分析评论
| 发布日期：2008-3-26 15:27:00 |
≈≈大杨创世600233≈≈(更新:08.03.26)
[2008-03-26]大杨创世:未来20%平稳增长难以支撑目前估值
■国信证券
07 年公司实现销售收入8.2 亿元,同比增长26%,实现净利润1.08 亿元,同比增
长137%.净利润增长贡献中有8000 万元来自变现可交易金融资产.扣除该投资收益,
主业EPS0.39 元,高于我们的预期
公司内销品牌渠道战略07 年初见成效, 实现服装销售2.9 亿元,同比增长40%.
对欧洲出口额4.1 亿元,同比增长80%,增速有所下滑,但仍是公司收入增长的主要来
源.基于国内男装市场的平稳增长和公司的品牌辐射力和渠道拓展速度,内销短期内
对公司业绩增长贡献有限.对亚洲出口下降趋势难以改变.
作为出口加工型服装企业,面对升值及成本上升不利因素,公司通过提高产品加
工费(产品单价由06 年的92.4 元提高到103.6 元,提高幅度12%)规避毛利率下滑风
险,体现了公司的谈判能力,外销毛利率由06 年的19.9%提高到20.3%,公司增长质量
较高
公司未来增长仍然是通过出口, 公司未来2 年年净利润平均增长20%的判断,主
业EPS 分别在0.48 元和0.58 元左右,其合理PE 在25倍左右,合理价值在15 元左右
, 我们下调评级至"谨慎推荐".公司与BCBG 合作没有取得突破也是我们下调评级的
理由.对于品牌服装企业, 我们认为投资核心在于渠道的拓展和品牌的投入回报.从
目前来看,大扬仍是加工型服装企业,难以给予高估值.
[2008-03-26]大杨创世:持股集中
■证券时报
大杨创世公布的2007年年度报告中,四季度股东户数较三季报减少了7%.十大流
通股东共持有该股实际流通A股的16.56%, 其中7家基金.由以上可见,该股四季度主
力有增仓行为.
该股去年四季度涨幅为12%.
[2008-01-08]大杨创世:上升空间已被打开
■港澳资讯
大杨创世(600233)公司主要从事中高档男西服,女时装,运动装等服装的生产和
销售,年生产能力达到了600万套,是国内最大的服装生产龙头企业之一.公司生产的
"创世"牌系列服装在国内外市场具备较高知名度,是"中国名牌产品"和"十佳时尚品
牌", 实现了辽宁省服装业中国名牌产品零的突破.二级市场上,该股强势创出新高,
上升空间已被打开,可持股.
[2007-08-14]大杨创世:守得云开见月明
■招商证券
公司上半年实现主营收入3.65 亿元,同比大幅增长了48.05%,实现净利润5802.
40 万元, 同比增长125.22%,每股收益0.293 元/股.其中实现股票投资收益7592 万
元,表面看仍然是中期业绩大幅增长的主要贡献因素.扣除非经常性损益后的净利润
244.59 万元,同比下降62.36%,依然是公司预提了大量费用所致.剔除预提费用的影
响,国内外业务的发展都很健康,形势令人满意.
公司上半年完成产量366.4万件,同比增长了19%,而营业收入的增幅高达48.05%
, 这是一个非常让人惊喜的转变.除了公司有对部分产品小幅度提价以外,主要原因
是进行了产品与市场的结构转型, 公司压缩了以低利润率来料加工为主的亚洲市场
业务,而加大力度拓展了以利润率较高的进料加工为主,且一般贸易比重上升较大的
欧美市场.公司在欧美市场上对国际知名大客户的开发进入新阶段,上半年销售了1.
59 亿元,大幅增长了218.45%,产品附加值也不断提高.
公司上半年国内自有品牌销售达到2000 多万, 较去年平稳增长,公司今年将稳
步推进TRANDS 品牌建设, 8月底创世动态服装秀将隆重登场,11 月北京金融街专卖
店与工人体育馆的旗舰店将开出,为公司借奥运之机拓展北京市场打下坚实基础.随
着北京布局完成,公司预计会加大内销拓展力度.我们坚持认为公司拥有做高档品牌
的良好底质,应该对其内销品牌发展予以关注,不应单纯的把公司理解为生产型企业
.
预计公司07,08 与09 年业绩分别为0.33,0.43 和0.54元/股(07 年如果考虑股
票投资收益超过0.7 元/股),按照08 年EPS 给予30倍左右PE,公司的合理价值为13-
14 元.维持"强烈推荐"的投资评级.
[2007-08-13]大扬创世:金融资产变现为内销拓展发力
■国信证券
07 年中期公司实现主营业务收入3.6 亿元, 同比增长48%,实现净利润5800 万
元,同比增长125%.因变现万通先锋(600246)等部分可交易金融资产,获得投资收益7
600 万元,折合EPS 贡献为0.46 元.表面上看业绩的增长全部由投资收益贡献,剔除
投资收益贡献,主业亏损
公司48%的收入增幅主要是由对欧洲出口拉动,本期对欧洲出口额1.59 亿元,同
比增长218%, 对公司收入增长绝对额贡献度为92%.内销收入1.24 亿,同比增长46%,
服装内销拓展初见成效,尽管内销毛利率有多降低.但亚洲地区出口收入下降19%,表
明今后欧美仍是公司发展重点地区.从产品贡献看, 西服是增长主要贡献,女装对增
量贡献度为20%
公司账面主业亏损的主要原因是费用的大幅增长,即开拓内销市场的广告投入(
新增600 万)和其他方面的预提(存货计提减值准备700 万),中期费用比例水平大大
高出市场和我们的预期, 由去年中期的11%上升到17%,二季度费用率回归到10%合理
水平.我们认为公司费率明显不合理,存在与变现投资收益配比的可能
暂时维持前期调研报告中未来两年25%的净利润增幅判断(三四季度费率将回归
合理水平), 主业EPS 分别在0.32 元和0.40 元左右的业绩预测(剔除投资收益),考
虑到目前市场整体估值的提升,调高公司目标价格14 元,维持"推荐"的投资评级.我
们坚持前期的判断, 公司与BCBG 合作将提升公司内销转型价值,我们长期看好内销
渠道拓展的公司.
[2007-07-10]大杨创世:上涨为主
■三元顾问
主营中高档男西服, 女时装,学生装等,公司是国内最大的服装生产龙头企业之
一;该股在下探支撑后,股价快速拉升反弹,上涨为主,继续持股.
[2007-05-09]大杨创世:股东大会纪要以及一季报点评
■招商证券
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公司一季度实现主营业务收入1.98 亿元,同比增长49.93%,实现净利润3226.95
万元,同比增长184.79%,每股收益0.196 元/股.其中实现股票投资收益6620万元,是
公司一季度业绩大幅增长的主要贡献因素. 而公司扣除非经常性损益后的收益率同
比下降主要由于公司预提了大量费用所致.
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公司以往的营销广告费用在8 百万到1 千万,而07 年作为公司决定向内销品牌
渠道商转型之后的第一年,会加大"创世"品牌的形象推广,销售费用一季度达到2753
万元, 同比增长了约374%,而公司全年的广告投入计划超过了4000 万元,显示出公
司大力开拓国内品牌渠道的用心.管理费用达到1549 万元,增长了136%,主要是由于
北京旗舰店以及门店的开业所致.
在国内市场上,公司计划08 年前完成长江以北的一线城市的一类商场布局,09
年开始进军长江以南, 2011 年后将完成全国的布局.公司的经营目标是3 年内单店
收入达到10 万/天,争取各门店在所进驻的商场销售中都至少排在前5 的位置.公司
总经理认为, 品牌持续发展最重要,公司将持续做好品牌企划,以做出符合公司品牌
形象的推广计划.在国外市场上, 公司意图建立一个创新的合作方式,利用公司的企
划, 研发能力以及高品质,与国外批发商的广大分销渠道合作进行品牌推广,双方达
到共赢的效果,并建立良好的伙伴关系.
我们认为公司07, 08 以及09 年业绩分别为0.33,0.43 和0.56 元/股(07 年如
果考虑股票投资收益约为0.68 元/股),按照07 年与08年平均EPS0.38 元/股,给予3
0 倍PE, 再考虑短期投资对当期每股净资产的增厚,公司的价值中枢为13 元.维持"
强烈推荐"的投资评级.
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[2007-04-30]大扬创世:投资收益剧增使业绩大幅增长
■国信证券
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07 年1 季度公司实现主营业务收入1.98 亿元,同比增长50%,实现净利润3200
万元,同比增长185%.因变现万通先锋和部分可交易金融资产,获得投资收益7200 万
元,折合EPS 贡献为0.44 元.投资收益变现是公司一季度业绩增长的核心因素.
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07 年1 季度公司毛利率从去年同期的20%下降到15%,一方面是季节性产品结构
的因素,另一方面升值的负面影响仍在显现.人力成本上升对毛利率有一定负面作用
.我们仍需跟踪2 季度数据判断其经营趋势.
07 年1 季度公司加大各种服装展示活动和广告投放力度,使销售费用增加到27
00 万.而北京旗舰点的装修和逐渐开业使公司的管理费用增加到1500 万元,期间费
用比例由去年同期的11%增加到22%,费用大增吞噬一季度主业利润
维持前期调研报告中未来两年净利润增幅在25%左右的业绩预测和合理价值在9
.7 元—11.5 元之间的判断,维持"推荐"的投资评级.我们认为一季度费用预支因素
偏多,存在与变现投资收益配比的可能.我们坚持前期的判断,公司与BCBG 合作将提
升公司内销转型价值.我们长期看好内销渠道拓展的公司.
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[2007-04-17]大杨创世:国内国外两条腿走路,期待与BCBG共舞
■招商证券
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针对目前中国服装业缺少真正品牌的现状,有远见的品牌都比较务实,做好基本
功, 而不会强求规模上的迅速扩大.我们认为公司拥有良好的底质,有一个扎实执着
且综合能力较强的管理团队;世界一流的加工能力,以及与一流品牌无差异的产品品
质;较强的设计实力,着力开发意大利品格男装以及已经拥有一批忠诚度很高的客户
群.
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出口加工业务一直占公司收入与利润的60%以上, 受制于欧美配额限制,公司出
口一直保持了20%以上的稳定增长.未来随着07 年底欧美国家配额到期,出口业务实
现30%以上增长的可能性较大.且随着欧美国家市场的开拓, 以及女装加工业务的增
长, 毛利率有提升的可能.而开拓自有品牌出口是一把双刃剑,依靠创世·凯特林系
列服装打开进军国际市场之路,可以给公司带来持续的收入与利润,并且可凭借此品
牌提高公司自有创世品牌在国内市场的知名度.
由于在加工领域双方合作愉快,BCBG有意与公司进行进一步的合作.如果合作上
升到进料加工或者带有一定比例的ODM, 以及更高层次的合作开拓国内营销渠道,对
公司的在服装领域的业务将产生质的腾飞.当然,BCBG 作为国际知名品牌,与其的合
作谈判存在不确定性,我们将密切关注此事件的进展.
我们认为公司07,08 以及09 年业绩分别为0.33 和0.42元和0.53 元/股,按照0
7 年与08 年平均EPS0.375 元/股,给予25-30 倍PE,公司合理估值区间为9.37-11.2
5 元.另外,如果考虑短期投资,将增厚当期每股净资产0.7 元左右,则公司价值区间
为11-12 元.维持"强烈推荐"的投资评级.
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[2007-03-20]大扬创世:内销渠道拓展和BCBG合作预期提高估值
■国信证券
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公司将从一简单服装加工出口型公司向内销品牌及渠道公司战略转型, 市场在
给予此类公司估值的提升.从同类公司瑞贝卡和孚日估值水平看, 公司合理PE在25
倍—30 倍水平之间
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公司"TRANDS"男装和"凯门"商务装秉承意大利设计经典,产品定位高档.由于内
销品牌投入有限, 未得到市场关注.随着公司内销品牌的投入,市场对公司价值将重
新定位.但我们认为, 传统男式梭织服装市场增长空间有限,同时品牌推广需要一定
时间的培育,短期男装品牌及渠道拓展难有回报
2006 年公司女装加工外销量同比增长近100%,而与BCBG 初期30 万定单的初级
合作使我们有更高的预期, 即双方增值业务和渠道的产业合作是我们需要跟踪的重
点也是公司价值高增长的核心驱动.一旦合作升级,公司的持续增长前景值得期待
公司未来确定利润增长仍来自现有内外销业务的自然增长, 未来2 年净利润增
幅在25%左右, 未来2 年EPS 分别在0.32 元和0.40 元.我们认为对于战略转型的公
司,公司合理估值水平在20 倍—30 倍PE,公司短期投资收益对EPS贡献在0.79 元左
右,但对价值影响仅体现为增厚净资产.综合评定,公司合理价值在9.7 元—11.5 元
元之间,维持"推荐"的投资评级.
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[2007-03-19]大扬创世:内销渠道拓展和BCBG合作预期提升估值
■国信证券
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升值周期趋势确立和国内消费持续增长的背景下, 外向型纺织品与服装公司纷
纷转型内销品牌与渠道的建立,代表性公司如瑞贝卡(600439)与孚日股份(002083),
并已通过估值得到市场认可. 进军国内市场是此类公司由一家生产制造商向消费服
务商转变的必由之路.加工型制造业公司转型为内销类公司的估值变化由简单的20
倍左右PE 提高到30 倍PE 左右.大扬创世为一外向型服装加工公司,产品70%出口亚
洲与欧洲, 出口产品以男式西服为主,年生产能力1000 万件,年产量720 万件左右,
单件92 元左右的加工费率维持了22%左右的毛利率水平. 面临升值周期的背景和国
内市场的持续消费增长,公司在目前17 家销售网点基础上未来几年将在一线城市设
立旗舰店推广其自有的"TRANDS"和"凯门"男装品牌, 我们认为该战略将显著提升公
司估值水平,而该战略对公司实际业绩提升需要市场逐渐修正.高档梭织男装成长空
间没有高的预期,男装的国内拓展需要跟踪.
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BCBG 为当今世界高级女装品牌,BCBG 公司由ＭＡＸ ＡＺＲＩＡ作为品牌创始
人和设计师于1989 年创办, 品牌定位于20 岁—35 岁女性,目前该公司已发展成为
一家全球公司, 包括女装成衣,晚装,婚纱,工装,眼镜品类,泳装,鞋类,手提包,皮革
小商品, 香水,其全球零售网点,在3000 家左右(中国大陆没有销售渠道),其全球年
销售额在10 亿美元以上.公司目前与BCBG 合作仅限于30 万件/年的加工业务,占其
女装业务总量的2/3.我们认为未来从加工业务向国内市场共同开拓是双方合作的逐
步升级过程.凭借BCBG 的品牌辐射力,国内渠道建立是其内销市场拓展的前提,一旦
内销市场迅速拓展, 将大幅提高公司盈利空间.因此我们认为后期公司与BCBG 合作
进程是公司价值变化的重要催化剂,而不是公司男装品牌的拓展.
公司过去5 年内外销复合增长率在20%以上,公司未来确定保守增长仍来自服装
加工业务自然增长和新增客户的定单,我们保守估计其未来2 年业绩增长在25%左右
,未来2 年EPS 分别在0.32 元和0.40 元.短期男装渠道的拓展对业绩贡献非常有限
.从公司短期投资看,按照国际会计准则,公司短期投资账面盈利1.2 亿,增厚每股净
资产0.73 元.我们估计,短期投资变现和债权融资(15%的负债水平)是今后渠道拓展
的重要资金来源.
结合同类转型公司瑞贝卡和孚日股份平均25 倍—30 倍的PE 估值水平,同时考
虑到短期投资收益对净资产增厚, 我们认为公司合理价值在9.7 元—11.5 元之间,
首次给予"推荐"的投资评级.下周请见详细调研报告.
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[2007-03-19]大杨创世:"蓝海"战略,引领中国高级男装品牌
■招商证券
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公司拥有扎实执着的经营服装事业的领导团队, 坚持走高端路线.公司于1979
年由董事长李桂莲女士创建, 在其后的28 年中始终专注于服装主业.针对目前中国
服装业缺少真正品牌的现状,有远见的品牌都比较务实,扎扎实实向先进的国家学习
,做好基本功.公司通过多年为国际知名品牌加工,取得了很大的进步,慢慢赢得了国
际的尊重, 创世在国外的口碑非常好.通过与公司管理层的交流,新一代管理层的综
合能力和进取精神给我们留下深刻印象, 公司管理团队对服装行业深刻的理解以及
执着的精神令我们对公司的未来充满信心. 通过对国际服装潮流的领会以及引入国
际知名设计师,公司整体设计能力和管理水平有了进一步的提升.
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大杨集团(目前大部分业务已在上市公司)多年来主要从事中高档服装(以西装
为主)的加工出口业务(即为国外知名品牌加工贴牌),一直居于我国加工出口服装第
一的位置, 加工能力和管理效率不断提升,产品品质得到客户的广泛认可.服装销售
半径也从早期的主要出口日本市场, 逐步扩大到欧美市场,销售规模稳步提升,形成
了较为稳定的客户群.加工出口业务成为公司主要的收入和利润来源.公司已实现了
建立世界一流时装工厂的目标,目前加工能力和产品品质已处于国际先进水平.
公司营销采取高级百货店中的店面与自营的会员店相结合的经营方式. 通过百
货店的自然客流, 可以从中发现有效客群,并进而发展成为会员,由会员店跟进做深
度服务.两种模式可以相互补充支持, 同时根据会员俱乐部进行更深入的系统服务,
作深度营销.其首创的客户俱乐部符合高档品牌的客户特性,提高了目标客户的忠诚
度.公司目前国内销售80%的收入是由20%的顾客完成的,在目标市场具有较高的美誉
度.
我们预计公司07,08 以及09 年业绩分别为0.33 和0.42 元和0.53 元/股,按照
07 年25-30 倍市盈率,公司合理估值区间为9-10 元.首次给予"强烈推荐"的投资评
级.(另外,公司短期投资账面盈利1.2 亿,如果考虑短期投资,将增厚每股净资产0.7
元左右,则公司价值区间为10-11 元.)
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[2007-03-19]大杨创世:蓝海战略,引领中国高级男装品牌
■招商证券
近日赴大连对大杨创世进行调研,拜访了公司董秘,证券事务代表及创世旗舰店
店长, 对公司执着的开拓中国高级男装品牌以及深厚的服装企业文化留下了深刻的
印象,我们认为公司致力于并且有实力打造中国高级男装的领导品牌,目前正积极开
拓国内渠道,向国内高档品牌营销转型,首次给予强烈推荐的投资评级.
公司拥有扎实执着的经营服装事业的领导团队,坚持走高端路线.公司于1979年
由董事长李桂莲女士创建,在其后的28年中始终专注于服装主业.针对目前中国服装
业缺少真正品牌的现状, 有远见的品牌都比较务实,扎扎实实向先进的国家学习,做
好基本功.公司通过多年为国际知名品牌加工, 取得了很大的进步,慢慢赢得了国际
的尊重, 创世在国外的口碑非常好.通过与公司管理层的交流,新一代管理层的综合
能力和进取精神给我们留下深刻印象, 公司管理团队对服装行业深刻的理解以及执
着的精神令我们对公司的未来充满信心. 通过对国际服装潮流的领会以及引入国际
知名设计师,公司整体设计能力和管理水平有了进一步的提升.
公司建立世界一流时装工厂的目标已经实现.大杨集团(目前大部分业务已在上
市公司)多年来主要从事中高档服装(以西装为主)的加工出口业务(即为国外知名品
牌加工贴牌), 一直居于我国加工出口服装第一的位置,加工能力和管理效率不断提
升, 产品品质得到客户的广泛认可.服装销售半径也从早期的主要出口日本市场,逐
步扩大到欧美市场, 销售规模稳步提升,形成了较为稳定的客户群.加工出口业务成
为公司主要的收入和利润来源.公司已实现了建立世界一流时装工厂的目标,目前加
工能力和产品品质已处于国际先进水平.
创立国际一流男装品牌是公司的最终梦想. 从1995年12月推出"创世"男装品牌
以来, 公司一直坚持最初的高定位,从设计,服装品质及价格方面始终以国际一流品
牌为目标.2001年公司聘任世界男装设计和工艺大师路易吉·布劳迪先生后,产品设
计品质有了较大提升.随着国内高端消费阶层的崛起,高档男装品牌所面临的市场环
境有了较大的改善,尽管仍面临国外品牌的较大竞争压力.公司目前的"创世"品牌代
表了国内最高的工艺水平以及最新的流行款式,创世每一季的产品,无论款式,面料,
颜色, 都处于世界时尚潮流的前列.06年下旬,公司与阿玛尼男装部总裁,设计师,生
产质量顾问伊万诺.凯特林先生签订为期4年的排外聘任合同,伊万诺.凯特林先生的
加盟将进一步提升公司高档男装的设计能力. 公司为此推出了创世·卡特林系列服
装, 以该品牌进军日本和欧美市场,利用伊万诺·卡特林先生的知名度,打开进军国
际市场之路.根据目前公司与日本市场签定的合同看,此品牌在日本的销量是乐观的
.
公司创新"复合式营销模式",客户忠诚度很高.公司营销采取高级百货店中的店
面与自营的会员店相结合的经营方式.通过百货店的自然客流,可以从中发现有效客
群,并进而发展成为会员,由会员店跟进做深度服务.
两种模式可以相互补充支持,同时根据会员俱乐部进行更深入的系统服务,作深
度营销.其首创的客户俱乐部符合高档品牌的客户特性, 提高了目标客户的忠诚度.
公司目前国内销售80%的收入是由20%的顾客完成的,在目标市场具有较高的美誉度.
积极向内销高档品牌营销转型, 开拓"创世"品牌的国内市场是公司目前最首要
的任务.公司自06年加大品牌建设的投入, 建立大连创世旗舰店,在产品展示效果上
有了很大提升, 同时,对原有不符合要求的一些经营网点进行了整顿,目前拥有18家
专卖店(其中1家旗舰店17家店中店),北京旗舰店今年下半年开业(公司自有物业),0
7年预计在北京开4-5家店(包括旗舰店),在上海开1家旗舰店,利用奥运的机会做好"
创世"的宣传营销工作.公司06年门店销售收入在4000多万元, 从一些门店今年以来
的经营数据来看, 07年销售收入将会进一步提升(内生增长).另外,随着新增门店的
开业, 销售收入外延式增长也将带来一定增长.公司计划08年-10年"创世"国内销售
额达到2-4亿元,随着销售收入突破1亿元,其盈利能力将会有一个较大提升.
盈利预测及投资建议:
我们预计公司07,08以及09年业绩分别为0.33和0.42元和0.53元/股,按照07年2
5-30倍市盈率,公司合理估值区间为9-10元.首次给予"强烈推荐"的投资评级.(另外
,公司短期投资账面盈利1.2亿,如果考虑短期投资,将增厚每股净资产0.7元左右,则
公司价值区间为10-11元.)
公司自上市以来, 主营业绩多年保持了稳定增长,从06年下旬开始,公司在品牌
战略上加大投入,07年仍将在品牌运作和渠道建设上作进一步的投入,在国内中高档
品牌服装消费的良好环境下,公司在总结多年渠道建设的经验和教训之后,做出进一
步发展的决策,这将成为公司未来发展中的关键一步,从目前公司管理层的经营管理
能力,设计师的水平和门店管理经验上来看,公司国内渠道建设和品牌运作成功的可
能性很大, 当然,对短期内销渠道的盈利能力也不应有过高的预期.我们认为国内品
牌销售业务经过07年的培育,在08-10年将可能给公司带来可观的利润回报.另外,创
世·卡特林系列服装进军日本和欧美市场, 也将可能给公司带来惊喜.同时,我们也
期待公司女装业务与BCBG合作带来新的利润增长点.
未来一段时间, 公司的出口业务仍是利润的主要来源,受制于欧美配额限制,公
司出口一直保持了稳定的增长, 值得注意的是07年年底欧美国家对中国服装企业的
配额保护政策将到期,尽管可能通过其他方式设置贸易壁垒,但其限制力将小于以往
,因此,08年公司对欧美的出口订单将可能增长加快.
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