分析评论
| 发布日期：2008-4-8 16:00:00 |
≈≈张 裕 Ｂ200869≈≈(更新:08.04.08)
[2008-04-08]张裕A:继续巩固龙头地位
■凯基证券
张裕2007 年实现主营业务收入27.3 亿元,同比增长26%;实现净利润近6.35 亿
元, 同比增长61.1%;每股收益1.21元,同比增长61.3%.公司业绩超过我们预期8%,主
要原因是酒庄酒销量超过预期,产品结构高端化的速度加快.公司净资产收益率增长
近10 个百分点, 经营活动产生的现金流量增长105%,同时规模效应使得公司的费用
率下降,充分显示出企业正处于高速增长的阶段.
2007 年公司酒类业务毛利率达到69.71%, 比去年同期3.06 个百分点.公司07
年葡萄收购价格基本与06 年持平, 但包装费用与人工都有较大上涨压力,因此毛利
率的提升主要来自于"4+1"战略带来的产品中高端化的趋势.公司2007 年酒庄酒,解
百纳分别销售1, 700 吨,16,000 吨,分别比去年同期增长54.5%,45.5%,均高于我们
的预期.卡斯特酒庄净利润同比增长120%,爱斐堡,冰酒酒庄也开始贡献营收.普通干
红, 白兰地及其它产品销售增速在10-15%之间,相对较慢.中高端产品占比增加保证
了公司的盈利能力.我们预估08, 09 年公司酒庄酒,解百纳销量仍可保持30%的增长
速度.
公司从08 月2 月1 日起对主要产品进行了提价,平均提价幅度在15%左右,提价
效应将在2 季度得到体现.以08 年测算,提价约可提升公司EPS0.19 元.同时公司以
先收后返的方式要求经销商加大市场投入. 目前国内红酒品牌中张裕的经销商利润
最好,因此经销商加大投入的积极性较高,从而成为产品销量增长的有力保证.
由于公司酒庄酒销售超出预期,我们小幅提升了公司盈利预测,08-10 年EPS 分
别为1.81 元,2.33 元,3.06 元.张裕07 年已跻身世界葡萄酒销售企业十强,在国内
的龙头地位更加稳固.由于市场估值水准的整体下移, 我们给予公司09 年30 倍PE,
目标价为70 元,较目前有2.5%上涨空间,投资评级由「增持」下调为「持有」.
[2008-03-31]张裕Ａ:高端战略促高增长
■中信建投
张裕已经确立"4+1"的高端战略, 公司大幅度降低低端酒的产销量,集中精力开
发高端产品. 确立以解百衲加四大酒庄酒的高端产品结构.07 年公司收入和利润的
高增长主要来自高端产品的销售.以张裕卡斯特酒庄为例, 总销售收入28490 万元,
而净利润就达15482 万元,ROE 高达54.34%.成为名副其实的高利润行业.占到张裕A
总净利润额的24%,是张裕能够实现高增长的最重要保障.特别是张裕的高端战略走
在行业前列.无论是酒庄酒的开发还是营销创新,张裕作为先行者取得的效果更为突
出和明显.
随着卡斯特酒庄产能趋于饱和,张裕其他酒庄将后来居上.有卡斯特酒庄的成熟
经验复制到其他三大酒庄,主要是国内北京密云爱菲堡酒庄和辽宁冰酒酒庄,销售收
入和利润的高增长就有了坚实的基础.2007 年爱菲堡酒庄和冰酒酒庄分别实现净利
润372 万元和124 万元,一旦卡斯特模式成功复制过来,两家酒庄未来业绩增长的空
间非常大.爱菲堡酒庄与卡斯特特征更为接近目前涉及产能是1000 吨,按照07 年卡
斯特酒庄的盈利能力,净利润还有20 倍的提升空间.而辽宁冰酒酒庄产能也有1000
吨.净利润上升空间也非常之大.因此张裕高端战略还有若干年实施期间, 这期间公
司收入和利润还将保持较快增长.
2008 年葡萄原料价格与07 年基本持平.07 年张裕获得较高毛利率的原因除了
高端产品比例上升并涨价外.葡萄丰收,价格平稳,特别是进口葡萄原酒数量大增,且
价格较低,普遍降低了葡萄酒酿造企业的原料成本.爱菲堡和冰酒以及解百衲销售量
继续保持较大增长.
08 年葡萄酒行业竞争格局将继续维持前三家的局面,张裕将继续处于行业领先
地位.按照我们对08 年业绩预测,动态PE 为45.83,维持增持评级.
[2008-03-28]张裕A:业绩增长超预期,领跑优势更稳定
■国海证券
在中国经济保持快速发展和消费升级的大环境下, 未来几年我国葡萄酒行业将
保持稳定的高速发展势头, 而以高品质为标志的中高档葡萄酒的增长将快于行业的
平均增长速度.
随着消费理念和文化的变迁, 以酒庄酒为代表的高端葡萄酒有望走上和目前高
端白酒类似的社交润滑剂类型的升级之路.公司在这方面是国内的先驱,已经开始享
受品牌溢价带来的超额收益.
公司在2007 年保持了销售收入和利润的高速增长势头,各项主要财务指标均表
现优异.在高端产品比重不断扩大之下,整体毛利率逼近70%,ROE 高达29.9%,销售净
利润率更是从2004 年的15.3%稳步攀升至2007 年的23.4%,均属于A 股的一流水平.
每股收益高达1.21元,略高于我们先前的预测,充分显示了作为行业龙头的公司在我
国葡萄酒行业平稳快速的发展中强劲的利润创造能力.
我们认为公司在行业的领跑优势稳定,业绩增速明确,可望最大程度的分享我国
葡萄酒行业不可限量的成长果实, 是A 股市场不可多得的战略性投资品种.2008 年
的EPS 有望达到1.75 元.维持公司的"增持"评级.
[2008-03-28]张裕Ａ:业绩增长仍将持续,竞争地位仍很巩固
■国金证券
公司全年销售解百纳约为16200 吨,基于符合我们此前预测的16000-16500 吨.
酒庄酒前三季度销量约为1300 吨之间,全年加上冰酒以及张裕爱斐堡国际等酒庄估
计能销售1832 吨,低于此前我们所预测的1900 吨.公司普通干红其销量30000 吨之
间, 高于此前我们所预测的29000 吨.公司低档甜葡萄酒全年销量4000 吨低于我们
此前预测的4600 吨.
公司白兰地,保健酒和香槟酒一直处于稳步增长状态,我们此前预测分别为全年
销量分别为31800,2900,2400 吨,公司实际销量分别为30000,2500,2400 吨.
公司高档产品保持较快增长的同时还能较好地控制住费用的投入, 我们认为这
充分表明了公司综合竞争实力, 同时也说明了公司在许多销售区域品牌张力以及在
消费者心目中的品牌忠诚度也正在大幅提高.
我们在张裕公司深度研究报告中以及公司定期报告点评中, 反复提到了我们对
张裕公司观点:公司目前正处于享受前几年持续经营市场的收获期,公司已经成功改
制, 治理结构较为科学,其拥有的强大竞争优势在未来几年很难被竞争对手超越.我
们仍然看好公司未来增长,我们对公司股票维持买入评级.
[2008-03-27]张裕A:内生性增长显著
■兴业证券
公司07 年实现每股收益1.21 元,略高于我们的预期.公司今日发布07 年年报,
报告期内公司实现营业收入273016.61 万元,同比增长25.97%;实现营业利润94828.
13 万元,同比增长67.73%;实现净利润(指新会计准则中的归属于母公司所有者的净
利润)63562.78 万元,同比增长61.12%;每股收益为1.21 元,每股经营性净现金流为
1.55 元,分红预案为向全体股东每10 股派现11 元(含税).
公司葡萄酒业务继续保持高增速.酒庄酒与解百纳的高速增长,提升了公司整体
产品结构,带动公司葡萄酒产品综合毛利率为71.71%,同比增长2.94 个百分点.
在食品价格飞涨的背景下, 公司在08 年2 月初对其主要产品进行了提价,其中
解百纳提价15%, 酒庄酒提价15%,保健酒提价20%,普通干红提价10%,出厂价30 元以
下的产品没有提价.产品价格提升直接增强了公司的盈利能力.
预计公司08, 09,10 年的EPS 分别为1.69,2.30,3.11 元,考虑到公司在葡萄酒
行业中的龙头地位和定价权,目前又处于快速发展阶段,公司合理估值区间为100 元
左右,维持"强烈推荐"的投资评级.
[2008-02-13]张裕A:提高高档葡萄酒出厂价格
■中银国际
张裕宣布自上周五起上调了酒庄酒和解百纳产品的出厂价格. 我们从销售渠道
获悉,酒庄酒和解百纳产品的平均售价分别提高了15%和10%.此次涨价符合我们在08
年1 月29 日出版的行业报告中所做的预测.张裕具有很强的定价能力,其市场定位
主要是针对国内富裕阶层和影响力较大的人群.我们认为,对高档系列产品的提价不
会影响张裕的销量.考虑到平均售价上涨10%,我们维持原有的盈利预测.预计公司07
,08,09 年的每股收益将分别达到1.17 人民币,1.80 人民币和2.33 人民币.基于50
倍的09 年预期市盈率, 我们对A 股维持116.50 人民币的目标价格;采取较A股40%
的折让,我们将B 股目标价格定为72.81 港币.我们对A 股和B 股都维持优于大市评
级.
[2008-01-30]张裕A:人民币116.50/港币72.80
■中银国际
根据Cevise Institution 的全球葡萄酒行业报告, 07 年澳大利亚的葡萄产量
同比下降30%, 带来07 年南半球葡萄酒总产量下降了4 亿公升.受气候影响,法国的
葡萄和葡萄酒产量分别下降15%和14%;而在意大利和西班牙的葡萄酒产量分别下降5
亿和4 亿公升.07 年智利的葡萄酒出口离岸价同比增长了52.5%.07 年印度葡萄酒
行业批发价格指数增长了11.2%.由伦敦国际酿酒商交易所(Liv-ex) 编制的反映100
支交易最频繁的蓝筹酒价格的Liv-ex 100 指数07 年同比增长49.4%.
07 年国内进口高档成品葡萄酒价格同比上涨了20-30%,进口原酒的价格同比上
涨了10%-20%.张裕品牌定位中高档客户群, 我们认为公司会在近期提高其酒庄酒和
解百纳产品的出厂价格.另外,07 年全国36 个城市监测的普通干红平均销售价格同
比提高了2.5%,终端零售价格的提高一定程度上标明葡萄酒行业具有一定的定价权.
06 年借成本上涨,公司对其酒庄酒,解百纳和普通干红的平均价格分别提高15%
,10%和5%.公司中高档系列产品销量保持着40%的较高增长率,占07 年葡萄酒总销售
额的50%以上.我们预测公司08 年对酒庄酒,解百纳和普通干红的平均价格将分别提
高15%, 10%和5%,公司的"4+1"品牌和渠道的竞争优势将保障其销售量不会受提价的
影响.考虑到提价的部分利润让给渠道和加强渠道推广, 测算带来盈利增厚约15%左
右.
[2008-01-30](200869)张裕B:产品提价空间较大
■中国证券报
中银国际分析师认为,张裕在中国葡萄酒行业具备领先优势,具备长期确定的增
长前景,同时将充分受益于葡萄酒价格的上涨,因而维持"优于大市"的评级.
葡萄酒主产国葡萄减产带来价格上涨. 根据Cevise Institution的全球葡萄酒
行业报告, 07年澳大利亚的葡萄产量同比下降30%,使得07年南半球葡萄酒总产量下
降了4亿公升.受气候影响,法国的葡萄和葡萄酒产量分别下降15%和14%;意大利和西
班牙的葡萄酒产量分别下降5亿和4亿公升.由伦敦国际酿酒商交易所 (Liv-ex)编制
的反映100只交易最频繁的蓝筹酒价格的Liv-ex100指数07年同比增长49.4%.
从国内来看,07年我国进口高档成品葡萄酒价格同比上涨了20-30%,进口原酒的
价格同比上涨了10-20%.张裕品牌定位中高档客户群,不排除公司在近期提高其酒庄
酒和解百纳产品出厂价格的可能性.另外,07年全国36个城市监测的普通干红平均销
售价格同比提高了2.5%, 终端零售价格的提高一定程度上反映出葡萄酒行业具有一
定的定价权.
分析师认为,08年公司酒庄酒,解百纳和普通干红的平均价格提升空间分别在15
%, 10%和5%左右,而公司的"4+1"品牌和渠道的竞争优势将可保障其销售量不受提价
的影响,经测算由此可使公司盈利增厚约15%左右.
[2008-01-24]张裕Ａ:提价预期将促使公司享受估值溢价
■国金证券
近期食品饮料行业优势企业均出现了提价行为, 目前葡萄酒行业龙头企业张裕
一直没有提价,根据我们对葡萄酒行业跟踪以及综合对终端所了解信息分析,我们认
为公司现在已经具备了提价的条件并有可能随时进行提价.
对公司提价时间的判断,我们认为公司提价将会春节之后淡季来临之前,应该是
在4-5 月份前后.
我们在假设公司酒庄酒提价25%,解百纳提价20%,干红提价10%,且不考虑费用增
加的情况下,08 年EPS 增厚0.466 元,如果考虑费用增加将增加0.35 元,09 年EPS
增厚0.498 元,如果考虑费用将增加0.367 元.
我们在2007 年8 月7 日张裕公司深度研究报告中以及公司定期报告点评中,反
复提到了我们对张裕公司观点:我们认为公司目前正处于享受前几年持续经营市场
的收获期, 公司已经成功改制,治理结构较为科学,其拥有的强大竞争优势在未来几
年很难被竞争对手超越.我们现在仍然坚持这样的判断,对于像公司这样质地优异且
业绩将持续稳定增长且有提价预期的企业,们继续维持买入评级,相对于目前高档白
酒市盈率估值水平, 我们认为像张裕这样葡萄酒行业龙头给予一定溢价也是比较正
常,加之公司存在的提价预期,其公司股价仍有上涨空间.
[2008-01-21]张裕A:预计葡萄酒龙头企业提价序幕即将拉开,建议买入！
■申银万国
在白酒,啤酒,黄酒不断提价之后,预计葡萄酒龙头企业提价序幕即将拉开.与啤
酒和黄酒的提价不同的是,葡萄酒的提价不是成本推动型;与高端白酒的提价不同的
是,葡萄酒龙头的提价超出市场预期.
提价将大幅提升盈利.据测算, 产品价格每全面提高1%,那么在不考虑费用变化
的情况下盈利将提升3.3%.我们初步估计张裕酒庄酒和解百纳提价20%的概率偏大,
普通干红预计提价10%左右,三者合计相当于产品全面提价13%.
解百纳,酒庄酒依然是公司盈利增长的主要推动力.2007 年度解百纳,酒庄酒销
量预计分别为16200 吨和1760 吨,分别同比增长47%和60%,08 年度解百纳,酒庄酒,
冰酒销量预计分别同比增长35%,40%和150%.
盈利预测与投资建议.不考虑产品直接提价时, 张裕A 07,08,09 年EPS 预计分
别为1.163 元,1.778 元和2.446 元,分别同比增长38.1%,52.9%和37.6%;按55 倍动
态PE 估值,6 个月和12 个月的目标价格分别为116 元和135 元,上涨空间分别为39
%和61%.假定产品春节后提价且公司适当平滑业绩, 那么预计08,09EPS 分别为2.0
元和2.9 元,此时12 个月乐观目标价为160 元,较目前股价有翻番空间.维持"买入"
评级并建议积极配置.
[2008-01-21]张裕A:预期后市仍有向上空间
■华泰证券
张裕A(000869):公司是国内最好的红酒生产企业, 在高端红酒消费中具有不可
替代性,因此,面对着白酒,啤酒,黄酒不断提价趋势,红酒提价序幕即将拉开.据测算
,产品价格每全面提高1%,那么在不考虑费用变化的情况下盈利将提升3.3%,.目前公
司2007年葡萄酒销售金额已居行业榜首, 发展势头明显强于长城和王朝,随着江苏,
浙江, 上海,广州等沿海重要城市的市场培育已见成效,07年这些区域葡萄酒销量均
增长40%以上,市场的有效开拓为产品提价奠定了基础.从公司股价表现看,上周向上
突破创出新高,预期后市仍有向上空间.
[2008-01-18]张裕A:行业龙头,收入和利润逐步提高
■齐鲁证券
作为葡萄酒行业龙头,张裕近年来收入和利润逐步提高,竞争对手长城面临内部
整合的难题,王朝遭遇投入不足的后遗症,给了张裕发展的绝佳机会.
对手退步张裕扩张
张裕是以葡萄酒为主, 白兰地,保健酒,香槟酒(起泡酒)等多酒种协调发展的国
内葡萄酒行业龙头.2006年公司销售收入列世界葡萄酒行业14位,同比上升了6位,公
司计划2008年收入进入全球葡萄酒行业10强.目前公司产能达12万吨,2006年公司收
入和净利润分别同比增长19.9%和42.1%,其中葡萄酒,白兰地和保健酒收入分别占主
营业务收入的75%,18%和5%,三者合计达98%.<成熟投资者必备的证券软件<<资讯通>
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2002—2006年,公司收入和利润逐步提高,而两个竞争对手都不同程度地放缓了
增长的脚步.2006年张裕收入占行业比重为17%,高于竞争对手长城(13%)和王朝(9%)
,利润占整个行业的近一半(47%),长城和王朝占行业的利润比重由2003年的47%下降
到2006年的34%.
随着国内消费水平的提高,葡萄酒行业保持稳定增长,2006年行业销量同比增长
14%, 销售收入同比增长26%,利润总额同比增长19%.从葡萄酒行业目前15%左右的年
增长率来看,我国葡萄酒消费尚未到达爆发性的增长阶段,消费增长的主体仍然是中
高收入和东南沿海地区的人群.
发力中高档酒
公司近年来在逐步减少低端葡萄酒产品的生产和销售, 加快发展中高端葡萄酒
产品,形成了"1+4"中高档品牌布局."1"指张裕最核心的子品牌——中端品牌解百纳
,"4"指与国际巨头合作,定位各个细分高端市场的四大酒庄品牌.从2003年到2006年
, 中高档酒占张裕的收入比重从33%上升到66%,带动毛利率和净利润率提升,在同期
行业毛利率下降时,张裕的毛利率却提高了9个百分点.
近年来, 随着进口葡萄酒成本大幅降低,进口量大幅增加,给整个行业带来了冲
击,但进口大多的是葡萄酒原酒,进口瓶装成品酒基数小,仅占国内中高档产品的10%
.张裕在国内葡萄酒行业较早实施了中高档化产品策略,与国外葡萄酒厂商开展合作
(四大酒庄等), 逐步削减中低档产品,加大酒庄酒,解百纳葡萄酒和Vsop级以上白兰
地等中高档产品的营销力度,扩大中高档产品市场份额.自从张裕的高端葡萄酒卡斯
特酒庄酒问世以来,其销售量的年复合增长率达到了313%.
在卡斯特酒庄酒将公司送上行业龙头的宝座之后, 公司在2006年后又陆续推出
三款高档葡萄酒, 形成张裕·卡斯特酒庄(产能1200吨),张裕·爱斐堡国际酒庄(产
能1000吨),张裕·黄金冰谷冰酒酒庄(产能1000吨)和张裕·凯利酒庄(产能300-400
吨)四大高档葡萄酒系列,合计产能可以达到3500吨以上.2006年,张裕的酒庄酒共销
售1000吨,目前,其余三大酒庄酒均已投入产销,预计2008,2009年酒庄产能继续释放
,保守预测销量可以达到2300吨和3000吨,同比分别增长38%和30%.
估值:我们保守预测公司三项费用率仍将保持稳定.公司目前实际所得税率较低
,2005,2006年实际所得税在29.3%—29.5%之间,根据公司目前的情况以及税收政策,
我们预测公司2007年所得税与2006年持平,2008,2009年下降到25%.
预计公司2007年完成销售收入26.83亿元,实现净利润6.07亿元,EPS为1.151元;
2008年完成销售收入33.52亿元,实现净利润8.55亿元,EPS为1.621元;2009年完成销
售收入41.42亿元, 实现净利润11.42亿元,EPS为2.113元,2007—2009年净利润复合
增长率达35.88%.
我们选取同公司一样拥有品牌优势酒类A股上市公司的PE比较相对估值.目前,A
股酒类行业可比公司2007—2009年PE平均值为81,57,44,均高于公司70,49,38倍的P
E水平, 如果按照市场目前所能接受的可比公司2009年45—50倍PE估值,对应的目标
价为94.95元—105.50元.
[2008-01-09]张裕Ｂ:2008年01月08日涨幅偏离值达到7%
■深圳交易所
张裕Ｂ(代码200869) 涨幅偏离值:8.51%
成交量:39万股 成交金额:2220万元
买入金额最大的前5名
营业部或交易单元名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
荷银亚洲交易单元(886800) 7836330.09 3773454.23
摩根大通证券交易单元(882800) 5493449.09 3185.79
瑞银华宝交易单元(800200) 3120297.61 0.00
德意志证券交易单元(800700) 1527896.98 0.00
里昂证券交易单元(887800) 929523.57 0.00
卖出金额最大的前5名
营业部或交易单元名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
荷银亚洲交易单元(886800) 7836330.09 3773454.23
群益证券交易单元(802500) 0.00 1733058.78
招商证券股份有限公司深圳益田路免税商务大厦 0.00 1473949.66
证券营业部
英大证券有限责任公司深圳华侨城证券营业部 0.00 1473334.58
东洋证券亚洲交易单元(802200) 10932.48 902557.52
[2008-01-08]张裕Ａ:品牌结构确保高利润率
■东海证券
4+1品牌结构确保公司高利润率.目前我国葡萄酒行业年市场消费量约40万吨,
其中高档酒占10%. 张裕在高端酒领域具有绝对优势.从目前公司葡萄酒产品结构来
讲, 主要包括普通干红,解百纳,张裕卡斯特酒庄酒,北京爱斐堡酒庄酒,辽宁冰酒和
新西兰凯利酒庄.其中, 普通干红销量最大,预计2007年销售2.5万吨左右,其实现利
润与解百纳品牌相当;解百纳为公司利润的主要来源,预计2007年销售1.5万吨左右;
卡斯特品牌预计2007年销售1300吨左右;2007年新建的爱斐堡酒庄酒和冰酒均定位
高端市场, 其中爱斐堡将逐步达到1000吨规模,预计需要3年左右的时间形成成熟的
市场;冰酒目前处于培育推广期, 2007年预计实现销售200吨,生产能力1500吨.新西
兰凯利酒庄主要进行贴牌生产.
公司以生产白兰地起家,这两年白兰地的增长有限,公司计划未来以合作方式提
升产品档次.未来白兰地产品将稳定增长.成熟投资者必备的证券软件<<资讯通>>和
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公司营销组织架构明晰,管理到位,费用合理.目前主要销售渠道有商超和即饮,
比例各占50%,未来酒店的比例将有所上升.
公司目前拥有12万亩葡萄基地,以长期协议的方式向农户采购原料,原料供应基
本稳定.
洋酒冲击有限.目前洋酒市场占有率约为7%-8%, 主要是高价酒,进口量较少,对
公司产品的市场冲击不大.
公司未来仍将保持20%以上的增长.2008年公司的营销重点将放在冰酒和爱斐堡
项目上, 预计明年解百纳将保持20%的增长速度,公司的利润增长速度大于销售收入
增长速度.另外2008年两税合并,也会带来意外的惊喜.预计2007年-2010年公司每股
收益分别为1.13元,1.64元,2.07元,2.45元.
[2007-12-19]张裕A:葡萄酒行业龙头
■和讯网
张裕A(000869):公司是葡萄酒行业龙头企业,其经营业绩保持良好的增长趋势.
目前股价呈慢牛态势,20日均线附近可中线布局.
[2007-12-03]张裕Ｂ:2007年11月30日振幅值达到15%
■深圳交易所
张 裕Ｂ(代码200869) 振幅值:16.84%
成交量:297万股 成交金额:15332万元
买入金额最大的前5名
营业部或交易单元名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
申银万国交易单元(201800) 100431162.51 54700469.78
摩根大通证券交易单元(882800) 14021798.55 0.00
荷银亚洲交易单元(886800) 13285309.10 0.00
德意志证券交易单元(800700) 6873570.00 20534919.41
法国兴业证券交易单元(880800) 6319275.06 708501.46
卖出金额最大的前5名
营业部或交易单元名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
申银万国交易单元(201800) 100431162.51 54700469.78
中国国际金融有限公司北京建国门外大街证券营 5710417.52 35453050.76
业部
德意志证券交易单元(800700) 6873570.00 20534919.41
西部证券股份有限公司西安西五路证券营业部 0.00 3596424.98
国泰君安交易单元(008100) 15509.18 2666378.48
[2007-11-29]张裕Ｂ:2007年11月28日涨幅偏离值达到7%
■深圳交易所
张裕Ｂ(代码200869) 涨幅偏离值:7.48%
成交量:63万股 成交金额:2942万元
买入金额最大的前5名
营业部或交易单元名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
德意志证券交易单元(800700) 9944754.11 0.00
瑞银华宝交易单元(800200) 9636202.62 953756.73
摩根大通证券交易单元(882800) 5660671.09 0.00
平安证券有限责任公司深圳商报路证券营业部 1109556.38 0.00
中信证券股份有限公司上海番禺路证券营业部 510238.31 446813.53
卖出金额最大的前5名
营业部或交易单元名称 买入金额(元) 卖出金额(元)
荷银亚洲交易单元(886800) 0.00 5392703.94
东方证券交易单元(050099) 0.00 2382737.11
招商证券股份有限公司深圳东门南路证券营业部 0.00 1632112.74
中国国际金融有限公司北京建国门外大街证券营 457668.67 1362564.23
业部
国信证券有限责任公司深圳泰然九路证券营业部 0.00 998443.04
[2007-11-27]张裕A:管理能力凸显,盈利增长稳健
■东海证券
张裕是我国第一家葡萄酒酿造公司,至今已有115年的历史.经历了百年的风雨,
公司仍然能够保持强劲的成长能力,多年来稳居行业龙头地位,业内扬称其为葡萄酒
中的茅台.
目前我国葡萄酒行业年市场消费量约40万吨, 其中高档酒10%.张裕在高端酒领
域具有绝对优势, 中档酒领域没有优势,低档酒领域逐步萎缩.以目前公司葡萄酒产
品结构而言主要包括普通干红,解百纳,张裕卡斯特酒庄酒,北京爱斐堡酒庄酒,辽宁
冰酒和新西兰凯利酒庄.其中, 普通干红销量最大,预计2007年销售2.5吨左右,出厂
价23元/瓶,其实现利润与解百纳品牌相当;解百纳为公司利润的主要来源,预计2007
年销售1.5万吨左右,出厂价50～80元/瓶;卡斯特品牌:预计2007年销售1300吨左右,
出厂价250～300元/瓶;2007年新建的爱斐堡酒庄酒和冰酒均定位高端市场, 其中爱
斐堡将逐步达到1000吨规模, 其定位高于卡斯特,预计需要3年左右的时间形成成熟
的市场;冰酒目前处于培育推广期,2007年预计实现销售200吨,定价在200元左右,生
产能力1500吨.新西兰凯利酒庄主要进行贴牌生产.
经过前几年市场的无序竞争,目前葡萄酒行业市场格局基本稳定.不少小葡萄酒
厂已经退出, 各大公司产品格局层次分明.葡萄酒市场容量约为每年40万吨,张裕目
前市场份额为23%左右, 以高端产品为竞争优势.长城葡萄酒市场份额16%左右,以中
端酒为竞争优势.王朝葡萄酒市场份额为10%,以中端酒和上海地区为竞争优势.由于
各品牌口感的差异性,葡萄酒行业大规模并购的可能性不大.
2008年公司的营销重点将放在冰酒和爱斐堡项目上, 我们预计明年解百纳将保
持20%的增长速度, 公司的利润增长速度大于销售收入增长速度.张裕的优势在于管
理, 自2004年职工持股以来,公司的业绩直接与员工收入挂钩,直接调动了管理层和
职工的生产积极性, 我们对公司未来业绩增长充满信心.另外2008年两税合并,也会
带来意外的惊喜.我们预计2007年-2009年公司每股收益分别为1.13,1.64,2.07,2.4
5元,给予2008年50倍PE,公司合理价位为82元.
[2007-10-26]张裕A:亚洲葡萄酒生产基地
■德邦证券
公司是我国乃至亚洲最大的葡萄酒生产基地,拥有上百年红酒生产历史,公司计
划2008年打入全球葡萄酒行业十强,并分步完成国际化进程,前景看好.
[2007-10-25]张裕A:看好其长期价值,关注四季度增速
■银河证券
公司2007 年前三季度主营业务收入,净利润和EPS 分别为21 亿元,4.1 亿元和
0.78 元,同比分别增长28%,40%和40%;盈利能力方面,2007 年前三季度毛利率微增,
ROE 上升了近5 个百分点,净利率上升了1.5 个百分点.
分季度分析.第三季度对公司前三季度的业绩贡献度相当大,第三季度出现了成
本和营业费用增速低于主营业务收入增速,促使毛利率和利润率同比增长,在主营业
务收入增速环比下降的情况下,净利润增速仍然达到了接近于上一季度水平,促成公
司前三季度业绩超过市场预期.我们认为, 随着进入消费旺季,公司全年业绩有望再
次超过市场预期.
2007 年前三季度公司产品需求旺盛, 销售收入增长,这和公司近年来高端战略
的实施密不可分.我们认为在拥有普通干红和解百纳现金牛业务的基础上,目前的四
大以及未来新品牌酒庄酒业务将为公司打开更为广阔的赢利空间.
公司是我们2007 年第4 季度投资策略重点推荐品种,我们给予张裕A90 元目标
价位.
[2007-10-23]张裕A:盈利能力继续提升
■天相投资
当期业绩快速增长的原因来自于收入增长, 毛利率提升和费用率下降等三个方
面.(1)收入增长.公司的收入在经历去年的低速增长之后, 今年有明显的加速迹象,
从单季的数据来看,收入增速分别达到22.72%,38.50%和28.88%.收入的较快增长,我
们认为是公司销售架构调整成功的体现;(2)毛利率提升. 前三季度公司销售毛利率
同比提高0.27个百分点,达到67.70%,第三季度的毛利率同比提高1.4个百分点,毛利
率的提高是公司葡萄酒和白兰地产品高端化的结果. 随着四大酒庄的逐步投入和放
量, 我们认为公司毛利率将会进一步提高;(3)三项期间费用率下降.前三季度,由于
规模效应带来的期间费用率下降非常明显,同比下降1.29个百分点,为32.13%.
四大酒庄确立公司在葡萄酒行业的高端形象, 解百纳为公司提供稳定的利润来
源.公司的四大酒庄[烟台张裕·卡斯特酒庄(产能1200吨,股权70%),辽宁张裕"黄金
冰谷"冰酒酒庄(产能1000吨, 股权51%),新西兰张裕·凯利酒庄(面向国际市场推出
高端的"新西兰张裕·凯利酒庄"联合品牌)和北京张裕·爱斐堡国际酒庄(目前产能
500吨,目标产能1000吨,股权60%,定位高于烟台酒庄,推出"期酒")]确立了公司品牌
在葡萄酒行业高端形象的同时,必将逐步提升公司的盈利能力.解百纳为公司最主要
的盈利来源, 我们预计该产品07-09年的销量增速分别为35%,31%和31%,销量分别达
到1.49万吨,1.95万吨和2.55万吨.
公司在行业中的地位, 产品的季节性消费特点以及产品销售结构的调整类似白
酒龙头企业,所以估值水平理应看齐一线白酒公司.曾几何时,公司与王朝,长城不相
上下,时至今日,无论是公司产品结构,还是营销网络模式都要领先于两位竞争对手.
公司扁平式的深度分销网络不同于王朝和长城的区域总代理模式, 虽然费用支出较
大,但对终端的控制力更强,我们认为深度分销模式是比较适合竞争激烈的葡萄酒行
业, 但是敢用这种营销体系的也只有资本实力雄厚的张裕.葡萄酒消费的季节性(第
一,四季度是消费的旺季)以及公司产品销售结构向中,高端调整的特点,非常类似于
白酒的龙头企业.所以结合以上各因素,我们认为公司的合理估值应该向一线的白酒
公司看齐.
我们维持07-09年每股收益1.16元, 1.64元和2.06元的盈利预测不变.截至2007
年10月19日,公司收盘价为79.42元,相对08年每股收益的PE为48倍,结合前面我们对
公司合理估值水平的讨论,我们认为给予公司08年每股收益的60倍市盈率是合理,据
此,公司的股价仍有25%左右的上升空间,维持对公司的"增持"评级.
[2007-10-23]张裕A:三季度业绩回顾
■中金公司
公司三季度实现销售收入6.14 亿元,同比增长28.9%,毛利率同比提升1.4 个百
分点,我们相信是因为06/07 榨季葡萄收购成本下降的反映,销售收入与毛利率增速
均高于上半年, 使得三季度公司盈利同比增长46.4%,高于上半年36.6%的增幅,这与
行业统计结果一致.
基于前三季度表现,我们预计公司07 年全年庄园酒销量能够突破1500 吨,解百
纳酒销量可达16000 吨,同比增幅都在40-50%之间.公司现已进入07/08 葡萄采购与
压榨季节, 预计葡萄收购成本同比持平.08 年解百纳酒销量预计仍将保持30%以上,
而庄园酒销量增长空间将主要来自北京酒庄投产与冰酒销量增长, 同时生产成本的
稳定以及所得税率的下调将使08 年盈利继续大幅超越销售增速. 我们维持公司"审
慎推荐"评级.
[2007-10-23]张裕A:业绩超预期,价格相对低估
■国泰君安
公司"4+1"产品策略保证了中高档产品的发展,从今年公司对爱斐堡和冰酒的运
作看,高档产品产销量在明年还能继续增加,预期其收入和利润占比也将继续上升.
公司应收账款大幅下降表明公司对于销售的管理进一步加强, 此外公司预收账
款首次超过1 亿元,比去年略有上升.
1-7 月份国内葡萄酒销量增长了22.68%, 比去年同期增加了2.42 个百分点.行
业1-8 月份销售毛利达到36.09%,同比增加了1.22 个百分,扭转了03 年以来销售毛
利下降的格局.
张裕08,09 年爱斐堡酒庄酒和冰酒的销量增长将带动公司销售收入的增长和销
售毛利率的提升,由于三季度业绩超预期,我们提升对公司07,08 年EPS 分别至1.18
, 1.65元.今年张裕涨幅远落后于大盘,目前的08 年PE 也低于销售特征近似的白酒
行业08 年55 倍的估值,张裕A 已经被略微低估,在蛰伏了大半年以后张裕存在一定
的投资机会,维持"增持"的投资评级.
[2007-10-23]张裕A:业绩增长一如既往
■联合证券
张裕A 公告了2007 年三季报, 主要财务数据:收入达到205331 万元,净利润达
到41034.5 万元,分别比上年同期增长28%和40%,每股收益0.78 元,符合预期.
报告期内, 公司的毛利率继续提升,达67.7%,较去年同期提高0.5 个百分点.毛
利率的提高来自于公司高端产品占比的提高, 2007 年,张裕的第二大酒庄北京爱斐
堡酒庄成立,高端冰酒也开始销售,提高了公司的毛利率水平.截至三季度,冰酒累计
销售90 万吨,其他酒庄酒销售1300 万吨,基本符合公司计划.
公司预收帐款达到10677 万元,同比增长86%,显示出公司产品需求旺盛,品牌知
名度进一步提高.
维持张裕A 2007,2008 年每股收益1.15 元和1.61 元的盈利预测,根据A股食品
饮料类公司的估值水平,我们认为应给予张裕A2008 年50 倍PE的估值,内在价值80
元以上.
[2007-10-23]张裕A:酒庄酒、解百纳仍将快速增长
■中信证券
2007 年三季度实现收入6.14 亿元, 净利润1.37 亿元,分别增长28%,46%,三季
度实现EPS0.26 元.前三季度实现收入20.5 亿元,净利润4.1 元,分别增长27.5%和3
8%.前三季度实现EPS0.78 元,超出预期主要原因是三季度销售较好.
我们预计前三季度酒庄酒销售约1300 吨, 解百纳销售约1.2 万吨,都已经超过
去年全年的销售量. 这两种高盈利能力产品的快速增长带动公司产品结构进一步优
化,我们预计2007 年这两种产品占公司销售收入的比重超过51%,带动毛利率提升3
个百分点.从三季报情况看,公司净利率已经由去年的18.3%提高到本期的20%.
从三季报看,预收账款同比增加86%,表明市场对公司产品有旺盛的需求.在四季
度明年一季度消费旺季来临之时, 我们认为公司产品有望能继续取得良好的销售业
绩.根据销售情况,我们把2007,2008 年酒庄酒,解百纳的预计销售量提高1700/2200
吨,16800/22000 吨,将销售略低于预期的冰酒销量分别下调到150/300 吨.
根据以上我们对酒庄酒,解百纳产品销售的预测,我们分别提高2007/2008 年业
绩预期0.04/0.01 元,07/08 年EPS1.20/.160,07/08 年PE66/49 倍,当前价格79 元
,给与08 年50 倍PE,估值在80 元左右,考虑到公司作为葡萄酒行业龙头,给予10%的
溢价,目标价88 元.
[2007-10-23]张裕A:目标价格人民币91.00/港币68.48
■中银国际
07 年前三个季度, 张裕的收入和净利润同比分别增长27.5%和38.2%,实现每股
收益0.78 元,净资产收益率20.36%.其中第三季度收入和利润分别增长28.9%和46.4
%, 带来前三季度收入和净利润环比上半年分别上升了0.5 和1.6 个百分点,净利润
增速有所加快.
07 年上半年,酒庄酒和解百纳销量分别增长50%和30%,葡萄酒收入占比提升2.6
个百分点, 中低档产品保健酒和起泡酒收入占比同比下降0.8 个百分点,产品结构
调整带来葡萄酒毛利率提升了1.4 个百分点.07 年前三季度总毛利率67.7%,受白兰
地采购成本上升,毛利率下降的影响,产品结构调整没能带动总毛利率大幅提升.
07 年1-8 月, 国内葡萄酒行业收入和利润总额分别增长23.4%和18.3%,公司业
绩增长远远领先于行业."4+1"品牌和营销渠道的竞争优势将继续实现公司远高于行
业的增长.
考虑到08 年冰酒和北京酒庄的产能释放,预计07-09 年收入分别增长26%,29%,
26%, 每股收益分别为1.17,1.66,2.21 元,公司领先行业的优势应赋予估值溢价,给
予08 年55 倍市盈率,对应的目标价为91.0 元,我们看好公司长期发展潜力,建议长
期投资分享成长,维持优于大市评级不变.
[2007-10-23]张裕A:结构优化仍继续,销量业绩仍增长
■国金证券
根据我们从经销商和销售终端所了解到的信息, 张裕公司三季度以酒庄酒和解
百纳干红葡萄酒为主体的中高档葡萄酒销量继续保持大幅度增长, 特别是酒庄酒增
长比较快,公司的普通干红也保持了一定增长.
我们估计公司前三季度销售解百纳约为12000-12500 吨左右, 预计公司全年将
销售16000-16500 吨左右.酒庄酒前三季度销量估计在1200-1400 吨之间,全年加上
冰酒以及张裕爱斐堡国际等酒庄估计能销售1900 吨左右.公司普通干红其销量估计
在21000-23000 吨之间,全年估计能销售29000 吨左右.公司低档甜葡萄酒全年销量
估计在4600 吨左右.我们预测公司全年白兰地, 保健酒和香槟酒销量同去年基本持
平,分别约为31800,2900 和2400 吨.
葡萄酒行业目前发展空间仍然很大,同时行业竞争继续呈现出强者恒强,弱者恒
弱的态势,从张裕公司前三季度各地市场增长数据来看,我们也能看到公司在许多城
市仍然有巨大的市场拓展空间,我们认为这些因素都将促进公司业绩继续稳步增长.
我们在8 月7 日张裕公司深度研究报告中以及公司半年报点评中, 反复提到了
我们对张裕公司观点:我们认为公司目前正处于享受前几年持续经营市场的收获期,
公司已经成功改制,治理结构较为科学,其拥有的强大竞争优势在未来几年很难被竞
争对手超越, 给予买入评级.我们现在仍然坚持这样的判断,对于像公司这样质地优
异且业绩将持续稳定增长的企业,我们继续维持买入评级,考虑到近期高档白酒市盈
率估值水平在提高,我们认为像张裕这样葡萄酒行业龙头给予一定溢价是正常的,其
公司股价仍有较大上涨空间.
[2007-10-23]张裕A:产品结构优化+经营效益提高
■兴业证券
公司今日发布三季报, 07 年1-9 月,公司实现营业收入205331.46万元,同比增
长27.54%;实现利润总额为57241.60 万元, 同比增长37.52%;实现净利润(指新会计
准则中的归属于母公司所有者的净利润)41034.53 万元,同比增长38.81%;远高于07
年1-8月葡萄酒行业的销售收入增速(22. 40%)和利润总额增速(22.42%).1-9 月公
司累计实现每股收益为0.78 元,每股经营性净现金流为1.38 元,净资产收益率达20
.36%.
第三季度公司实现营业收入61411.80,同比增长了28.89%,实现营业利润18864.
65 万元,同比增长39.51%;实现净利润13720.66 万元,同比增长了46.45%;第三季度
实现每股收益为0.26 元.公司第三季度葡萄酒业务维持了上半年快速增长的势头,1
-3 季度, 主力品种酒庄酒销量为1300 吨,解百纳为12000 吨,两者销量合计同比增
长50%;其它干红干白类葡萄酒为22000 吨,同比增长约10%以上.公司葡萄酒,尤其是
中高档葡萄酒的热销带动公司1-3 季度产品综合毛利率为67.70%,同比增长0.27 个
百分点,环比增长0.11 个百分点.但是公司1-3 季度白兰地销量为23000 吨,同比几
乎为零增长.
期间费用率的持续下降(1-3 季度, 公司期间费用率,销售费用率和管理费用率
分别为32.80%,26.99%和5.97%,分别较去年同期下降了0.62,0.86 和0.57个百分点,
较07 年上半年环比下降了1.67,0.38,1.21 个百分点),也是造成报告期内公司的净
利润增速高于营业收入增速的原因之一.
预计公司07, 08,09 年的EPS 分别为1.18,1.65,2.22 元,考虑到公司在葡萄酒
行业中的龙头地位和定价权,目前又处于快速发展阶段,以及冰酒将会成为公司未来
2,3 年内业绩增长的新亮点,上调公司合理估值区间为100 元左右,维持"强烈推荐"
的投资评级.
[2007-10-23]张裕A:三季报点评
■华泰证券
公司1-9月份实现销售收入20.53亿元, 同比增长27.6%,实现净利润4.1亿元,同
比增长38.26%,公司前三季度的销售收入和净利润增长幅度都较上半年有所提高.其
主要原因是公司第三季度的销售和利润呈现了高速度增长的态势, 公司三季度单季
销售收入6.14亿元,同比增长约29%,净利润1.37亿元,同比增长46.45%.
公司净利润增长持续超过销售收入增长的主要原因来自公司产品结构的调整,
我们估计公司前三季度解百纳销量约为12000吨, 超过2006年全年的销量;公司酒庄
酒的销量为1300吨左右. 公司产品结构调整的成功是与公司持续高端化的营销不可
分离的,如公司推出了张裕爱斐堡酒庄"储酒领地"的营销活动,以及爱斐堡国际酒庄
与奥迪名仕俱乐部的合作活动等等. 公司在品牌高端化方面的努力带动了公司整个
中高端产品的销售.
根据公司前三季度的盈利情况,我们将张裕全年盈利预测由1.12元/股上调整至
1.17元/股.公司治理良好, 机制科学,在高端产品上有先发优势和持续的营销能力,
在全面竞争中有望保持长期领先优势,具有长期投资价值,维持对张裕A的推荐评级.
[2007-10-23]张裕A:最便宜的酒类龙头公司,2个月目标价95-103元
■申银万国
1-9 月营业收入20.533 亿, 同比增长28.2%;净利润4.103 亿,同比增长39.9%;
每股收益0.778 元,每股经营性现金流高达1.375 元,同比增长71.7%.三季报营业收
入,净利润,经营性现金流同比增幅分别较半年报提升0.76,3.34 和12.89 个百分点
.
三季报毛利率67.7%, 同比,环比均提升0.1 个百分点,营业费用率,管理费用率
分别为26.99%和5.96%,同比下降0.99 和1.05 个百分点.
1-9 月解百纳,酒庄酒销量同比增长50%,08 年冰酒,酒庄酒,解百纳的销量增幅
均有望超出市场预期(10/18 的调研报告中对08 年解百纳销量增长30%,冰酒销量30
0 吨的预计是极其保守的),而中低价位酒也可能放量.此外,高档白酒不断提价后张
裕解百纳也不排除提价的可能.
9 月27 日《超配时机来临——饮料行业点评》中上调张裕评级至买入,10 月1
8 日《张裕A 调研报告》中指出张裕A 投资价值明显. 07-09 年EPS 保守估计分别
为1.18,1.718 和2.234 元,08PE 仅46 倍,酒类龙头公司中估值最低,1/1-10/19 落
后申万A 指112 个百分点,补涨潜力巨大,2 个月目标价95-103 元,维持"买入"评级
[2007-10-22]张裕A:适当关注
■上海证券
张裕A(000869)公司是酒类上市公司的龙头企业, 主营业务是从事葡萄酒,白兰
地, 香槟酒和保健酒的酿制,生产与销售.公司主营业务保持持续稳定发展,葡萄酒,
白兰地和起泡酒等公司的主要产品销售收入均实现了不同幅度的增长, 2007年半年
度每股收益0.52元, 实现净利润同比增长35.27%.盘面显示,公司股价自年初到达高
位后一直处于持续的调整格局中,目前股价再度重新启动创出新高,后市在震荡蓄势
中可以适当关注,中期机会将可能出现.
[2007-10-19]张裕A:3000点的股价+08业绩加速增长=没理由不补涨
■申银万国
07-09 年EPS 预计分别为1.18,1.718 和2.234 元,分别同比增长40%,46%和30%
,按08PE55-60 倍测算,两个半月目标价95-103 元,上涨空间34%-46%.
今年以来已落后大盘135 个百分点, 目前的股价与上证综指在2933 点时相当;
相对估值优势极其明显, 安全边际极高,目前申万330 家重点公司的08PE 为34 倍,
而葡萄酒行业龙头的张裕A 08PE仅41 倍;08 年业绩将加速增长且增速再次超越市
场平均水平.
我国城镇人均消费量仅为世界平均水平4.5 升的16%;居民收入提升, 健康意识
提升后葡萄酒销量有望持续较快增长, 07 年1-8 月同比增长27.24%.已经曲线MBO,
深度分销体系业内领先,业绩增长有望持续高于行业平均水平的张裕更为看好.
"4+1"战略明晰,张裕爱斐堡和冰酒酒庄将成为新的盈利增长点,普通干红,白兰
地等中低价位酒明年开始也有望放量.爱斐堡酒庄今年6月开业,目前产能500 吨,20
08 年增至1000 吨;冰酒产能1000 吨,今年预计销售150 吨.产品结构高端化助推毛
利率稳步提升.
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