000829)2007 年实现营业收入154亿元,同比增长6.8%;净利润2.46
亿元, 同比增长57.8%,符合我们的预期.同时,公司拟以资本公积金每10 股转增8
股.<汇集100多家机构, 1500多位分析师的研究报告,即时港股行情.www.vsatsh.cn
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●均价下降导致销售收入增速缓慢.2007 年我国手机销售收入增速仅为4.8%,
主要因为在销量增长23.6%的同时,均价却下跌了15.2%.行业景气度对公司的销售增
长产生直接的影响.毛利率略有提升,规模效益明显.尽管价格下降趋势较为明显,但
公司毛利率仍小幅提升了0.3 个百分点,均价下降而毛利率平稳,在一定程度上表明
了手机厂商对天音在产业链中的作用和附加价值的认可.同时,由于公司已经建立起
了较为完善的物流和销售管理平台,分销量增加时无需再投入更多的额外费用,体现
出了明显的规模效益.
●2008 年公司将加大和原有手机品牌的合作力度, 并计划引入2-3 个新品牌.
预计其2008年,2009 年将分别实现销售收入177 亿元和206 亿元,同比增长15.1%和
16.5%.受益于规模效益和运营效率的提升,公司净利润将达到3.7 亿元和5.4 亿元,
同比增长51.4%和44.5%.公司2008年,2009 年市盈率分别为32.8倍 和22.7倍(PEG0.
68倍), 考虑到其较快的业绩增长,这并不是一个很高的估值水平.同时,公司的高转
增方案也有望对其股价形成一定的支撑.维持"推荐"的投资评级.
[2008-01-31]天音控股:压缩成本,应对竞争
■顶点财经
异动原因:
公司最大营业收入和利润贡献者为天音通信, 目29日音通信增加了三星和诺基
亚手机品牌的销售, 成为摩托罗拉,索尼爱立信,诺基亚和三星四大国际名牌手机的
分销商;同时,天音通信销售模式成功转型,通过直接向零售终端供货,压缩中间环节
,以此应对激烈的市场竞争,大幅度增加了客户数量.<汇集100多家机构,1500多位分
析师的研究报告,即时港股行情.www.vsatsh.cn下载注册,即可使用<<资讯通>>和<<
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投资亮点:
(1)控股子公司天音通信2007年度有意向摩托罗拉采购1600万部移动电话及配
件,价值总计约23亿美元.天音通信将从2007年4月至2008年3月向索尼爱立信采购价
值约为40亿元人民币的移动电话终端产品.
(2)公司在原有分销业务的基础上, 积极开拓新业务,介入移动电话及其他数码
产品的连锁零售,加大对售后服务和增值服务的业务投入.
(3)汇源果汁集团合作, 扩大全国销售网络.国际市场橙浓缩汁价格已经从2005
年初的每吨879美元, 上升到每吨1700美元,上涨幅度高达93.4%.预计未来三至五年
内,橙浓缩汁的价格都会居高不下.
[2008-01-15]天音控股:收入有望恢复快速增长长期仍有待于转型
■海通证券
手机整体销量维持快速增长,均价下行趋缓.在庞大的新增用户需求以及手机作
为时尚商品带来的快速更新换代需求推动下, 我们预期2008-2010 年中国移动电话
销量仍将维持20%左右的快速增长.同时,低端机的比重渐趋稳定,手机均价下降的幅
度将明显趋缓,预计为5%-10%的水平,整体行业销售额的增长速度在10%-15%之间.
手机销售渠道仍是多渠道并存的格局,随着下游零售终端的整合,各渠道份额也
面临重新的分配.手机销售渠道当前仍是代理渠道, FD 渠道,零售商直供渠道,运营
商渠道四条渠道共存的局面, 2006 年各渠道的比例约为58%,11%,16%和15%,我们预
计未来3 年内, FD 的渠道份额保持稳定,零售商直供渠道随着下游零售终端的整合
份额提升较快,运营商渠道稳步提升,至2010 年,代理渠道的总份额将下滑至40%.
天音控股在分销代理行业的竞争力无容置疑, 2008 年收入将恢复快速增长.虽
然代理渠道的总份额将下滑,但是代理渠道本身也在整合过程中,我们认为天音控股
将是这种整合过程中的受益者,我们预计其市场份额在2010 年达到代理渠道的30%,
加上其在运营商捆绑渠道的份额, 占整体市场份额约为16.5%.较2007 年约有3%-4%
的提升, 因此,2008-2009 年其收入增速将高于行业增速水平,在25%-30%之间.其费
用增长显著低于收入增长,利润增长率我们预计在45%-60%之间.
盈利预测和评级.我们预测天音控股2007-2009 年EPS 分别为0.424,0.680 和1
.035元,给予其2009 年32 倍的PE 水平(合理价值33.1 元)和"增持"评级.
[2007-12-20]天音控股:代理品牌逐步增多、收入有望快速增长
■国信证券
07 年三, 四季度,一方面随着募集资金到位,公司强化了与中移动,联通等运营
商的合作,拿到了较多的运营商销售份额,此外,公司也强化了诸如N95,I718 等高端
机型的营销,销售出现好转的迹象,我们预期07 年四季度单季收入增长可以达到30%
左右.
由于07 年4 季度公司加大了营销力度, 销售收入会有较大的增长,这会带来了
财务费用的增加,超过了我们原来的预期,主要考虑到这一因素,我们将07 年的EPS
由0.55 元/股,调低至0.46 元/股.
考虑到08, 09 年公司将营销策略重点向独家代理品牌集中,这有利于毛利率的
提升,基于此判断,我们调高了毛利率,同时由于这种模式会增加较多营业费用,财务
费用,我们亦提高了营业,财务费用预期,相应将公司08,09 年EPS 调低至0.81 与1.
23 元/股.
我们认为随着天音控股网络建设和管理系统日臻成熟,其执行能力不断被认可,
市场份额逐步提升, 具有较好的成长性,我们给予公司08 年40 倍的PE,相应的股价
为32.4 元/股,维持推荐评级,建议持有.
[2007-12-17]天音控股:适当关注
■东方证券
天音控股(000829)前期股价走势明显弱于大盘,公司收入同比增长明显放缓,引
发市场对公司收入能否保持前期快速增长趋势的担忧, 这是公司股价下跌的主要原
因.但随着高端机型的快速推出, 9月开始,公司销售增长趋势开始好转.预计增发后
公司07-09年每股收益分别为0.50, 0.93和1.42元,考虑到公司具有较好的长期成长
性.公司正处于业绩的释放期,收入增长缓慢的趋势将有所缓解,建议积极关注.
[2007-11-01]天音控股:收入同比增长趋好、行业内竞争地位仍在提高
■国信证券
我们在《天音控股:公司收入正逐步走出增长低谷期》报告中分析, 上半年,四
大外资品牌加大低端手机的推出力度,而高端机型投入较少,导致行业整体手机均价
严重下挫,这也是天音收入增长明显放缓的主要原因.
下半年,各大品牌相继转向毛利率较高的中高端机型,天音代理的高端机型如N9
5, I718,E848 等陆续进入放量阶段,收入增长正逐渐趋好,公司营业数据表明,从三
季度开始, 公司的营业收入增长已经开始好转,据我们调研,9 月单月公司销售收入
同比增长超过了20%.
按照我们对公司的盈利预期,预计公司07-09 年净利润分别为2.88 亿元,4.78
亿元, 7.2 亿元,对应增发后每股收益分别为0.55 元/股,0.9 元/股和1.36 元/股,
考虑到公司具有较好的业绩成长性,我们给予公司08 年40 倍的PE,相应的股价为36
元/股.
我们认为公司收入增长缓慢的趋势已经开始扭转,公司仍处于快速成长期,在行
业内竞争地位将不断提升,具有较高的投资价值,因此我们维持推荐评级,建议买入.
[2007-10-31]天音控股:三季度收入增长仍不理想,四季度有望好转
■中金公司
天音控股1-3季度实现营业收入115.3亿元, 同比微增1.5%,其中3季度单季营业
收入同比下降了4.2%.公司销售收入增长不是很理想,虽然销量提升了46%,平均价格
却下跌了31%.公司从下半年起开始代理N95(诺基亚), I718(三星)等经典高档款型,
以及e848(三星)等中档时尚款型.公司在九月份销售收入同比增长20%以上, 扭转了
七,八月份同比下降的态势,九月份的良好销售增长有望延续至第四季度.
受益于毛利率的提升和已经建立起来的规模优势, 报告期公司实现净利润1.55
亿元,同比增长60.9%(相对于去年未做财务调整前净利润增长96.4%,高于我们原来9
3.5%的全年预期), 其中3季度单季同比增长50%(相对于去年未做财务调整前利润增
长74%).
公司1-3季度净利润占我们原来全年预测值的57%,与去年同期56%的净利润贡献
率基本持平.出于对销售增长率的担心,从审慎角度出发,我们适当下调公司2007-20
09年的预测每股收益至0.45元, 0.70元和1.02元,分别对净利润增长率69.7%,55.1%
和45.5%,提升速度仍然显著,而且有超出我们预期的可能性.
目前价位下, 公司2008,2009年市盈率分别为35.9x和24.7x,考虑到其较快的业
绩增长,这并不是一个很高的估值水平,同时公司独特的业务模式也使其具有一定的
稀缺性.我们给予其1x的PEG水平,对应目标价位36元,还有43%的上涨空间.
[2007-10-31]天音控股:2007年10月30日跌幅偏离值达到7%
■深圳交易所
天音控股(代码000829) 跌幅偏离值:-8.46%
成交量:482万股 成交金额:11383万元
买入金额最大的前5名
营业部或交易单元名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
机构专用 14099690.00 0.00
机构专用 9340000.00 0.00
机构专用 5894976.00 0.00
机构专用 4888370.00 0.00
机构专用 2440675.00 0.00
卖出金额最大的前5名
营业部或交易单元名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
招商证券股份有限公司北京建国路证券营业部 205564.00 26442383.44
机构专用 0.00 22755980.67
机构专用 0.00 17334358.64
机构专用 0.00 11778422.00
华泰证券有限责任公司南通环城西路证券营业部 31295.00 1872615.00
[2007-09-27]天音控股:业绩波动难以避免,业态转型酝酿中
■光大证券
公司主要业务是手机分销,以及手机售后增值服务.其他的业务贡献销售很小,0
6 年利润贡献在4000 万左右,占15%.公司在供应链上处于手机厂商和零售终端之间
的分销环节, 其价值体现在降低物流成本实现快速广度和深度分销,终端价格维护,
终端产品营销和售后增值服务.
公司处于手机销售产业链的中游,分销四大手机厂商的部分型号.手机厂商目前
仍处于强势地位,其决定新机型推出并选择合适的代理商进行分销,分销商能否可以
拿到热销的机型存在一定的不确定性,造成了公司业绩的波动.同时手机市场价格走
低的趋势短期无法改变,对公司销售增长形成压力.
对运营商渠道定制手机销售增长很快,应收账款大幅增加,坏账计提相应大幅增
加.手机存货量增加和存货结构变化也造成存货跌价准备大幅波动.面对相对稳定的
销售费用,以上两个费用因素变动会显著影响利润水平.
我们参照公司7 月非公开发行股票公告中的预测,认为公司07 年主营业务增长
20-30%,净利润大概在2.5 亿-3 亿左右,每股收益0.5-0.6元.08 年主营业务增长25
%, 净利润在4 亿左右,对应每股0.8 元.给予08 年40 倍PE,则合理股价在32 元.但
是考虑到公司在应收账款坏账计提和存货跌价准备上的空间, 业绩有可能超过我们
的预期.给予中性评级.
[2007-09-25]天音控股:业务转型,地位提升
■和讯网
异动原因:成熟投资者必备的证券软件<<资讯通>>和<<全球赢家>>,看研究报告
,预测评级,即时港股行情,www.vsatsh.cn下载注册即可使用,电话:021-51098857.
公司主营业务变更为移动电话销售和果业,天音通信公司利润按70%比例并入本
公司报表,使得公司在手机分销行业处于领先地位,迅速提高了公司主营业务盈利能
力.2007上半年, 天音共销售手机870万部,同比增长50.59%,高于行业整体增速25个
百分点,市场份额为12.6%,而去年同期为10.3%,呈明显提高趋势,随着公司募集资金
到位,公司在与厂商之间的谈判地位也将进一步提高,在行业内的竞争地位进一步上
升.
投资亮点:
(1)公司2007上半年实现净利润8700万元,比去年同期增长118%,高于我们全年9
3.5%的增长预期,全年盈利有望达到或超预期.
(2)下半年,收入增长问题将得到有效的解决:近期增发已完成,资金不足的情况
已得到了扭转, 可以多承接新的款型,财务费用也会有所下降;公司从下半年起开始
代理N95(诺基亚),I718(三星)等经典高档款型,以及e848(三星)等中档时尚款型.主
流新款型的引入有利于打开销售收入,改进品牌结构.
(3)天音的存在极大提高了手机供应链的运营效率.从成本角度分析, "天音+零
散门店"的运营成本应该不会高于"手机厂商+FD+国美"的模式.天音目前的市场占有
率在10%左右,到2010年有望提高到18%,运营商定制的规模目前在16%左右,2010年将
达到30%以上,但其采购和销售仍将依赖连锁门店和经销商.
风险提示:
1.资产负债率仍为82%的高位,对公司进一步发展构成制约.
2.控股子公司天音通信公司从事商品流通业务,鉴于行业特性,节前销售旺季备
货导致流动资金需求量大,流动负债(应付票据和应付帐款等)较高,由此资产减值风
险较大.
投资建议:
三元顾问胡文毅认为:公司主营业务变更为移动电话销售和果业,基本面出现明
显改善, 经营规模明显增大,利润增长幅度明显,该股股性较活,可逢低适当关注.第
一目标位32元.
[2007-09-20]天音控股:公司收入正逐步走出增长低谷期
■国信证券
我们认为,影响公司收入的因素主要有两个方面,即手机销量和手机均价.其中,
手机销量的增长一方面依赖于行业销量的增长,另一方面,公司可以通过提升自身的
竞争力, 提高市场占有率,从而超额分享行业增长;手机均价主要受行业整体均价和
公司的产品结构影响,在行业整体均价趋于稳定的时候,公司可以通过调整自身产品
结构,增加中高端的比例,从而提升手机销售均价.
2007 年上半年行业仍保持了较快的增长速度, 根据赛诺统计,上半年我国手机
销量为6900 万部(不含黑手机),同比增长23.2%,这表明,消费需求依然旺盛,预计20
07 年我国手机销量将达到1.5 亿部, 同比增长26.9%(赛迪顾问).现阶段,我国移动
电话普及率为35.3%,与发达国家80%的普及率还有较大差距,此外,3G 的推出将会导
致手机升级换代提速,因此,预期中国手机市场仍处于快速成长期.
我们判断天音控股仍处于成长期,按照我们对公司的盈利预期,预计公司07-09
年净利润分别为3.18 亿元,4.92亿元,7.48 亿元,对应增发后每股收益分别为0.60
元/股,0.93 元/股和1.42 元/股,考虑到公司具有较好的长期成长性,我们给予公司
08 年40 倍的PE,相应的股价为37.2 元/股.
我们认为天音控股正处于业绩的释放期,收入增长缓慢的趋势将有所缓解,公司
具有较高的长期投资价值,因此我们维持推荐评级,建议持有.
[2007-08-30]天音控股:受益规模效益、业绩保持高速增长
■国信证券
07 年上半年, 公司在营业收入增长4.95%的情况下,净利润同比增长70.54%,规
模效益得到充分体现, 07 上半年,公司综合毛利率为9.35%,同比提高0.3个百分点,
由于营销, 物流,售后服务三大基础网络建设基本搭建完毕,期间费用得到了有效的
控制,上半年公司销售和管理费用率分别为5.04%和1.28%,同比分别下降了0.36 和0
.30 个百分点,财务费用率为0.75%.同比提高0.35个百分点,这是由于天音通信公司
对摩托罗拉公司,索尼爱立信公司,诺基亚公司和三星科健公司的购货款采用银行承
兑汇票结算方式付款, 上半年支付贴现利息计4111 万元,同比增长99.6%,随着下半
年募集资金的到位,财务费用将得到有效的控制.
综上所述, 我们判断从三季度开始,公司的主营收入将呈逐渐好转的趋势,我们
注意到, 在上半年收入增长缓慢的前提下,公司实现了净利润的高速增长,那么一旦
收入增速加快,在规模效益的推动下,净利润增长很有可能超出我们的预期.
我们判断天音控股仍处于成长期, 按照我们对公司的盈利预期,预计公司07-09
年净利润分别为3.18 亿元,4.92 亿元,7.48 亿元,对应增发后每股收益分别为0.60
元/股,0.93 元/股和1.42 元/股,考虑到公司具有较好的长期成长性,我们给予公司
08 年40 倍的PE,相应的股价为37.2 元/股.
我们认为天音控股具有较高的长期投资价值,维持推荐评级,建议持有.
[2007-08-29]天音控股:基础平台搭建成熟
■中金公司
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公司2007上半年实现净利润8700万元,比去年同期增长118%,高于我们全年93.5
%的增长预期,全年盈利有望达到或超预期.
中期业绩的美中不足是销售收入只增长了5%, 主要原因是:受限于资金紧张,公
司难以承接高利润率的新款型, 为了提高规模效益公司承接了较多价格相对较低的
款型,因此虽然经销手机数量有所上升,但销售收入提升较慢.
下半年, 收入增长问题将得到有效的解决:近期增发已完成,资金不足的情况已
得到了扭转, 可以多承接新的款型,财务费用也会有所下降;公司从下半年起开始代
理N95(诺基亚),I718(三星)等经典高档款型,以及e848(三星)等中档时尚款型.主流
新款型的引入有利于打开销售收入,改进品牌结构.
报告期公司毛利总额增加了5300万元,净利润增加了3600万元,毛利额的增加较
为全面地落实到了净利润层面.用有限的销售和毛利增长翘动起显著的净利润提升,
这表30日音已搭建好的物流和销售管理平台能够承接更大量的品牌和型号, 当分销
数额增加时无需再投入新的开支, 因此对业绩的促进体现出显著的边际效益递增趋
势.
我们给予天音1倍的目标PEG水平,重申"推荐"评级,目标价位44.2元,还有22%的
提升空间.中长期来看,业绩增长将是其股价提升的持续拉动力量.
[2007-08-23]天音控股:增发是公司业绩高增长的助推器
■国信证券
天音控股属于典型的"后天进取型"公司,这类公司演进的基本路径是:行业趋于
寡头垄断,利润不断向优质公司集中.
截至2007 年7 月底, 天音控股卓越的管理组织软体系已经日臻成熟,全国性的
营销, 物流,售后服务硬体系也已经搭建完毕,制约天音控股向手机综合分销服务行
业寡头演进的核心矛盾是资金匮乏.
我们判断天音控股仍处于成长期,按照我们对公司的盈利预期,预计公司07-09
年净利润分别为3.18 亿元,4.92亿元,7.48 亿元,对应增发后每股收益分别为0.60
元/股,0.93 元/股和1.42 元/股,考虑到公司具有较好的长期成长性,我们给予公司
08 年40 倍的PE,相应的股价为37.2 元/股.
我们认为天音控股具有较高的长期投资价值,维持推荐评级,建议持有.
[2007-08-15]天音控股:2007年08月14日无价格涨跌幅限制
■深圳交易所
天音控股(代码000829) 涨跌幅:2.15%
成交量:94万股 成交金额:3578万元
买入金额最大的前5名
营业部或交易单元名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
机构专用 5059891.00 0.00
长城证券有限责任公司深圳振华路第一证券营业部4145571.85 0.00
广发证券股份有限公司深圳蛇口证券营业部 1920119.50 0.00
中国银河证券股份有限公司西安友谊东路证券营 1015323.00 0.00
业部
中国科技证券有限责任公司南昌民德路证券营业部 752000.00 0.00
卖出金额最大的前5名
营业部或交易单元名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
中信金通证券有限责任公司杭州玉古路证券营业部 0.00 3158242.30
华泰证券有限责任公司江阴虹桥北路证券营业部 53445.00 1529137.50
广发证券股份有限公司杭州凤起路证券营业部 0.00 1523643.00
招商证券股份有限公司深圳常兴路证券营业部 0.00 1399285.60
国盛证券有限责任公司南昌洪都大道证券营业部 0.00 1225248.31
[2007-07-24]天音控股:手机渠道风起云涌,天音通信游刃有余
■安信证券
目前手机零售终端的集中度很低, CR3在11%左右.面对零散的市场格局,厂商能
够实现直供的商家并不多.我们估计,目前直供的比例不超过30%,加上运营商的集中
采购,也不超过45%.厂商一半以上的产品依然依赖经销商的销售通路.
这种通路格局短期内难有大的改变. 家电连锁企业正在探索以手机专业店的模
式来摆脱家电整体业务增长的制约,实现手机业务的快速增长,达到整合市场的目的
.能否成功我们持乐观态度,但这需要时间.迪信通,中域等手机专业连锁商整体实力
偏弱,发展面临资金,管理等方面的制约.
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天音已经成为国内外厂商争夺的优质通路资源. 天音提高市场占有率的主要途
径有:提高诺基亚等品牌的代理比重;更多地运作高端机型;增加代理品牌如国有品
牌;与运营商的紧密合作;依靠物流平台和网络资源发展电子商务.
预计天音07年收入和利润增长分别为45%和78%.未来4年, 收入和利润年复合增
长率分别可达38%和56%.公司是适合长期投资的品种,18个月目标价39元.
[2007-07-23]天音控股:零散门店是公司存在的基础
■今日投资
天音控股(000829)前身为赣南果业, 目前上市公司业务包括手机业务,酒业,果
业三部分, 其中,手机业务分别占主营收入和主营利润的98%和 93%,对于酒业,果业
非核心业务,将逐步剥离.公司的手机业务是通过控股70%的天音通信进行的.
目前手机零售终端的集中度很低,CR3在11%左右.目前直供的比例不超过30%,加
上运营商的集中采购, 也不超过45%.厂商一半以上的产品依然依赖经销商的销售通
路.公司方面, 从成本角度分析,"天音+零散门店"的运营成本应该不会高于"手机厂
商+FD+国美"的模式.零散门店是天音存在的基础, 而天音增强了零散门店与连锁商
在价格和后台支持方面的竞争力.天音目前的市场占有率在10%左右, 到2010年有望
提高到18%,而同期国美苏宁两者从8.4%提高到20%,中邮普泰保持在20%-25%的水平,
运营商定制的规模目前在16%左右,2010年将达到30%以上,但其采购和销售仍将依赖
连锁门店和经销商.
安信证券分析师吴美萍认为,天音提高市场占有率的主要途径有:提高诺基亚等
品牌的代理比重;更多地运作高端机型;增加代理品牌如国有品牌;与运营商的紧密
合作;依靠物流平台和网络资源发展电子商务. 预计未来4年收入和利润年复合增长
率分别达38%和56%.预计07-09年每股收益为 0.50,0.88,1.30元,18个月目标价39元
.给予"增持-B"评级.
[2007-07-12]天音控股:处于高速成长期的中国手机综合服务商
■国信证券
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2007 年5 月14 日与5 月21 日, 我们分别写了2 篇关于公司的调研简报,经过
一个月时间, 公司股价已经上涨超过50%,达31.53 元/股,达到了当时推荐时给的目
标价位,但是我们认为天音属于典型的业绩高增长支撑下的长线投资品种,如果把时
间拉长, 那么公司仍具有很高的长期投资价值,我们维持推荐评级(最高评级),建议
买入并长期持有.
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作为手机产销链条的中间营销服务环节,零售终端市场的散乱是天音生存,发展
的基本支撑点, 与标准化特征明显的大家电商品不同,手机具有极强的时尚色彩,这
一特征,使得各种零售终端都不具有压倒性优势,进而导致手机市场具有很强的多角
共生,共享手机市场快速增长的行业特征,这为天音高速成长提供了良好的外围环境
.
手机零售终端分散的市场结构需要中间服务商将散乱的营销,物流,资金运作等
功能进行整合, 统一与上游发生联系,以提高整个产业链的运营效率,作为散乱资源
的整合者, 天音具有明显的不可或缺特性;长期看,零售终端趋于集中导致天音的战
略出路有两条,其一,依托自身营销,物流网络,演进为网上零售商,其二,整合下游零
散的34100 家门店(天音直接供货的门店),以品牌运营商的身份,对行业的小型店铺
进行整合并演进为数码,手机零售商的一角.
手机行业的高成长, 逐步增加代理品牌(目前仅代理诺基亚,摩托罗拉,索爱,三
星四大品牌),提高同一代理品牌内的市场份额成为公司外延增长的主推力;目前,天
音的营销推广,物流配送,售后服务三大网络已经构建完毕,固定费用支出趋于稳定,
综合毛利对税前利润的边际贡献不断增大成为内涵提高的主推力, 受益外延增长与
内涵提高,不考虑增发影响,预计07 年公司净利润增长超过100%,08,09 年增长超过
50%.
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[2007-05-22]天音控股:2007年度摩托罗拉、索爱采购大单事件点评
■招商证券
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手机市场竞争极其激烈,市场的基本格局是供给远大于需求,在这种市场背景下
, 保持,扩大市场份额,并在此基础上,获得更多的盈利,便成为上游生产厂商的重要
行动目标.
天音是随中国机电贸易投资合作促进团访问美国时,与摩托罗拉签订大单的,这
些合同是框架性合同,没有明确的法律约束力,更多表明中国政府改善中美贸易逆差
的诚意,我们认为本次大单的政治意义,高于经济意义.
我们还注意到,在同一时间段,中国另一手机分销巨头——中国邮电器材集团亦
与摩托罗拉签订了23 亿美元的采购大单,商场如战场,狭路相逢勇者胜,商家最忌讳
士气上低人一头, 我们认为,天音签此大单亦有较多的鼓舞市场士气的成分,营销宣
传意义高于实际的销售盈利意义.
按照我们初步对公司的盈利预期, 不考虑增发的影响,预计07 年公司净利润有
望保持100%的增长, 08,09 年的增长继续达到50%以上,再考虑到公司具有很好的长
期成长性, 我们认为应给予公司07 年50 倍以上的PE,以07 年0.56 元/股的盈利估
算,公司相应的价值在28 元以上,我们维持强烈推荐评级,建议买入并长期持有.
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[2007-05-15]天音控股:处于高速成长期的中国第一手机综合服务商
■招商证券
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按照我们初步对公司的盈利预期, 不考虑增发的影响,预计07 年公司净利润有
望保持100%的增长, 08,09 年的增长继续达到50%以上,再考虑到公司具有很好的长
期成长性,我们认为应给予公司07 年50 倍以上的PE,相应的价值在28 元左右,我们
给予强烈推荐评级,建议买入并长期持有.
[2007-05-15]天音控股:业绩提升,所向披靡
■德邦证券
高送转有望成继整体上市和参股金融后的新热点
5月9日,万科Ａ(00002)公布2006年度分红派息和资本公积金转增股本方案:每1
0股派现金人民币1.5元(含税),转增5股.随后其股价便开始出现连续两天涨停,重心
不断大幅上移的走势.不仅如此,前期的江苏开元(600981)也在公布10送2股转增7股
派1元的分红方案后股价迅速涨停, 直到目前该股仍在强势上涨行情之中.另外还有
大唐发电(601991),该股在推出10转10的高送转分配预案后更是出现了连续涨停!为
什么此类高送派方案的公司会有如此优异的表现呢?原因就是高送转的一个最重要
的意义就在于它向市场传递了管理层对于未来业绩增长抱有信心的强烈信号, 这为
投资者提供了一个挑选业绩增长具有较高保证的公司, 从而获取长期超额投资收益
的依据.
因此我们认为, 后市高送转板块有望在个股财富效应的作用下被市场进一步深
入挖掘,形成继整体上市和参股金融后的新热点.目前我们建议投资者重点关注一个
高送转的3G个股:天音控股(000829)!
天音控股(000829):集中主业促发展 高比例分配示决心
亮点一:剥离非主业资产, 手机销售激增.公司原名赣南果业,2007年3月20日正
式更名为"天音通信控股股份有限公司".公司逐渐剥离非主业中的劣势资产,在2006
年出售了亏损资产汇源果汁的股权以及农药分公司,主业更加集中于手机分销.
手机市场的消费旺盛以及公司分销品牌增加及与运营商合作促进了天音通信(
持股70%)06年销售大幅增长, 全年总销量攀升至近1247万部(市场份额10%),销售收
入达到141亿元,增长71%,其中诺基亚,MOTO,三星GSM销量翻倍增长,天音通信净利润
达到2.4亿元,相比去年同期增长71%.预计07年全年的销售将突破200亿元,利润增长
50%.销售激增产生的规模经济导致销售费用率持续下降, 在未来2年,公司的费用率
将继续呈下降趋势.
亮点二:10送9转增1股派1元,展开强势填权行情.2007年3月28日,天音控股公布
10送9转增1派1元(含税)的方案:以现有总股本251,999,998股为基数,向全体股东每
10股送红股9股;每10股派发现金红利1元(含税);资本公积金每10股转增股本1股.扣
税前每股现金红利1元,扣税后个人股东及投资基金每股现金红利0元.在如此高送转
的分红方案刺激下,该股周一开始以涨停突破整理平台,展开一波轰轰烈烈的强势填
权行情.建议投资者逢低重点关注!
银基发展(000511):二线地王强势填权
一线城市受宏观调控影响比较大.其城市化率已上升到70%, 有的达到75%,第一
轮城市化浪潮已达到顶峰,而二三线城市前些年投入相对比较少,同时受宏观调控的
影响相对也较小, 城市化率只有30-40%,要达到70%,还有很大的空间.二三线城市特
别是二线城市, 市场前景被普遍看好.随着开发商和资金的大举进入,二线城市房地
产进一步升温,如地处沈阳的莱茵置业在短时间内上涨幅度高达42%.而银基发展(00
0511)是沈阳"地王", 随着沈北新区挂牌以及房地产价格的再度提升,公司业绩有望
再进加速轨道.同时,公司管理层于2007年4月19日发布"10送5股转3股派1元"的高送
转分红派息方案,也显示出了公司未来业绩高速增长的强烈信心!
从银基发展(000511)的周K线上看, 该股自2005年中期到2007年初,一直处于强
势横盘整理状态,股价仅有20%的变动幅度,但成交量却在低位明显放大,主力资金压
盘吸筹迹象明显.从2007年1月以来, 该股便展开凶悍的攻击,洗盘拉升一气呵成.其
间并没有太大的震荡幅度,从这里也可以看出主力资金实力的雄厚.另外,从日K线上
看,该股周一开始放量突破除权后的整理平台,后市有望在增量资金的哄抢下出现强
势填权走势,建议投资者重点关注!
[2007-05-15](000829)天音控股:手机综合服务第一品牌
■中国证券报
招商证券胡鸿轲预计,2007年天音控股净利润有望保持100%的增长,而2008,200
9年将继续增长50%以上.考虑到公司具有很好的长期成长性,应给予公司2007年50倍
以上的PE, 相应的价值在28元左右,给予"强烈推荐"的投资评级,建议买入并长期持
有.
胡鸿轲指出,公司的核心功能是市场营销与物流配送.这一特质决定了天音成长
的虚拟特征,即不需要通过大量的资本开支,只需要投入与之匹配的流动资金便可以
利用杠杆,获得高速成长.这一特征有点与酒店管理公司,耐克,麦当劳等品牌运营商
类似,其资本开支更多需要上下游支付.而天音的核心功能本质上又是这些资源的整
合者,公司投入更多的是虚拟智力资本.
胡鸿轲表示,目前公司全国营销,物流网络已经搭建完毕,进入高速成长期,近几
年公司的成长动力主要来自于以下几方面:手机行业自身的不断增长带来收入增长;
公司继续强化与中移动等强势运营商的合作关系,借助运营商的送机风暴,抢夺市场
份额;渗透低端手机,依靠竞争实力抢占其他公司的市场份额;强化门店策略,提高天
音在下游门店中的作业地位,采取"终端拦截"策略争取更多市场份额等.
胡鸿轲认为, 在外延方面,借助行业高速增长增加市场份额,公司收入仍将保持
较快的增长速度;在内涵方面,受益于平台搭建完毕,成本的相对固定,公司利润率将
有所提高,这是公司业绩高速增长的最基本动力.而从更长期看,网上销售的兴起,3G
的到来都为公司提供了广阔的长期成长空间.
[2007-05-15]天音控股:2007年05月14日涨幅偏离值达到7%
■深圳交易所
天音控股(代码000829) 涨幅偏离值:9.00%
成交量:2528万股 成交金额:55747万元
买入金额最大的前5名
营业部或席位名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
机构专用 33720000.00 0.00
汉唐证券有限责任公司深圳福星路证券营业部 28827544.00 0.00
国信证券有限责任公司深圳福民路证券营业部 13768516.65 9227877.34
长城证券有限责任公司南昌福州路证券营业部 13117671.38 755151.00
招商证券股份有限公司深圳振华路证券营业部 12418725.48 5770401.00
卖出金额最大的前5名
营业部或席位名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
机构专用 0.00 60321147.84
机构专用 0.00 39818778.11
机构专用 0.00 26885486.26
国信证券有限公司深圳红岭中路证券营业部 10321551.40 11088198.40
国信证券有限责任公司深圳福民路证券营业部 13768516.65 9227877.34
[2007-05-14]天音控股:处于高成长期第一手机综合服务商
■招商证券
一,中国手机产销链条不可或缺的高壁垒环节
资本市场对天音控股的普遍看法是:手机销售的"二道贩子",随着手机产销链条
的扁平化,其生存空间必将越来越小,对其长期成长性缺乏信心.
事实上, 市场的上述看法也是一直困惑我们的核心问题,经过长时间的思考,特
别是通过对企业,竞争对手,上下游的深入调研,以及对手机市场的现实感受,我们发
现,其实天音控股是中国手机链条上不可或缺的高壁垒环节,具有极其旺盛的长期成
长生命力,我们得出此结论的推理过程如下:
商品有两种基本属性, 标准性(功能)与差异性(时尚),事实上,手机的差异特质
要高于其标准特质, 这一特质对行业格局的直接影响是,市场的离散度很强,手机连
锁专卖店(协亨,中域),家电连锁卖场(苏宁,国美),大型综合超市,百货,电子一条街
,批发市场等零售业态共荣共生,上述每一种业态都很难以摧枯拉朽的力量将其他业
态予以颠覆,他们各自的成长取决于各自扩张店面的多少,而扩张又受到了地域的限
制,这有点象百货商场与服装批发市场,小型服饰店的关系.
行业共荣共生特质的基本外在表现就是, 在手机零售领域将长期保持散乱的市
场格局,下游的散乱使得每一零售公司直接与上游生产厂商联系,都会产生较高的运
作成本,这就需要一个中间综合服务商将下游散乱的零售资源进行整合,统一与上游
厂商联系,天音控股(000829)就是这样一个中间综合服务商.
作为中间综合服务商,天音的核心功能是市场营销与物流配送,由于是将各自散
乱的营销与物流功能进行集成,事实上,通过天音模式销售手机具有更高的运营效率
,这是天音不可或缺的最基本理由.
2002年, 与天音处于同一地位的直接竞争对手有60余家,至2006年底,经过惨烈
的市场竞争,目前全国性的多品牌代理商只剩下天音控股与中邮普泰,另外还有几个
单品牌代理商等, 从趋势上看,由于没有全新的模式颠覆天音,那么行业只能以强者
恒强的模式演进,天音将不断蚕食竞争对手的市场份额获得超额成长.
经过惨烈市场竞争的洗礼,天音已经在上下游合作关系,营销能力,物流能力,信
息处理能力等方面形成了强有力的柔性壁垒, 这种壁垒的内核是优秀管理团队10余
年奋斗沉淀的时间成本价值,由于错过了黄金发展期,在没有全新模式颠覆天音的前
提下, 我们认为这种柔性壁垒是难以逾越的.二,卓越的成长模式天音的核心功能是
市场营销与物流配送,这一特质决定了天音成长的虚拟特征,亦即不需要通过大量的
资本开支,只需要投入与之匹配的流动资金便可以利用杠杆,获得高速成长.
这一特征有点与酒店管理公司, 耐克,麦当劳等品牌运营商类似,其资本开支更
多需要上下游支付,天音的核心功能本质上又是这些资源的整合者,天音投入更多的
则是虚拟智力资本.
目前,天音全国的营销,物流网络搭建完毕,企业已经进入高速成长期,近几年天
音的成长动力主要来源于以下几方面:
手机行业自身的不断增长带来收入增长.
"它山之石可攻玉",继续强化与中移动等强势运营商的合作关系,借助运营商的
送机风暴,掠夺市场份额.
渗透低端手机,依靠竞争实力,抢占其他公司的市场份额.
强化门店策略,提高天音在下游门店中的作业地位,采取"终端拦截"策略争取更
多市场份额.
一方面适度增加代理品牌品种,另外一方面提高在同一品牌代理中的份额占比,
2006年公司在三星中的代理份额是22%, 07年1-4月已经提升至37%,天音的目标是进
一步提高市场份额.
事实上, 天音的虚拟特质又使得公司的费用开支增长速度要远远低于收入的增
长速度,收入对税前利润的边际贡献极强,新增的毛利大多直接体现为税前利润.
综合上述分析,外延方面,借助行业高速增长,增加市场份额,公司收入仍将保持
较快的增长速度,内涵方面,受益于平台搭建完毕,成本的相对固定,利润率将有所提
高,这是公司业绩高速增长的最基本动力.
更长期看, 网上销售的兴起,3G的到来(销售与内容服务捆绑,共享服务利益)都
为公司的长期成长提供了广阔成长空间.
三,简单盈利预期及投资策略按照
我们初步对公司的盈利预期,不考虑增发的影响,预计07年公司净利润有望保持
100%的增长,08,09年的增长继续达到50%以上,再考虑到公司具有很好的长期成长性
, 我们认为应给予公司07年50倍以上的PE,相应的价值在28元左右,我们给予强烈推
荐评级,建议买入并长期持有.
[2007-04-27]天音控股:业绩大幅提升,股价仍然低估
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全年主营业务收入143 亿元,同比增长70%,净利润1.41 亿元,同比增长108.7%,
EPS0.56 元.毛利率从9.6%下降至8.6%, 主要原因在于产品销售结构中,低毛利产品
占比较大所致,净利润率有所上升,资产周转从2.58 次提高到3 次,总资产报酬率与
净资产收益率明显上升, ROE 达到24%(天音通信的ROE 达到33%),价值创造明显.全
年经营性现金流达到4.4 亿元(每股1.77元), 现金净增加3.6 亿元.拟每10 股送9
股,转增1 股,派现金1 元.
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手机市场的消费旺盛以及公司分销品牌增加及与运营商合作促进了天音通信(
持股70%)06 年销售大幅增长, 全年总销量攀升至近1247 万部(市场份额10%),销售
收入达到141 亿元, 增长71%,其中诺基亚,MOTO,三星GSM销量翻倍增长,天音通信净
利润达到2.4 亿元,相比去年同期增长71%.我们预计07 年全年的销售将突破200 亿
元,利润增长50%.销售激增产生的规模经济导致销售费用率持续下降,我们认为未来
2 年, 公司的费用率将继续呈下降趋势.存货跌价计提致使管理费用增加8000 余万
元,管理费用率略有提高.
公司在逐渐剥离非主业中的劣势资产,在2006 年出售了亏损资产汇源果汁的股
权以及农药分公司, 主业更加集中于手机分销,剩余其他资产脐橙基地和长江实业(
章贡系列白酒)产生利润贡献约1000 万元.
公司定向增发补充天音通信的资本金后, 将进一步发挥天音通信的分销网络潜
力, 促进销售规模迅速增长,预计07,08,09 年净利润2.4 亿元,3.44 亿元,4.39 亿
元,增发摊薄后EPS 为0.875 元,1.24,1.58 元,对应的动态市盈率分别为35 倍,25,
20 倍.我们认为根据公司年均50%的增长态势, 其合理市盈率应该为07 年45 倍,一
年内合理价位为40 元,维持"推荐"的投资评级.07 年4
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[2007-04-19]天音控股:内生性增长开始超越收入增速
■申银万国
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1Q07 公司实现主营业务收入42.14 亿元,增长20.47%;实现营业利润9489 万元
, 增长88.43%;净利润5187.47万元,增长122.34%;每股收益0.21 元,实现ROE9.38%,
年化ROE达到37.5%,属于流通领域中轻资产运营的最典型代表.
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公司净利润增加了2854 万元, 增速为122%,业绩驱动要素主要来自毛利率的显
著提升和管理, 营业费用的有效控制.本期公司分销通信产品的毛利率达到了9.8%,
比去年同期的8.5%提高了1.3 个百分点,主要原因是公司加大了新品的采购力度,对
畅销品的营销较为成功.管理和营业费用率从去年的6.12%降低到本期的5.08%,较好
的实现了内部管理集约化后带来的盈利挖潜.
本期应收账款达到了7.8亿元,同比增长了155.8%,增加额约为4.8 亿元,显示出
公司在营运资金回笼方面存在季节性的问题.公司应收账款的坏账损失率非常低,并
且公司一季度为此应收账款和存货计提了约6800 万的减值准备,此部分减值准备在
以后季度很可能会被冲回,从而增加后期的利润水平.
我们适当调高了公司07-09 年的盈利预测,公司将可实现净利润2.5 亿元,3.5
亿元和4.5 亿元,分别同比增长78.6%,40%和29%,每股收益分别为0.5 元,0.69 元和
0.89 元.08年PE 为31 倍,维持增持的投资评级.
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[2007-02-12]赣南果业:2007年02月09日涨幅偏离值达到7%
■深圳交易所
赣南果业(代码000829) 涨幅偏离值:10.09%
成交量:167万股 成交金额:6125万元
买入金额最大的前5名
营业部或席位名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
机构专用 5490681.53 0.00
国信证券有限公司深圳红岭中路证券营业部 3896214.32 2195001.50
机构专用 3640865.13 0.00
广东证券股份有限公司北京长春桥证券营业部 2216502.59 0.00
中信建投证券有限责任公司深圳市振华路证券 2168174.94 0.00
营业部
卖出金额最大的前5名
营业部或席位名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
机构专用 0.00 18770172.96
渤海证券有限责任公司上海彰武路证券营业部 0.00 4778386.12
国信证券有限公司深圳红岭中路证券营业部 3896214.32 2195001.50
中银国际证券有限责任公司深圳彩田路证券营业部 0.00 1360094.07
广东证券佛山顺德风山西政通部 0.00 1276718.20
[2007-02-09]赣南果业:渠道龙头持续价值创造
■国信证券
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全年主营业务收入143 亿元,同比增长70%,净利润1.41 亿元,同比增长108.7%,
EPS0.56 元.毛利率从9.6%下降至8.6%, 主要原因在于产品销售结构中,低毛利产品
占比较大所致,净利润率有所上升,资产周转从2.58 次提高到3 次,总资产报酬率与
净资产收益率明显上升, ROE 达到24%(天音通信的ROE 达到33%),价值创造明显.全
年经营性现金流达到4.4 亿元(每股1.77元), 现金净增加3.6 亿元.拟每10 股送9
股,转增1 股,派现金1 元.
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手机市场的消费旺盛以及公司分销品牌增加及与运营商合作促进了天音通信(
持股70%)06 年销售大幅增长, 全年总销量攀升至近1247 万部(市场份额10%),销售
收入达到141 亿元, 增长71%,其中诺基亚,MOTO,三星GSM销量翻倍增长,天音通信净
利润达到2.4 亿元,相比去年同期增长71%.我们预计07 年全年的销售将突破200 亿
元,利润增长50%.销售激增产生的规模经济导致销售费用率持续下降,我们认为未来
2 年, 公司的费用率将继续呈下降趋势.存货跌价计提致使管理费用增加8000 余万
元,管理费用率略有提高.
公司在逐渐剥离非主业中的劣势资产,在2006 年出售了亏损资产汇源果汁的股
权以及农药分公司, 主业更加集中于手机分销,剩余其他资产脐橙基地和长江实业(
章贡系列白酒)产生利润贡献约1000 万元.
公司定向增发补充天音通信的资本金后, 将进一步发挥天音通信的分销网络潜
力, 促进销售规模迅速增长,预计07,08,09 年净利润2.4 亿元,3.44 亿元,4.39 亿
元,暂不考虑拟送转股,增发摊薄后EPS 为0.875 元,1.24,1.58 元,对应的动态市盈
率分别为35 倍, 25,20 倍.我们认为根据公司年均50%的增长态势,其合理市盈率应
该为07 年45 倍,一年内合理价位为40 元,维持"推荐"的投资评级.
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[2007-02-09](000829)赣南果业:渠道龙头持续创造价值
■中国证券报
国信证券谭丽表示,综合考虑赣南果业(000829)2006年利润增长108%,资产回报
率大幅提高;手机销售形势良好;剥离非主业资产三方面利好因素, 预计07年45倍PE
将是公司比较合理的估值水平,年内合理价位应在40元.维持对公司"推荐"的投资评
级.
谭丽指出,赣南果业2006年全年实现主营业务收入143亿元,比上年同期增长70%
;净利润1.41亿元,比上年同期增长108.7%;在利润大幅增长的情况下,总资产增长43
%,股东权益增长31%(每股净资产达到2.31元),净资产收益率从2005年的15%提升到2
4%.手机市场的消费旺盛,公司分销品牌增加及与运营商合作,促进了天音通信(公司
持股70%)2006年销售大幅增长, 全年总销量攀升至近1247万部(市场份额10%),销售
收入达到141亿元,增长71%.
谭丽表示, 公司为专注于主业,逐渐剥离劣势资产,2006年出售了亏损资产汇源
果汁的股权以及农药分公司,而保留的优质资产脐橙基地和长江实业(章贡系列白酒
)为公司带来了1000万元的利润.此外,赣南果业董事会已经通过定向增发方案,预计
集资7亿元,其中5亿元用于补充控股70%的天音通信的资本金(原账面净资产7.1亿元
), 这将大大提高天音通信的资金实力.根据2006年经营数据以及部分可以预期的假
设, 预计2007,2008年赣南果业将分别实现净利润2.4亿元,3.44亿元,对应增发摊薄
后EPS分别为0.875元,1.24元.
[2007-02-07]赣南果业:渠道龙头持续价值创造 推荐
■国信证券
利润增长108%,资产回报率大幅提高
全年主营业务收入143亿元,同比增长70%,净利润1.41亿元,同比增长108.7%,EP
S0.56元.毛利率从9.6%下降至8.6%,主要原因在于产品销售结构中,低毛利产品占比
较大所致,净利润率有所上升,资产周转从2.58次提高到3次,总资产报酬率与净资产
收益率明显上升, ROE达到24%(天音通信的ROE达到33%),价值创造明显.全年经营性
现金流达到4.4亿元(每股1.77元),现金净增加3.6亿元.拟每10股送9股,转增1股,派
现金1元.
手机销售形势良好,销售激增下,规模经济开始体现
手机市场的消费旺盛以及公司分销品牌增加及与运营商合作促进了天音通信(
持股70%)06年销售大幅增长, 全年总销量攀升至近1247万部(市场份额10%),销售收
入达到141亿元,增长71%,其中诺基亚,MOTO,三星GSM销量翻倍增长,天音通信净利润
达到2.4亿元,相比去年同期增长71%.我们预计07年全年的销售将突破200亿元,利润
增长50%.销售激增产生的规模经济导致销售费用率持续下降, 我们认为未来2年,公
司的费用率将继续呈下降趋势.存货跌价计提致使管理费用增加8000余万元,管理费
用率略有提高.
剥离非主业资产,拟更名"天音通信控股股份有限公司"
公司在逐渐剥离非主业中的劣势资产, 在2006年出售了亏损资产汇源果汁的股
权以及农药分公司, 主业更加集中于手机分销,剩余其他资产脐橙基地和长江实业(
章贡系列白酒)产生利润贡献约1000万元.
维持"推荐"评级,提高盈利预测与目标价位
公司定向增发补充天音通信的资本金后, 将进一步发挥天音通信的分销网络潜
力,促进销售规模迅速增长,预计07,08,09年净利润2.4亿元,3.44亿元,4.39亿元,暂
不考虑拟送转股,增发摊薄后EPS为0.875元,1.24,1.58元,对应的动态市盈率分别为
35倍, 25,20倍.我们认为根据公司年均50%的增长态势,其合理市盈率应该为07年45
倍,一年内合理价位为40元,维持"推荐"的投资评级.
风险提示
公司由于销售规模巨大, 而净利润率非常低,因此净利润对于毛利率,费用率的
变动将非常敏感,因此净利润具有较大波动空间.
利润增长超过收入增长,现金流充沛,资产回报率显著提升
全年实现主营业务收入143亿元(其中天音通信141亿元), 比上年同期增长70%,
净利润1.41亿元, 比上年同期增长108.7%,EPS为0.56元,在利润大幅增长下,总资产
增长43%, 股东权益增长31%(每股净资产达到2.31元),净资产收益率从2005年的15%
提升到24%(天音通信ROE达到33%),经营性现金流4.4亿元,每股经营活动现金流达到
了1.77元.
毛利率从9.6%下降到8.6%
由于天音2006年销售中, 与运营商合作增多,导致低端机占比上升,因此致使整
体毛利率有所下降,我们认为目前的毛利率再继续下降的空间不大,而且运营商的低
端机采购所需要公司付出的经营费用相对较少, 因此毛利率的下降会伴随经营费用
率的下降.
营业费用下降,管理费用略有上升
我们一直强调公司的销售平台在05年已经搭建完善, 在此平台上增加销售品牌
后, 会体现规模经济,即营业费用率会出现持续的下降,直至现有销售平台难的承载
能力达到上限.公司年报数据也印证了我们的观点,06年营业费用率相比于05年下降
约1个百分点,这对于一个销售基数非常大的企业,利润影响非常显著.
公司全年管理费用增加9000万元,基本全部来自新增的资产减值准备,其中最主
要的是存货跌价准备, 2006年净计提7863万元,年末余额为1.73亿元,坏账准备年末
余额4659万元.
资产周转上升,资产回报率提升
规模效应开始显现,净利润率略有上升;销售的大幅增长使得总资产周转提升到
3次(天音通信的存货周转天数与应收账款周转天数均有明显提升, 经营效率提高),
盈利能力与资产周转率的提升带动赣南果业总资产报酬率提升到3%, 净资产收益率
上升到24%.
非主业资产逐渐退出,更名以突出主业
公司在2006年出售了亏损资产:子公司汇源果汁49%的股权以及农药分公司, 公
司正在逐步退出劣势业务,主业更加集中于手机分销,因此公司在董事会上提出了将
中文名称变更为"天音通信控股股份有限公司"(尚待股东大会审议).
其他资产仍有脐橙基地和长江实业(章贡系列白酒), 后者产生利润贡献约1000
万元.
天音通信销售额,净利润增长71%
第三方调查机构预测06年手机市场整体销量近1.2亿部,同比增长35.5%,销售额
1681亿元,同比增长28%,创近年历史新高,随着运营商对于中低端手机定制规模的扩
大,以及多媒体手机细分市场的发展,未来几年中国手机市场将进入新一轮快速增长
期,07预计销量增长幅度在25%以上.
手机市场的消费旺盛以及公司分销品牌增加及与运营商合作促进了06年销售大
幅增长, 多年的积累终于在06年开始发力.天音通信全年实现销售1247万部,市场份
额达到10%,销售收入141亿元,增长71%,实现净利润2.4亿元(赣南果业投资占比70%,
享受净利润1.68亿元),增长71%.2006年底存货21亿元,按照以往经验,月底存货基本
上相当于一个月的销售额, 那么07年全年的销售将突破200亿元,根据赛迪顾问对于
手机市场的分析,天音通信07年手机销量有望突破1800万部.我们认为以天音通信的
强大的分销网络和手机营销能力,其未来3的市场占有率将从目前的10%提升到20-25
%.
2006年天音通信伴随MOTO新机型的大量推出,MOTO销量增长150%.
除此以外,在05年新引入品牌诺基亚及三星GSM手机销量均实现了近200%的增长
.06年11月13日天音通信与摩托罗拉签订了采购框架协议,天音将向摩托罗拉采购12
00万部手机用于代理销售,价值约16亿美元,这将使天音通信在2007年市场份额及影
响力进一步提高,也充分体现了摩托罗拉对于中国市场的重视,对于最重要分销商天
音通信的倚重和信任,同时也显现了天音通信对于上游供应商的重要战略地位.
2006年与供应商合作增多, 导致销售结构中,低端机型占比提高,因此毛利率有
所下降,这符合我们前期的预期,我们认为2007年与MOTO的16亿美元采购大单可能导
致低端机型仍然站比较大, 因此毛利率仍会微幅下降,但继续下降的空间有限.销售
额的扩大需要伴以营业费用的增长, 但规模经济开始显现,营业费用率下降明显,管
理费用的增加基本全部来自于存货跌价准备的计提, 公司一直秉承严谨的资产减值
准备计提制度, 即使存在存货保价协议仍然充分计提减值准备,这夯实了资产质量,
并提高了经营的安全性, 07年在销售规模继续大幅增长下,存货也将伴以大幅增长,
预计公司仍然会计提7000-8000万元的资产减值准备.
执行新会计准则对公司影响分析
受长期股权投资差额摊销,以及坏账准备,存货跌价准备对递延所得税资产的影
响,新会计准则实施后,主要表现为股东权益增加.同时,以后年度不需要摊销股权投
资差额将影响每年净利润1632万元(折合EPS0.065元).
盈利预测与估值讨论
赣南果业董事会已经通过定向增发方案,预集资7亿元,其中5亿元用于补充控股
70%的天音通信的资本金(原账面净资产7.1亿元), 天音通信另外30%股权所有者(管
理层)将同比例增资, 届时天音通信的净资产将达到14亿元,这将大大提高天音通信
的资金实力,充分发挥其分销网络的效率,迅速提高销售规模,以天音通信30%以上的
净资产收益率,我们认为此次募资对于投资者的回报将是非常丰厚的.
根据2006年经营数据,在本次预测中,我们主要假设如下:
维持对于收入规模的预测,未来3年市场份额从06年的10%提升到09年的20-25%.
.调高毛利率预期, 因为06年披露出的毛利率就要好于我们的预期,预测未来小幅下
降,但空间有限..调高营业费用率,同样由于06年披露出营业费用率要高于我们的预
期,但预测未来销售规模持续扩大下,营业费用率呈下降趋势..管理费用基本保持每
年增加7000-8000万元规模的存货跌价准备,管理费用率维持不变.
此次增发,我们假设发行规模7亿元,发行价格28元,那么股本将从2.52亿股扩充
到2.77亿股(暂不考虑06年每10股拟送转10股对股本的影响), 融资将有效的降低财
务费用,并通过减少赊购来提高采购毛利率.
根据最新的假设, 预计07,08年赣南果业将实现净利润2.4亿元,3.44亿元,对应
增发摊薄后EPS分别为0.875元,1.24元,按照07年摊薄后业绩计算的动态市盈率为35
倍, 预计公司07-08年净利润复合增长率超过50%,按照1倍PEG计算,07年45倍PE将是
比较合理的估值水平,年内合理价位为40元(对应08年PE为32倍),维持"推荐"的投资
评级.
[2007-02-07]赣南果业:2007年02月06日振幅值达到15%
■深圳交易所
赣南果业(代码000829) 振幅值:15.08%
成交量:187万股 成交金额:5945万元
买入金额最大的前5名
营业部或席位名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
机构专用 16110000.00 0.00
机构专用 11749910.40 0.00
国信证券有限公司深圳深南中路证券营业部 4257753.00 0.00
招商证券股份有限公司福州群众东路证券营业部 2217058.00 0.00
中信建投证券有限责任公司赣州市健康路证券营 1681384.50 0.00
业部
卖出金额最大的前5名
营业部或席位名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
机构专用 0.00 16219548.00
机构专用 0.00 13641814.60
机构专用 0.00 9375447.16
机构专用 0.00 3883902.86
中信建投证券有限责任公司北京市海淀南 0.00 2678369.00
路证券营业部
<2007-01-24>(000829)赣南果业:中国手机流通服务商巨头,业绩持续快速增长
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控股子公司(70%)－天音通信－手机销售规模不断增加,由此拉动业绩持续快速
增长. 预计2006－2008年净利润复合增长率47%,公司正致力从手机分销商向通路服
务商转型,其商业模式应定位为现代服务型企业,考虑到业绩的持续增长(PEG为1.28
),可以享受估值溢价.参照零售类板块平均43倍的PE水平,公司合理PE水平在48倍以
上, 未来6个月、18个月目标价分别为40元、52元(分别对应于2007、2008年预测摊
薄EPS水平).投资评级:维持增持.
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公司在手机分销业务的竞争优势主要有:①覆盖全国的分销网络.天音通信现拥
有30个分公司、143个办事处、覆盖3万多家零售门店(全国约5万家).②高效的运作
和管理体系.借助于先进的信息系统和风险控制体系,公司的配货效率和风险控制力
尤其突出.③与知名品牌的良好合作.公司是MOTOROLA、NOKIA、SONGYERICSSONHSAM
SUNG等主流品牌的一级代理商,为MOTOROLA最大分销售商.
公司现有主业涉及手机分销、白酒、水果(脐橙)等多领域. 鉴于手机分销业务
较强的竞争力和快速增长预期, 公司主业有可能逐步集中于手机销售领域.同时,随
着营销网络资源价值的逐步利用,其盈利来源也将由"价差收入"逐步转型为"服务收
入",甚至股票名称也有可能由赣南果业变更为天音通信.
公司是中国手机分销巨头,控股子公司(70%)－天音通信－拥有覆盖全国的手机
营销服务网络体系,手机销售规模不断增加.公司正致力从手机分销商向通路服务商
转型, 其商业模式定位于现代服务业,可以享受较高的PE估值.预计2006－2008年净
利润复合增长率为47%,2006、2007、2008年EPS分别为0.55元、0.83元和1.10元(20
07、2008年EPS按增发2500万股摊薄计算),参照零售板块平均43倍的PE水平,给予公
司48倍PE估值.未来6个月、18个月目标价分别为40元、52元(分别对应于2007年、2
008年预测摊薄EPS水平),投资评级:增持.
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<2007-01-19>(000829)赣南果业:预增幅度提高,调高盈利预测
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手机市场的消费旺盛以及公司分销品牌增加及与运营商合作促进了06年销售大
幅增长, 第三方调查机构预测06年手机市场整体销量增长近40%,07年仍然将保持增
长态势,预计幅度为25%以上.
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目前由于公司没有披露详细的财务数据,我们将在2月7日年报公布后,对其财务
数据作进一步的分析, 我们初步认为公司业绩超过我们前期预测的最主要原因是在
于前三季度大量计提存货跌价准备与应收账款坏帐准备,存量已经达到近2亿元,在0
6年第四季度公司没有进一步大幅计提,导致全年的营业费用率低于我们先前的预测
.本次预测中,我们微幅调低天音通信06年销售收入,从151亿元调整至147亿元,微幅
调高毛利率从8%至8.1%,营业费用率从5.1%调整到4.7%,管理费用率从1.3%调高到1.
4%.
预计06年赣南果业将实现净利润1. 4亿元左右,对应06年EPS为0.55元、07年不
考虑增发摊薄EPS为0. 85元,假设增发6亿元,30日均价为20元,股本将从2.52亿元扩
充到2. 82亿股,摊薄后07年EPS为0.76元,目前按照07年摊薄后业绩计算的动态市盈
率为34倍, 预计公司06-08年净利润预期复合增长率将超过40%,按照1倍PEG计算,07
年40倍PE将是比较合理的估值水平,对应合理价位为30.5元,维持"推荐"的投资评级
需要指出的是,我们认为从PS估值的角度讲,公司目前的股价并没有完全反应出
其庞大的销售额和市场份额所对应的价值, 07年的动态PS只有0.4(考虑股本扩张后
, 如按照目前股本计算为0.3),预计天音通信的净利润率约为1.6-1.8%,而随着赣南
果业其它资产的逐渐剥离,我们认为赣南果业的净利润将逐渐向天音通信趋同,考虑
到赣南果业持股天音通信70%, 目前股价实际对应的PS为0.6,这具有PS估值优势,假
设07年赣南果业合理PS估值为0.5的话,其对应的合理价位为33元.
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元扩
充到2. 82亿股,摊薄后07年EPS为0.76元,目前按照07年摊薄后业绩计算的动态市盈
率为34倍, 预计公司06-08年净利润预期复合增长率将超过40%,按照1倍PEG计算,07
?6-08年净利润预期复合增长率将超过40%,按照1倍PEG计算,07
司06-08年净利润预期复合增长率将超过40%,按照1倍PEG计算,07
,维持"推荐"的投资评级
需要指出的是,我们认为从PS估值的角度讲,公司目前的股价并没有完全反应出
其庞大的销售额和市场份额所对应的价值, 07年的动态PS只有0
渑哟蟮南鄱詈褪谐》荻钏杂Φ募壑? 07年的动态PS只有0.4(考虑股本扩张后
, 如按照目前股本计算为0.3),预计天音通信的净利润率约为1.6-1.8%,而随着赣南
果业其它资产的逐渐剥离,我们认为赣南果业的净利润将逐渐向天音通信趋同,考虑
到赣南果业持股天音通信70%, 目前股价实际对应的PS为0.6,这具有PS估值优势,假
设07年赣南果业合理PS估值为0.5的话,其对应的合理价位为33元.
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元扩
充到2. 82亿股,摊薄后07年EPS为0.76元,目前按照07年摊薄后业绩计算的动态市盈
率为34倍, 预计公司06-08年净利润预期复合增长率将超过40%,按照1倍PEG计算,07
?6-08年净利润预期复合增长率将超过40%,按照1倍PEG计算,07
司06-08年净利润预期复合增长率将超过40%,按照1倍PEG计算,07
,维持"推荐"的投资评级
需要指出的是,我们认为从PS估值的角度讲,公司目前的股价并没有完全反应出
其庞大的销售额和市场份额所对应的
并没有完全反应出
其庞大的销售额和市场份额所对应的
并没有完全反应出
其庞大的销售额和市场份额所对应的
杂Φ募壑? 07年的动态PS只有0.4(考虑股本扩张后
, 如按照目前股本计算为0.3),预计天音通信的净利润率约为1.6-1.8%,而随着赣南
果业其它资产的逐渐剥离,我们认为赣南果业的净利润将逐渐向天音通信趋同,考虑
到赣南果业持股天音通信70%, 目前股价实际对应的PS为0.6,这具有PS估值优势,假
设07年赣南果业合理PS估值为0.5的话,其对应的合理价位为33元.
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元扩
充到2. 82亿股,摊薄后07年EPS为0.76元,目前按照07年摊薄后业绩计算的动态市盈
率为34倍, 预计公司06-08年净利润预期复合增长率将超过40% |
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