分析评论
| 发布日期：2008-1-31 8:23:00 |
≈≈国阳新能600348≈≈(更新:08.01.31)
[2008-01-31]国阳新能:2008年01月30日收盘价格跌幅偏离值达到7%
■上海交易所
证券代码 证券简称 偏离值% 成交量(股) 成交金额(万元)
600348 国阳新能 -8.73% 7077516.00 41472.22
买入营业部名称: 合计金额(元)
机构专用 64101215.47
机构专用 58133125.85
机构专用 58077741.18
机构专用 35243049.58
中信证券股份有限公司大连中山广场证券营业部 8135251.01
卖出营业部名称:
机构专用 162772881.19
机构专用 43232044.75
机构专用 27625079.18
华宝证券经纪有限责任公司华宝证券经纪有限责任公司上海 24525194.62
常德路证券营业部
机构专用 17375659.76
[2008-01-10]国阳新能:量增价涨,看高一线
■顶点财经
异动原因:
国阳新能(600348)现有可采储量10亿吨左右, 资源原始成本为0.24元/股,按30
年可动用储量价值重估为2.62元/股.集团资源储备丰富,公司未来3年将因收购扩张
, 具备逆周期增长潜力.汇集100多家机构,1500多位分析师的研究报告,即时港股行
情.www.vsatsh.cn下载注册,即可使用<<资讯通>>和<<全球赢家>>软件,电话:021-5
1098857.
投资亮点:
(1)规模优势:公司现有2个煤矿,核定产能1370万吨,预计到07年自有产能达到3
440万吨.开元, 新元,大石港,小石港矿在06年-08年逐步达产,08年公司产能规模达
到5070万吨.集团公司现拥有6个矿,11对生产矿井,年产量1600万吨以上,600万吨的
新元矿井在建,到2010年生产规模达6000万吨,实现产值100亿以上.阳煤集团是国内
最大的无烟煤生产基地,拥有141亿吨的后备储量.截止05年,其大股东阳泉煤炭集团
公司原煤产量为3250万吨.
(2)技术优势:公司处在全国煤层气储量最丰富和开采条件较好的矿区. 煤炭开
采量及管理技术水平均居全国领先水平, 而公司也是我国最大的煤炭工业生产基地
之一.公司率先在全国试验成功并推广使用了当今最先进的"综采放顶煤技术",实现
了采煤工艺的重大变革.矿井瓦斯治理技术达到国际先进,国内领先水平.
(3)资源优势:公司是全国重要的优质无烟煤生产基地, 所产煤炭属于年轻无烟
煤,具有低灰,低硫,挥发分适中,可磨性好,发热量高的优点.公司煤炭产品的销售在
华北,东北地区及山东省有明显的区位和价格比较优势.公司在收购阳煤集团洗选煤
分公司后,将成为全国最大的无烟煤生产企业,有利于公司奠定市场领先地位.
[2007-11-05]国阳新能:2007年11月02日收盘价格跌幅偏离值达到7%
■上海交易所
证券代码 证券简称 偏离值% 成交量(股) 成交金额(万元)
600348 国阳新能 -7.44% 5214230.00 25248.25
买入营业部名称: 合计金额(元)
山西证券有限责任公司离石长治路证券营业部 8448151.26
平安证券有限责任公司深圳深南中路证券营业部 3592822.50
华泰证券有限责任公司南京长江路证券营业部 3456695.97
广发证券股份有限公司大连成仁街证券营业部 3007863.02
机构专用 2851873.87
卖出营业部名称:
机构专用 82563078.21
中国国际金融有限公司上海陆家嘴环路证券营业部 29690706.89
机构专用 20076954.24
机构专用 15393169.45
机构专用 9927027.39
[2007-10-29]国阳新能:适当关注
■博星投资
国阳新能(600348)公司是全国重要的优质无烟煤生产基地, 也是我国最大的煤
炭工业基地之一,位于全国煤层气储量最丰富和开采条件较好的矿区,煤炭开采量及
管理技术水平均居全国领先水平, 矿井瓦斯治理技术达到国际先进,国内领先水平,
所产煤炭属于年轻无烟煤,具有低灰,低硫,挥发适中,可磨性好,发热量高的优点,煤
炭产品的销售在华北,东北地区及山东省有明显的区位和价格比较优势.
[2007-10-23]国阳新能:目标价格人民币61.40
■中银国际
07 年1-9 月, 国阳新能每股收益为0.82 人民币,同比下降28%,占07 年全年每
股收益预测的67%,低于我们预期,同时也处于市场预测的低端.期内,收入同比增长1
8.8%至75.29 亿人民币,主要是因为煤炭销量和价格同比有所提高;而经营利润仅同
比提高5%至6 亿人民币,主要是因为成本高企.由于期内国产设备所得税抵免并未实
施,净利润同比下滑15.2%至4 亿人民币.07 年1-9 月毛利率从上年同期的17%降至1
4%;经营利润率也从9%下滑至8%;净利率从7%降至5%.
管理层透露, 4 季度仍不会有国产设备所得税抵免.截至目前,公司的煤炭价格
比我们预期的336 人民币/公吨低4 人民币,预计年内煤价将不会上调.
母公司阳泉煤炭集团仍在等待中央政府对采矿权转资本金的批准. 我们预计最
早可能的资产注入将在08 年上半年启动.
考虑到公司目前的情况,我们将07 年,08 年和09年国阳新能的每股收益预测分
别从1.22 人民币,1.91 人民币和2.38人民币下调至1.11 人民币,1.66 人民币和2.
14 人民币.该股目前股价相当于33.7 倍的08 年预期市盈率,与同业相比并不昂贵.
我们采用37 倍的08 年预期市盈率, 得出该股目标价格为61.4 人民币.我们对国阳
新能维持优于大市评级.
[2007-10-10]国阳新能:2007年10月09日收盘价格跌幅偏离值达到7%
■上海交易所
证券代码 证券简称 偏离值% 成交量(股) 成交金额(万元)
600348 国阳新能 -9.06% 5897377.00 37073.50
买入营业部名称: 合计金额(元)
机构专用 101169628.25
机构专用 31612271.87
广东证券股份有限公司佛山北窖证券营业部 3679428.60
国信证券有限责任公司深圳泰然九路证券营业部 3407870.00
广发证券股份有限公司广州番禺环城东路证券营业部 3255944.00
卖出营业部名称:
机构专用 96998753.43
机构专用 58218722.50
机构专用 50225087.21
机构专用 31345071.92
申银万国证券股份有限公司上海新昌路营业部 17788302.00
[2007-08-27](600348)国阳新能:期待优质资产注入
■中国证券报
从中报结果看, 国阳新能(600348)中期每股收益为0.559元/股,同比下降9%,业
绩下滑主要是由于今年年初的政策性限产措施和成本增加.煤炭收入仅同比增长18.
03%, 但成本增加幅度为21.57%.其中政策性成本为53元/吨,关联交易价格为290元/
吨,高于去年收购价格246元/吨,同比增加17.9%.
公司的产品结构中,高毛利率的产品喷吹煤比重下滑.在喷吹煤市场需求不断增
加的情况下,公司喷吹煤产量份额却不断缩小,产量结构降低导致煤炭综合售价仅为
324元/吨,而去年综合售价为323元/吨,毛利率为17.39%,较06年下降2.2%.公司主要
用于矿井安全建设,井下生产技术改造和洗煤厂技术改造项目已经完成.上半年原煤
产量完成639万吨, 同比降低12.91%,收购阳煤集团原煤789万吨,同比降低8.36%,但
由于煤炭采选能力提高,经过加工后的煤炭销售量为1424万吨,同比增加12.79%.
今日投资《在线分析师》显示, 公司07-09年综合盈利预测分别为1.38元,1.63
元,2.05元,目前共有9位分析师跟踪该股,给予"强力买入","买入","适度减持"的2,
6,1人.其中,国都证券分析师王静认为,如果下半年资产不注入,考虑到毛利率下降,
年产量增速不大,07年业绩将低于去年业绩.如果按假设不断装入资产情况下,预测0
7, 08,09年每股盈利为1.6,2.93,3.27元,按照08年的20-25倍PE估值,合理估值区间
为60-75元/股,给予"短期-推荐,长期-A"的投资评级.
[2007-08-20]国阳新能:适当关注
■博星投资
国阳新能(600348)公司为全国重要的优质无烟煤生产基地, 我国最大的煤炭工
业生产基地之一,资源优势和技术优势明显.技术上,该股回调缩量明显,说明筹码锁
定性较好,投资者可积极关注,后市可在60日均线处逢低吸纳.
[2007-08-16]国阳新能:全年业绩将会出现明显下降
■凯基证券
公司2007 年上半年实现主营业务收入,主营业务利润,分别为47.49 亿元,7.53
亿元,同比分别增长18.03%,1.69%,实现净利润为2.69 亿元,同比下降9%,实现每股
收益0.56 元.公司总体业绩表现符合我们的预期, 下降的主要原因在于成本的上涨
幅度超过煤炭价格上涨幅度, 此外,公司对第一热电厂提取固定资产减值准备2668
万元也是业绩下降的一个影响因素.
受政策性限产影响,公司上半年原煤产量完成639 万吨,同比下降12.9%;收购集
团原煤789 万吨;共销售煤炭1424 万吨,同比增长12.8%.可以看出,公司煤炭销量的
增长主要来自收购集团煤矿原煤数量的增长, 这使得公司与集团的关联交易进一步
增加.
由于成本上涨主要体现在二季度, 因此,三,四季度公司业绩有望保持二季度水
准,一季度将是全年业绩高点,全年业绩将会较2006 年出现明显下降.我们维持公司
2007-2009EPS 分别为1.06,1.13,1.22 元的预测.
公司目前股价相当于2008 年EPS 的39 倍,显着高于行业平均水准,支撑公司高
估值主要因素在于对集团煤矿收购预期.但我们认为, 由于集团社会负担较重,且新
建矿井少, 因此,短期内收购集团煤矿的可能性较小.我们认为给予公司2008 年30
倍市盈率较为合理, 根据2008 年EPS 为1.13 元计算,将公司12 个月目标价由22.6
元上调至33.9 元, 较目前股价有23.5%的下跌空间,因此,将公司投资评级由「持有
」下调至「减持」.
[2007-08-16]国阳新能:继续关注资产注入
■国都证券
业绩下滑,从2007 年8 月2 日公布的中报结果看,2007 年中期每股收益为0.55
9 元/股,低于2006 年中期收益9%.业绩下滑主要是今年年初的政策性限产措施和成
本增加.煤炭收入仅同比增长18.03%,但成本增加幅度为21.57%.其中政策性成本(安
全费加可持续基金)为53元/吨, 关联交易价格为290 元/吨,高于去年收购价格246
元/吨,同比增加17.9%.
国阳新能的产品结构中高毛利率的产品喷吹煤比重下滑, 在喷吹煤市场需求不
断增加的情况下,喷吹煤产量份额却不断缩小,产量结构降低导致煤炭综合售价仅为
324 元/吨,而去年综合售价为323 元/吨.毛利率为17.39%, 较2006 年的19.6%下降
2.2%.
公司完成技术改造项目投资22078 万元,主要用于矿井安全建设,井下生产技术
改造和洗煤厂技术改造.原煤产量完成639万吨,同比降低12.91%;收购阳煤集团原煤
789 万吨,同比降低8.36%,但由于煤炭采选能力提高,经过加工后的煤炭销售量为14
24 万吨,同比增加12.79%.
如果下半年资产不注入, 考虑到毛利率下降,年产量增速不大,2007年业绩将低
于去年业绩.如果按照假设不断装入资产情况下,预测2007,2008,2009 年业绩为1.6
,2.93,3.27 元/股,按照2008 年的20-25 倍PE 估值,合理估值区间为60-75 元/股,
投资评级为"短期-推荐,长期-A".
[2007-08-08]国阳新能:账面利润下滑、收购预期强烈但尚需时日
■国金证券
国阳新能于8 月2 日公布了2007 年中期报告,报告期内公司账面净利润同比下
降9.03%,上半年EPS 为0.559 元.公司喷粉煤销售比重,价格下降,洗末煤销售比重,
价格提升幅度较大.
公司产品结构的变化趋势对其短期影响不大;中长期看,公司存量资产的内生竞
争力提升则成问题.
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我们在2006 年以来的多篇报告里强调,会计准则的差异导致国内煤炭企业的账
面利润,净资产值被严重低估.
国阳新能目前吨煤被计提35 元的安全费,6 元/吨的维简费,若参考香港上市的
中煤能源,中国神华所采用会计准则调整,其净利润可增加1倍左右,每股净资产增加
10-20%左右.综合评估,维持"买入"评级.
[2007-08-07]国阳新能:账面利润下滑、收购预期强烈
■国金证券
基本结论,价值评估与投资建议
国阳新能于8月2日公布了2007年中期报告,报告期内公司账面净利润同比下降9
.03%,上半年EPS为0.559元.
账面净利润同比下滑主要原因是:成本增长快于收入增幅;同时, 因关停了小火
电机组,计提了2668万元的减值准备.
公司自产原煤成本上升是毛利下降的主要原因,细节可归因于:可持续发展基金
,工资以及对应的劳保统筹,住房公积金增加.
公司喷粉煤销售比重,价格下降,洗末煤销售比重,价格提升幅度较大.
公司产品结构的变化趋势对其短期影响不大;中长期看,公司存量资产的内生竞
争力提升则成问题.
巨额关联交易对公司估值仍有负面影响,解决关联交易才能提升估值.
会计准则差异导致国阳新能账面利润,净资产值被低估.
我们在2006年以来的多篇报告里强调, 会计准则的差异导致国内煤炭企业的账
面利润,净资产值被严重低估.
国阳新能目前吨煤被计提35元的安全费,6元/吨的维简费,若参考香港上市的中
煤能源,中国神华所采用会计准则调整,其净利润可增加1倍左右,每股净资产增加10
-20%左右.
综合评估,维持"买入"评级.
公布2007年中报:账面净利润同比下滑9.03%, EPS为0.559元成本上升快于收入
增加, 关停小火电计提减值准备导致净利下滑..国阳新能于8月2日公布了2007年中
期报告, 2007年上半年,公司主营业务收入4748.54百万元,同比增长18.03%,实现主
营业务利润753.34百万元,同比增加1.69%,实现净利润268.77百万元,同比下降9.03
%,上半年EPS为0.559元.
报告期内,国阳新能主营业务收入同比增长18.03%,但账面净利润却出现了下滑
, 主要原因是:成本增长快于收入增幅,同时,报告期内由于关停了小火电机组,计提
了2668万元的减值准备.
上半年, 公司煤炭产品销售收入同比增长15.12%,但煤炭成本同比增长17.94%,
成本增加的主要原因包括以下4方面:
1)可持续发展基金增加7199万元;2)收购集团原料煤增加17164万元;3)劳保统
筹,住房公积金等增加12360万元;4)工资增加6575万元.
原煤产量下降, 源于统计方式改变,煤炭实际产销稳步增长..产,销统计方式有
所改变,实际产,销保持稳步增长.
公司中报公布2007年上半年自产原煤为639万吨, 同比下降12.91%,上半年向集
团采购原料煤789万吨,相比2006年上半年也减少了72万吨.但我们判断,这仅仅是由
于统计方式改变所引起,公司实际煤炭产,销仍旧保持稳步增长.
2006年上半年,公司自产原煤加上原煤采购总量合计为1595万吨,但同期商品煤
产销量为1262万吨,煤炭洗出率在80%左右.
2007年上半年,公司自产原煤加上原煤采购总量合计为1428万吨,实际商品煤产
销量为1424万吨,新口径下的煤炭洗出率接近100%.
结构分析:喷粉煤比重,价格下降,洗末煤比重,价格提升公司煤炭产销维持稳步
增长势头, 但低价煤比重提高..前述,公司2007年上半年煤炭产,销维持稳步增长势
头.但低价煤炭,即洗末煤的实际比重在提高.
2007年上半年, 公司销售煤炭1424万吨,同比增长12.79%;其中块煤212万吨,同
比增长4.24%;喷粉煤180万吨,同比降低0.65%;选末煤1000万吨,同比增长16.15%.
从产品销售结构的变化趋势来看,公司喷粉煤(洗粉煤)销售的比重,价格在下降
,洗末煤销售比重,价格提升幅度较大,即:
1)喷粉煤销售量占比由2003-2005年高峰时段的18.5%左右下降到了2007年上半
年的12.6%左右;
2)喷粉煤贡献的销售收入也首次下降到20%以下,2007年上半年仅占18.52%.
3)公司2007年上半年销售喷粉煤180万吨, 销售单价为474.16元,相比2006年同
期下降了47.42元/吨或9.09%.
4)洗末煤销售量占比逐年提升,由2003年的61.4%提高到了2007年上半年的70.2
2%.对应的销售收入比重也提高到了2007年上半年的56%左右.
5)2007年上半年,公司销售洗末煤1000万吨,销售单价上涨19.09元或者8%.
销售结构,量价变化对公司短期影响不大,中长期内生竞争力提升成问题
公司公布2007年中报后, 针对喷吹煤量,价下降的问题,我们进行了电话调研和
详实的历史, 现状数据分析判断后,认为:公司产品结构的变化趋势对其短期影响不
大;中长期看,公司的内生竞争力提升则成问题.
1)首先,是出口价格下降和升值问题对公司出口部分煤价产生了负面影响,而这
个趋势不会持续(新财年出口价格上调弥补升值影响).
公司主要出口喷粉煤和少量的洗块煤,2006年上半年出口均价为620元/吨,2007
年上半年出口均价下降到491.4元/吨左右.2006年上半年承接了2005/2006财年的部
分出口合同,因此价格较高.
2)从公司总体产品结构和价格变化趋势来看,不同产品的量,价关系保持了同向
变化,即公司扩大了价格上涨幅度较大的洗末煤销量.同时以发电用煤为主的洗末煤
未来仍可受益电煤价格的市场化.显然,短期业绩不会因结构调整而受到负面影响.
3)在目前冶金用煤(炼焦用煤,喷吹煤)需求旺盛的背景下,来自外部替代产品的
冲击仍旧较小.
4)但是, 我们非常关注同样生产喷吹煤的潞安集团的烟煤喷吹煤对公司无烟煤
喷吹市场的冲击,也同样关注各地煤炭企业新上洗选设备生产喷吹煤对公司的冲击!
公司的高附加值产品无烟喷吹煤一直是我们看好的小煤种,若其产销,价格若因竞争
而下降,公司存量资产的长期内生竞争力则难以得到提升.
收购集团煤矿, 解决关联交易值得期待,但尚需时日同比而言,2007年关联交易
综合定价对公司毛利率影响不大
由于实际结算计量方式的改变, 2007年公司从集团采购原煤价格调升至290元/
吨后并未对公司毛利率产生实质性影响.
2007年上半年,国阳新能商品煤实际单位成本上升主要是自产原煤成本上升,而
最终的根本原因又是因为缴纳了可持续发展基金,工资以及对应的劳保统筹,住房公
积金增加所导致.
按公司中期报告中所公布的成本增加细项(可持续发展基金7199万元,工资6575
万元, 劳保,住房公积12360万元)合计全部折算至自产原煤,其吨煤成本增加了40.9
元/吨左右,这与自产原煤加工后成本推算结果相差不大.
因此, 我们判断:同比而言,2007年关联交易提价未对公司实际毛利产生进一步
的负面影响.
采矿权与"债转股"有望解决,对公司收购资产有利.
由于公司收购集团煤矿涉及到山西省煤炭集团的"债转股", 采矿权转增国家资
本金问题,其进程受到持续拖累.
但是,随着采矿权定价的中央,地方分成问题落定后,山西各大煤炭企业集团在4
大资产管理公司转型加速的背景下,"债转股"有望加快解决,国阳新能收购集团煤矿
资产将迎来有利条件.
一旦公司收购集团煤矿, 解决关联交易,公司商品煤成本将大幅降低,经营性现
金流也将出现大幅度提升.当然,我们预期这仍旧需要耐心等待.
股票估值和定价:建议特别关注会计准则差异对估值参照的提升会计准则差异
导致国内煤炭企业账面利润, 净资产值被严重低估..我们在2006年以来的多篇报告
里强调,会计准则的差异导致国内煤炭企业的账面利润,净资产值被严重低估.
若依据国际会计准则调整, 国内煤炭企业的账面利润与净资产价值相对目前而
言, 有"天翻地覆"之变化,对安全基金和维简费征收标准高,原煤产能规模大的上市
公司尤其有益.
国阳新能目前吨煤被计提35元的安全费,6元/吨的维简费,若参考香港上市的中
煤能源,中国神华所采用会计准则调整,其净利润可增加1倍左右,每股净资产增加10
-20%左右.
吨煤储量市值法相对估值:每股价值在52.75~56.98元之间
考虑到国阳新能资源价值以及账面利润,资产价值被低估的情况,我们采用吨煤
储量对应市值的方法进行估值.
目前煤炭行业重点公司(剔除异常指标)的吨煤储量对应市值平均在32. 2元/吨
左右,考虑到国阳新能的煤种,原煤洗选率问题,我们判断其每吨储量对应市值在25~
27元左右(洗出率约介于80%~85%),对应每股合理价值在52.75~56.98元之间,价值中
枢在55元之间.
[2007-08-06]国阳新能:积极收购资产,管理能力不断增强
■上海证券
2007 年上半年公司原煤产量完成639 万吨,同比降低12.91%.此外,由于公司收
购了阳煤集团原煤789 万吨,致使公司销售煤炭1424 万吨,同比增长12.79%.其中块
煤212 万吨,同比增长4.24%;喷粉煤180 万吨,同比下增长0.65%;选末煤1000 万吨,
同比增长16.15%;出口煤销量44 万吨.
2007 年上半年公司,公司实现煤炭产品销售收入46.10 亿元,同比增长15.12%.
这主要是由于煤炭销量增加影响52296 万元, 售价提高影响8253 万元.上半年公司
煤炭综合售价323.88 元/吨,同比增长2.06%,预计2007 年公司煤炭综合售价可以维
持在325 元/吨左右.
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2007 年上半年公司的三项费用共计3.12亿元, 比去年同期的3.14 亿元有所降
低,其在主营业务收入中的比重也由2005 年的7.81%下降到6.29%.其中,公司的管理
费用下降较快,由去年同期的2.22 亿元下降到今年的1.76亿元.预计07 年公司三项
费用占主营业务收入的比重可以维持在7%左右的水平.
预计07 年公司EPS 为1.43 元,动态PE 值分别为30.20倍.国内市场相对估值比
较显示, 国内市场煤炭行业07 年平均动态市盈率为33.07 倍,目前公司定价略低于
行业平均水平.考虑到公司在行业中的地位以及未来收购资产的预期,我们认为公司
市盈率应该高于行业的平均水平, 可以达到36 倍左右,对应的价格应为51.54元,较
公司目前的股价有一定的上涨空间,因此我们维持给予公司投资评级:未来六个月内
,跑赢大市;调升目标价格为51.54 元/股.
[2007-08-06]国阳新能:政策试点增强资产注入预期
■招商证券
●公司2007年中报实现收入49.52亿元,同比增长23.1%,主营业务利润7.51亿元
, 同比增长1.42%,实现净利润1.48亿元,同比下降9.03%.中期每股收益0.56元(计提
资产减值准备减少每股收益0.04元).
●2007年初公司块煤上涨20元/吨,喷吹煤上涨30元/吨,电煤上涨约30元/吨,公
司煤炭均价上涨约10元/吨.但由于价格较低的电煤销量增多的缘故, 上半年公司煤
炭综合售价为323.77元/吨,较2006年均价321.86元/吨仅小幅上升1.91元/吨(+0.59
%).由于从3月份开始计提18元/吨的可持续发展基金, 公司成本上升较多,上半年公
司综合销售成本为267.47元/吨,较2006年综合成本258.79元/吨上升了8.68元/吨
(+3.35%).公司煤炭销售的毛利率为17.39%, 较2006年的19.6%下降2.21个百分
点.采矿权转增资本金的优惠政策已在同煤试点, 试点结束后将在山西省推广,公司
收购母公司煤矿的政策性障碍近期有望消除,关联交易的彻底解决,将大幅度提升公
司业绩,资产注入将造就5年10倍的煤炭股票.
●业绩预测:7月份, 公司的喷吹煤提价30元/吨(喷吹煤全年销量预计360万吨,
占总产量的13.19%), 预计2007年和2008年每股收益分别为1.17元和1.45元,同比增
长-19.29%和24.21%.虽然2007年业绩受到成本增加的影响而下降, 但是考虑到公司
资产注入的预期,我们继续维持强烈推荐-A的投资评级.
[2007-08-03]国阳新能:整体上市值得期待
■长城证券
国阳新能(600348)上半年销售商品煤1424万吨, 同比增加了12.79%,其中有640
万吨左右为上市公司资产的原煤,其余部分来自于收购大股东阳煤集团的煤炭,约为
780多万吨.
上半年来自煤炭的主营业务收入为46.1亿元,同比增长15.12%,高于煤炭销量的
增速.但同期主营业务成本的增速更是高达17.94%,导致煤炭业务毛利率仅为17.39%
,同比下滑了1.97个百分点.净利润2.69亿元,同比下降了9%,每股收益为0.559元,低
于去年同期的0.614元,也略低于我们前期的预测.
导致主营业务成本上升较快,净利润下滑的主要原因有三个:一是公司的员工工
资福利共增加了1.89亿元.其次, 公司按照山西省政策从3月份开始缴纳可持续发展
基金,这一项增加的成本约为1.5亿,是导致公司成本上升的主要因素.
再次,是在与大股东阳煤集团的关联交易中,煤炭收购成本价增加较多.经测算,
其收购成本价为288.7元/吨, 比去年246元/吨的平均价高出了近43元,除去18元/吨
的可持续发展基金的影响,关联交易的价格仍然上涨了25元/吨.
上半年,上市公司从大股东手中收购原煤所花成本占同期公司煤炭销售收入的4
9.4%,公司的关联交易问题较为明显,因此公司也希望能通过收购大股东的煤炭资产
,实现整体上市,以解决关联交易问题.
预计公司煤矿未来几年产能将继续保持现有水平, 公司产能扩张的预期来源于
收购大股东资产和其他煤矿企业.公司2003年首次发行时,大股东阳煤集团曾经承诺
将向上市公司注入煤矿资产.
随着山西省采矿权转增国家资本金政策试点的进行, 国阳新能有望在2008年底
之前拉开整体上市的序幕,公司的外延式发展空间值得期待.
[2007-05-28]国阳新能:目标价格人民币39.80
■中银国际
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作为第一个试点企业,最近同煤集团已获批采矿权转资本金,并预计将于年中完
成;我们认为,同为山西省五大煤炭集团之一的国阳新能母公司山西阳泉煤业集团在
今年下半年或明年年初同样也将获得批准.因此,国阳新能收购母公司资产的最大障
碍将被扫清.我们预计第一批收购将在08 年完成, 预计为母公司600 万吨年产能的
煤炭资产.
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公司的毛利率大大低于同业的水平,06 年仅为18%,这主要由于从母公司采购入
洗煤价格较高.从母公司采购的煤炭占其煤炭总产量的54%,而06 年单位煤炭采购价
格较自产煤炭的单位成本高出40%左右.收购完成后, 公司从母公司的采购行为将逐
步消失,毛利率有望获得大幅提升.
公司计划使用自有资金收购母公司第一批约600 万吨年产能的煤炭采矿权, 耗
资预计在20 亿人民币. 公司计划通过定向配售来为未来的收购进行融资.我们已将
每股收益所受影响考虑到我们的盈利预测中.
我们将国阳新能08,09 年盈利预测由6.74 亿人民币与6.89 亿人民币上调至9.
55 亿人民币与14.92 亿人民币,以反映可能进行的资产收购.该股目前股价为15.5
倍08 年市盈率,估值不高.因此我们将目标价格上调至39.8 元人民币,相当于20 倍
08 年预期市盈率,并不太高.我们也将国阳新能的评级由同步大市上调至优于大市.
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[2007-05-18]国阳新能:目标价格人民币28.40
■中银国际
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作为第一个试点企业,最近同煤集团已获批采矿权转资本金.虽然国阳新能的母
公司, 阳泉煤业集团目前尚未获批,但是这也意味着长达三年的申请之后,收购终于
露出了一线曙光.一旦母公司获得批准,那么国阳新能收购母公司资产的最大困难就
迎刃而解了.目前,大同煤炭集团是唯一一家试点企业,而阳煤集团能否获批,何时获
批, 以何种形式获批,何时获公司注资,采矿权如何定价等问题存在诸多悬念与不确
定性,因此,目前我们在盈利预测模型中尚未考虑母公司资产注入的因素.
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如果母公司的申请获得批准,国阳新能也不太可能在今年完成资产注入,因为流
程耗时较长,手续也比较复杂.如果成功获批,国阳新能计划支付20 亿人民币购买母
公司600 万公吨的煤炭资产,很有可能是优质的新元矿.如果08 年完成资产注入,那
么届时每股收益预计将从1.36 人民币提高至2.06 人民币.
公司计划07 年购买母公司1, 470万公吨煤炭用于洗选,购买价格预计为290 人
民币/公吨, 比06 年飙升40 人民币/公吨.公司解释到今年购买的煤炭将以质论价,
不包括煤研石,因此实际价格应基本与06 年持平.
根据最新的信息, 我们调整了盈利预测模型.我们将国阳新能目标价格从23 人
民币提高至28.4 人民币,相当于20 倍的08年预期市盈率.我们对国阳新能维持同步
大市评级.
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[2007-05-16]国阳新能:坐拥资源与估值优势,尽待后备资产注入
■申银万国
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公司关联交易占比较高.由于集团社会化负担重,销售给公司的煤炭产品价格较
高,从而提高了成本占比,使公司毛利水平低于行业平均水平.
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关联交易是长期困扰公司进一步发展的主要制约因素.目前,集团公司已经开始
分层次解决社会化负担,为后续资产注入打下基础.同时,采矿权政策的落实,也为资
产注入提供更明确的政策保障.
公司利用无烟煤生产的末煤,喷粉煤,块煤分别应用于电力,冶金,化肥等行业."
十一五"期间,几类下游行业皆处于增长阶段,煤炭需求将稳步增加.
虽然公司目前的成长性略低于新矿投产在即的大同煤业和潞安环能, 然而一旦
资产注入明确,成长性将立刻凸现,依然具有投资吸引力.结合股利折现模型和FCFF
模型结果,给予公司30-35 元估价,给予"增持"评级.
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[2007-05-14]国阳新能:2007年一季度是全年业绩高点
■凯基证券
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公司自有煤炭产量方面, 一矿和二矿总产量在未来几年有望保持在1400 万吨/
年左右,与2006 年基本持平.收购集团煤炭在未来几年有望保持稳步增长,增长的主
要动力来自于, 设计生产能力为600 万吨/年的新元矿目前已经完工,并进入试生产
阶段, 到2009 年产量有望达到设计生产能力.公司表示,在未来几年,对于新元矿的
煤炭依然将会由股份公司收购后统一销售.根据新元矿投产情况,我们预计公司2007
-2009 年煤炭总销量有望分别达到2,730 万吨,2,850 万吨,3,050 万吨.
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价格上涨难以对冲成本增加导致2007 年业绩下降根据公司2007 年合同价格签
订情况,煤炭综合销售价格较2006 年上涨10 元吨/左右,涨幅低于动力煤和炼焦煤,
煤价上涨幅度较低的原因有三:其一是公司无烟煤高炉喷吹煤受烟煤喷吹煤大幅度
增加影响, 市场前景不容乐观;其二是公司煤炭主要外运通道石太线运力依然紧张,
导致约700 万吨煤炭仍然通过公路运输, 制约煤炭价格上涨;其三,公司尽管作为全
国最大无烟煤企业, 但煤炭洗出率较低,60%以上的煤炭产品是作为洗末煤销售到电
厂作为动力煤使用,导致公司对无烟煤定价能力偏低.
根据公司2007 年一季度业绩表现,及未来几年价格及产量趋势,我们将2007-20
09 年每股收益分别由1.35 元,1.44 元,1.52 元分别下调至1.06 元,1.13 元,1.22
元.
根据2008 年每股收益1.13 元,按照20 倍市盈率计算,我们将公司12 个月合理
目标价由18.9 元上调为22.6 元, 较目前股价有3.7%的下跌空间,因此,我们将公司
投资评级由「增持」下调至「持有」.
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[2007-04-26]国阳新能:目标价格人民币23.00
■中银国际
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国阳新能07 年1 季度销售收入同比增长18%至24. 98 亿人民币.我们认为这主
要是由于合同价格较上年有所上升.经营利润同比增长4.2%至2.23 亿人民币, 这主
要得益于管理费用及财务成本上升.由于07 年1 季度技术开发费上升, 管理费用增
加了55%,而由于银行汇票贴现利息增加,财务费用由-100 万人民币飙升至1,100 万
人民币.
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07 年1 季度毛利率由上年同期的15%小幅下降至14%, 净利率也由7%下降至6%.
我们认为这主要是由于3 月推出可持续发展基金及从母公司采购煤炭价格上升(由
上年的242 人民币/吨上升至290 人民币/吨)的双重作用.
为了实现"十一五"期间煤炭产量零增长的目标, 山西省正在全省范围内限制或
削减煤炭产量.公司在07 年需要减产200 万吨.母公司阳煤集团也被要求减产,因此
,另一个销量增长的来源——从母公司原煤采购量今年可能也会缩减300 万吨.因此
目前看来今年总销量预计将下降500 万吨.公司将努力提高洗选率,但是效果估计有
限.
国阳新能拥有丰富的煤炭储备,以每股可采储备计算(每股2.2 吨),在国内上市
公司中排名第三.但是,如果没有母公司的资产注入,今后公司增长有限.因此,基于1
6.9 倍08 年市盈率,我们得出目标价格23.0 元.我们对该股评级为同步大市.
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[2007-04-23]国阳新能:量价齐升推动业绩快速增长
■兴业证券
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2006 年,国阳新能实现原煤产量1465 万吨,同比增长3.4%;收购阳煤集团原煤1
760 万吨.煤炭销量2589 万吨,同比增长6.9%.其中,块煤399 万吨,同比增长10.8%;
喷粉煤373 万吨,同比下降11.4%;选末煤1773 万吨,同比增长11.4%;煤泥产量45 万
吨,同比降低8.6%.
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2006 年,国阳新能煤炭综合售价321.81 元/吨,同比增长8.62%.其中,电煤涨价
25-30 元/吨, 块煤涨价40 元/吨,市场末煤涨价30 元/吨.我们认为,煤价上涨将是
驱动国阳新能业绩增长的主要推动力.
我们注意到,国阳新能2006 年末存货高达34422 万元,同比增加19948 万元,同
比增长137%,其中85%以上是煤炭产品库存,在煤炭需求依然旺盛的情况下,销售不存
在任何问题,可提高净利润约2000 万元,可增加每股收益约0.05 元.
预计国阳新能2007-2009 年EPS 分别为1.62 元, 1.65 元和1.81 元.基于国阳
具有资源储备丰富,规模优势明显,作为中国最大的无烟煤生产商具有较强的定价能
力, 综合竞争优势突出,我们认为应给予15-20 倍PE 估值水平,按2007 年业绩合理
估值为24.30-29.16,目前股价仍然低估,故给予"推荐"评级.此外,控股股东-阳煤集
团旗下众多优质煤炭资产注入预期为国阳提供了较高安全边际,值得重点关注.
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[2007-04-19]国阳新能:期待对集团资产的收购、降低关联交易的利润吞噬
■华泰证券
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公司2006 年煤炭销量小幅增长,从2005 年的2422 万吨增长到2589 万吨,增幅
6.92%, 煤炭综合售价321.81 万吨,上升8.62%.在价量同时上升的情况下,公司实现
主营业务收入84.9 亿元, 增长17.9%.实现净利润6.98 亿元,增长19.99%,折合每股
收益1.45元.若不含当年实际抵免所得税1939 万元, 以及上年国产设备投资抵免所
得税9155 万元,公司实现净利与上年持平.
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公司产品定价水平在同类煤炭公司中处于偏低水平, 主要是由于公司煤炭销售
中附加值较高的洗精煤比重较低,而占比较大的是价格较低的发电用洗末煤,占到主
营业务收入的50%以上,洗末煤的毛利相当低,影响了公司的定价水平.
06 年公司原煤产量为1465 万吨,同比增长3.38%,二矿产量突破800 万吨,创下
历史新高.公司现有矿井的产量提升空间已有限,从集团收购新的矿产将成为公司未
来发展的主要途径. 一旦原先成为障碍的采矿权转增国家资本金等政策性问题得到
解决, 对母公司煤矿的收购将值得期待.若能购进母公司矿产将提升自身生产能力,
减少关联交易,提升盈利水平.
预测公司07,08 每股收益分别为1.14 与1.53 元,07 年的利润下降主要源于从
集团公司购进原料煤价格上升的预期.08 年采用25%的税率.考虑到公司集团资产均
属于成熟矿井, 质量优良,储备丰富.一旦公司收购集团煤矿,解决关联交易,公司商
品煤成本将大幅降低,赢利水平亦将大幅提升,给予公司推荐评级.
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[2007-04-19]国阳新能:经营业绩优良,管理能力较强
■上海证券
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2006 年公司原煤产量完成1465万吨, 同比增长3.38%,二矿突破800 万吨大关,
再创历史新高.公司销售煤炭2589 万吨,同比增长6.92%.其中块煤399 万吨,同比增
长10.81%;喷粉煤373 万吨, 同比下降11.40%,继续保持全国最大的冶金煤生产基地
的领先地位;选末煤1773 万吨,同比增长11.40%;煤泥产量45 万吨,同比降低8.19%.
公司计划2007 年原煤产量完成1265 万吨,商品煤销量完成2730.4 万吨.2006 年公
司煤炭综合售价321.81 元/吨,同比增长8.62%,预计2007 年公司煤炭综合售价可以
维持在330 元/吨左右.
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公司主营业务成本增幅快于主营业务收入增幅, 毛利率水平有所降低.2006 年
由于公司收购原料煤比上年同期累计增加125611 万元以及工资及福利费比上年增
加13598 万元,导致公司主营业务成本比去年同期增长了22.75%,高于主营业务收入
17.90%的增幅,与此相对应,2006 年公司的毛利率水平为18.48%,比去年同期下降了
2.92 个百分点.预计未来2 年可以维持18%左右的水平.
2006 年公司的所得税为1.86 亿元,比去年同期降低了33.14%,这主要是由于公
司本年可抵免所得税4937 万元,实际抵免1939 万元,以及上年国产设备投资抵免所
得税9155 万元已经批复,本报告期抵免所致.2007 年公司仍将获得一定数额的所得
税抵免.
维持投资评级,调升目标价格.预计07 年公司EPS 为1.35 元,动态PE 值分别为
16.85倍.国内市场相对估值比较显示,国内市场煤炭行业07 年平均动态市盈率为17
.54 倍,目前公司定价略低于行业平均水平.考虑到公司在行业中的地位以及未来收
购资产的预期,我们认为公司市盈率应该高于行业的平均水平,可以达到18 倍左右,
对应的价格应为24.39元, 较公司目前的股价有一定的上涨空间,因此我们维持给予
公司投资评级:未来六个月内,跑赢大市;调升目标价格为24.39 元/股.
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[2007-04-19]国阳新能:增利来自非经常性因素,收购存在制约
■国泰君安
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2006 年每股收益1.45 元,高于我们的预期.主要差异在于价格和成本均略高于
我们的预期,以及其他业务利润,所得税抵免等因素.
同比而言, 公司根据价格的变化,调整了产品销售结构,略为增加了附加值相对
较高的产品;通过财务结构的调整, 大幅降低财务费用;对外供电使其他业务利润大
增;所得税抵免降低公司的税务.
07 年预期价格保持不变, 吨煤成本上升30 元左右,期间费用增长6%,预期全年
销售收入88.50 亿,增长4%,每股收益1.38 元,下降5%.ROE%为19%,下降3 个百分点.
从市值与储量价值估值,公司的每股储量未来有大幅提高的潜力,估值水平可以
略高于平均水平,估值为21.43 元.已低于目前的市价,给予中性的评级.
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[2007-04-18]国阳新能:关注政策性障碍即将消除引致收购煤矿的投资机会
■招商证券
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公司06 年实现收入84.9 亿元,同比增长17.9%,主营业务利润15.69 亿元,同比
下降1.83%,实现净利润6.98 亿元,同比增长20%.每股收益1.45 元,与我们的预期基
本一致.
06 年完成煤炭产量1465 万吨, 同比增长3.39%,收购原料煤1760 万吨,同比增
长11.68%,煤炭销售2589 万吨,同比增长6.9%.
07 年公司煤价同比增长约10 元/吨,所得税抵免2998 万元增厚每股收益0.06
元.但成本增加明显:收购母公司的煤炭价格从246 元上涨到290 元/吨,可持续发展
基金从3 月10 日起按照原煤18 元/吨征收,预计07 年和08 年每股收益分别为1.14
元和1.4 元,同比增长-22%和23%.
虽然07 年业绩受到成本增加的影响而下降,但是考虑到公司持续资产注入的预
期,我们继续维持强烈推荐—A 的投资评级.
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?760 万吨,同比增
长11.68%,煤炭销售2589 万吨,同比增长6.9%.
07 年公司煤价同比增长约10 元/吨,所得税抵免2998 万元增厚每股收益0.06
元.但成本增加明显:收购母公司的煤炭价格从246 元上涨到290 元/吨,可持续发展
基金从3 月10 日起按照原煤18 元/吨征收,预计07 年和08 年每股收益分别为1.14
元和1.4 元,同比增长-22%和23%.
虽然07 年业绩受到成本增加的影响而下降,但是考虑到公司持续资产注入的预
期,我们继续维持强烈推荐—A 的投资评级.
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